국제경제 ; 한국 주식시장에서의 계속 투자전략 및 반전투자전략의 성과와 외국인투자자의 투자행태

윤정선 ( Jeong Sun Yun ),윤상근 ( Sang Geun Yoon ),홍정훈 ( Chung Hun Hong ) 국제지역학회 2008 국제지역연구 Vol.12 No.3

해외 주요 주식시장을 대상으로 하는 연구에서 단기적으로는 모멘텀 현상이 관찰되고 장기적으로는 반전현상이 관찰되고 있다. 그러나 한국 시장의 경우에는 장단기에 모두 반전현상이 있는 것으로 조사되고 있다. 본 연구에서는 한국 주식시장을 대상을 모멘텀과 반전현상의 관측 여부를 다시 확인하고 외국인투자자와 개인투자자의 투자행태와의 관련성을 분석한다. 그 결과 한국 시장에서는 기존연구와 같이 모멘텀 현상이 없다는 것이 확인되었다. 그러나 외국인투자자들을 대상으로 분석한 결과 외국인투자자들은 국내외에서 일관적으로 단기에는 모멘텀, 장기에는 반전투자전략을 쓰고 있는 것으로 나타났다. 한국에서 모멘텀 현상이 관찰되지 않는 것은 단기에도 반전투자전략을 사용하는 개인투자자들 때문인 것으로 추정된다. It is generally accepted that the momentum strategies are effective in the short-term, and the contrarian strategies are profitable in the long run in major stock markets in the world. In Korean market, however, the contrarian is considered effective investment strategy both in the short- and long-term. We investigate whether this is true after 1999, and try to find out the reasons for this phenomena. We found that the contrarian strategies are still effective. Foreign investors showed consistent investment behavior both in Korean and abroad: they followed momentum in the short-tem, and contrarian in the longer-term. The individual investors, who are thought to be noise trader, showed different behavior. They followed contrarian strategies both in the short-and long-term. The reason that the contrarian is observed in Korean market regardless of the investment horizon is thought to be the irrtional behavior of individual investors.

연구논문 : 신용위험이 기업지배구조와 배당정책의 관계에 미치는 영향

윤정선 ( Jeong Sun Yun ) 한국금융정보학회 2014 금융정보연구 Vol.3 No.2

본 연구는 기업지배구조가 배당에 미치는 영향을 신용위험을 고려하여 검증하였다. 본 연구의 실증분석결과에 따르면 신용위험이 낮은 기업은 지배구조가 배당에 미치는 영향이 유의하지 않았다. 반면 신용위험이 높은 기업은 지배구조가 좋은 기업일수록 잉여현금흐름이 배당에 긍정적인 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이와 같은 분석결과는 일반적으로 기업지배구조가 배당에 미치는 영향은 결과가설에 따르는 배당증가효과와 대체가설에 따르는 배당감소효과가 혼재하여 한 가지의 중요성이 다른 한 가지를 압도할 경우에만 유의하게 나타나는 반면, 신용위험이 높은 기업은 주주가치를 극대화하기 위한 기회주의적 배당증가에 대한 유인이 기업지배구조가 좋은 기업일수록 더 클 것이라는 점을 시사한다. This paper investigates the effects of corporate governance on corporate payout policy of firms with different credit risks. We first find that the payout policy of firms is not affected by corporate governance. We argue that this is because the positive effects of corporate governance on corporate dividends predicted by outcome hypothesis are at least partially countervailed by the negative effects predicted by substitution hypothesis. On the other hand, however, we find that the payout policy of the firms with high credit risks increases as corporate governance improves. The result suggests that the management of a firm with high credit risks is induced to opportunistically increase the dividend to maximize shareholder value as its incentives are better aligned with those of the shareholders.

프로젝트 포트폴리오 평가문제 - 불확실성 하의 최초 구성 및 주기적 개정을 중심으로

남재덕,안태호,윤정선,Nam, Jae-Deog,Ahn, Tae-Ho,Yun, Jeong-Sun 한국국방경영분석학회 2008 한국국방경영분석학회지 Vol.34 No.3

이 연구는 불확실성 하에서 프로젝트 포트폴리오 구성 및 평가를 모델링하고 알고리즘을 소개한다. 실제로 산업계에서 프로젝트 포트폴리오를 관리하는 방법은 포트폴리오 내외적으로 존재하는 불확실성을 감안하여 초기계획을 수립하고 목표 대비 실적을 감안하여 주기적으로 계획을 수정한다. 본 연구는 초기 계획 수립 및 주기적 개정이라는 산업계의 관리 방식을 반영하는 알고리즘을 개발하였으며, 시뮬레이션을 반복적으로 수행함으로서 관리하고자 하는 포트폴리오 성과의 확률적 분포를 구할 수 있다. This paper deals with modelling and introducing of the project portfolio construction and evaluation problem under uncertainty. The common way in industry of managing project portfolio is construction of initial portfolio considering uncertainties which exist inside and outside of portfolio, and periodic revision of portfolio due to the deviation from plans. In this paper, we introduce algorithm which reflecting the industrial common practice of initial planning and periodic revision. With this simulation method, probabilistic distribution of portfolio's performance in consideration can be found.

경제변수가 변액연금보험과 변액유니버셜보험의 해약률에 미치는 영향에 관한 연구

권용재 ( Yong Jae Kwon ),윤정선 ( Jeong Sun Yun ),이재민 ( Jai Min Lee ) 보험연구원 2012 보험금융연구 Vol.23 No.4

본 연구는 변액연금보험과 변액유니버셜보험의 해약률이 여러 경제변수들 그리고 해약률 자신의 충격에 어떻게 반응하는지를 공적분과 벡터오차수정모형을 이용하여 분석하였다. 구체적으로 경기선행지수, CD유통수익률, 소비자물가지수, 코스피지수, 그리고 실업률을 경제변수로 정하여 이 변수들과 두 변액보험상품의 해약률이 공적분 관계에 있는지를 검정하였다. 요한센공적분검정을 통하여 이 변수들이 공적분되어 있음을 발견하였다. 다음으로 공적분벡터와 벡터오차수정모형을 추정한 후 충격반응곡선을 계산하였다. 분석 결과 두 변액보험은 공통적으로 소비자물가지수와 경기선행지수에 대한 충격에는 해약률이 하락하는 반면 실업률에 대한 충격에는 해약률이 상승하였다. 그러나 CD유통수익률에 대한 충격에는 변액연금보험만이, 그리고 종합주가지수에 대한 충격에는 변액유니버셜보험 해약률만이 장기적으로 반응하였다. 이는 변액연금보험과 달리 대부분의 변액유니버셜보험에는 생존급부보증이 내재되어 있지 않아 주식형 또는 혼합형 펀드에 투자하는데 있어 제약이 적기 때문으로 판단된다. Using cointegration technique and vector error correction model, we analyze how lapses of variable annuity(VA) and variable universal life insurance(VULI) respond to shocks to economic variables as well as each of themselves. Business leading indicator, CD rate, consumer price index(CPI), and unemployment rate are chosen as economic variables. We find that variable annuity and variable universal life insurance both showed negative responses to a shock from business leading indicator and CPI while they showed positive responses to a shock from themselves and unemployment rate. Variable annuity shows positive response to a shock from CD rate while variable universal life insurance does not. Variable universal life insurance show positive response to a shock from KOSPI while variable annuity does not. This is because lower levels of restrictions on fund selection are given to VULI when policyholders invest in equity funds or mixed funds.

경영진의 LH부채권(Inside Debt)OI 배당정책에 미치는영향에 관한 연구

김유라 ( Yu Ra Kim ),윤정선 ( Jeong Sun Yun ),최현우 ( Hyun Woo Choi ),황규영 ( Gyu Young Hwang ) 한국파생상품학회(구 한국선물학회) 2015 선물연구 Vol.23 No.1

주주와 채권자 간의 이해상충에 관한 최근 연구는 경영진의 퇴직연금 둥 내부채권이 회사채나 은행대출에 비하여 만기가 길고 담보가 제공되지 않아 경영진에게 파산회피 유인을 제공함으로써 주주와 부채의 대리인 비용을 감소시킬 수 있음을 강조하고 있다. 본 연구는 내부채권으로 인한 경영진의 파산회피유인이 배당정책에 미치는 영향을 실증적으로 분석하였다. 분석결과, 경영진의 내부채권이 증가할수록 배당확률과 배당 수준이 모두 증가하는 것으로 나타났다. 또한, KZ 인텍스가 높은 기업은 배당이 감소 하지만 이와 같은 KZ 인텍스와 배당정책의 부(- )의 관계는 경영진의 내부채권이 증가할수록 현저히 약화되는 것으로 분석되었다. 본 연구의 분석결과는 경영진이 내부 채권을 보유한 기업은 긴축적 배당정책에 대한 필요성이 완화되며, 또한 재무제약으로 인한 배당감소유인 또한 완화된다는 것을 시사한다. Literature documents that executives`` inside debt holdings (debt-based managerial compensation) such as defined-benefit pensions and retirement funds are often unfunded and unsecured and have long maturities, and thus provide managerial incentives to pursue strategies to avoid the overall firm risk. This study investigates the effect of managerial inside debt compensation relative to equity-based compensation on a firm``s dividend payout policy. We find that a inside debt holdings are positively associated with various measures of a firm``s dividend payout policy. Additionally, we find empirical evidence in firms with inside debt holdings that the inverse relationship between high default risk measured by KZ index and dividend payout weakens as the portion of inside debt relative to equity-based compensation rises. This finding indicates that the needs for the firm to restrain dividend payouts to equity hoiders is reduced as the executive``s debt-to-equity compensation ratio becomes larger. Overall, the results suggests the mitigating effect of executives`` inside debt holdings on the conflicts between bondholders and shareholders can lead to generous payout policy.

KOSPI 200 지수편입 효과와 개인투자자의 투자행태

한아름 ( A Reum Han ),윤정선 ( Jeong Sun Yun ),홍정훈 ( Chung Hun Hong ) 한국재무관리학회 2010 財務管理硏究 Vol.27 No.4

본 논문은 KOSPI 200 지수의 구성종목 변경에 따라 지수에 신규로 편입·제외되는 종목에 대한시장반응을 분석하였다. 분석결과 KOSPI 200 지수에 신규로 편입되는 종목은 단기적으로 정(+)의 누적초과수익률을 시현하였지만 변경일 직후 가격반전현상이 발생하였고 누적초과수익률도 장기적으로는 유의하지 않은 것으로 드러났다. 한편 지수구성종목에 신규로 편입된 기업에 대해서는 개인투자자의 수요가 증가하였고 시장충격비용 및 매도-매수스프레드는 지수편입의 영향을 받지 않는 것으로 드러났다. 가격압박가설에 따르면 편입종목의 일시적 초과수요는 인덱스펀드 등의 기관투자자들에 기인한 것이나 투자자별 수요분석 결과 개인투자자들의 매수가 집중됨으로써 기업의 본질적 가치에는 영향을 미치지 못하는 것으로 판단된다. 반면 제외종목에서는 단기적으로 음(-)의 누적초과수익률을 시현하지만 장기적으로는 유의하지 않은 것으로 나타나 가격압박가설을 지지하였다. 거래량, 매도-매수스프레드, 투자자별 순매수 역시 뚜렷한 변화를 보이지는 않았으나 편입종목에 비해 누적초과수익률의 하락추세는 더욱 두드러졌다. 이러한 현상은 S&P 500을 대상으로 한 국외 연구와는 상반된 결과로 주로 개인투자자의 투자행태에 기인한 것으로 보인다. 주주수의 감소와 인지비용의 증가로 보아 상대적으로 규모가 작은 국내에서는 편입종목에 대한호재 인식보다 제외종목에 대한 역인지가 더 강하게 나타나는 것으로 보인다. This paper investigates stock market reactions to the KOSPI 200 index changes. We find that stocks added to the Index exhibit a significant positive cumulative abnormal return in the short run. The positive market reaction, however, was followed by an immediate price reversal. Furthermore, cumulative abnormal return became insignificant in the long run. Unlike the price pressure hypothesis, our results show that increase in demand is caused by individual investors. On the other hand, excluded stocks from KOSPI 200 exhibit a significant negative cumulative abnormal return in the short run but an insignificant abnormal return in the long run. Trading volumes and bid-ask spreads remained unchanged, but downturns in prices were remarkable. One of the reasons for these results is relatively small Korean market size. Decrease in the number of shareholders and increase in shadow costs suggests that index change is more powerful signals to the excluded stocks in the index as bad news than to the included stocks as good news in the Korean stock market.

한국상장제조기업의 투자결정요인분석: 과소투자가설과 잉여현금흐름가설의 비교 검증

권용재 ( Yong Jae Kwon ),윤정선 ( Jeong Sun Yun ),최대헌 ( Dae Heon Choi ) 한국재무관리학회 2012 財務管理硏究 Vol.29 No.4

미래현금흐름의 예측가능성과 현금보유수준의 관계에 관한 연구

김유라 ( Yu Ra Kim ),윤정선 ( Jeong Sun Yun ) 한국재무관리학회 2016 財務管理硏究 Vol.33 No.2

본 연구는 1990~2013년 기간에 한국거래소의 유가증권시장과 코스닥시장에 상장된 제조기업을 대상으로 기업의 현금보유가 미래현금흐름의 예측가능성에 따라 달라지는지를 경영진의 재량에 따른 이익조정이 갖는 신호효과를 고려하여 분석하였다. 일반적으로 기업재무의 선행연구에서는 미래현금 예측가능성의 대리변수로 현금흐름의 변동성을 활용하는 경향이 있다. 반면 이익의 정보효과에 관한 연구는 현금흐름과 발생액의 합으로 정의되는 이익이 경영진의 사적 정보를 반영하고 있으며(Subramanyam, 1996) 이로 인해 기업의 가치 평가와 성과를 측정함에 있어 현금흐름만을 활용하는 것에 비하여 이익을 동시에 포함할 경우 추가적인 설명력이 있을 수 있다는 점을 강조하고 있다(Dechow et al., 1998). 본 연구에서는 경영진이 자신의 사적정보를 이용하여 미래현금흐름을 예측하고 이를 현금보유수준을 결정하는데 활용할 수 있다는 점을 고려하여, 이익의 변동성과 현금보유수준과의 관계를 분석하였다. 분석결과 이익의 변동성은 현금보유수준과 유의한 정(+)의 관계를 갖고있으며, 이러한 결과는 현금흐름으로 통제한 이후에도 변화하지 않는 것으로 추정되었다. 이와 같은 분석결과는 미래현금흐름의 예측가능성이 감소할수록 현금보유수준을 높임으로써 예상하지 못한 현금부족으로 인한 유동성 비용을 줄일 수 있을 것이라는 가설과 부합하며, 특히 미래현금흐름의 예측가능성의 대리변수로 현금흐름의 변동성뿐만 아니라 이익의 변동성도 동시에 고려되어야 한다는것을 시사한다. 한편 전체표본을 재무제약이 있는 기업과 그렇지 않은 기업으로 분류하여 분석한결과, 재무제약에 처한 기업에서는 이익구성요소들의 변동성과 현금보유수준 간에 정(+)의 관계가있는 것으로 추정되었지만, 재무제약에 처하지 않은 기업에서는 두 변수 사이의 유의한 관계가 나타나지 않았다. We investigate the relation between future cash flow predictability and corporate cash holdings focusing on the signaling effect of accruals which contains management’s private information about a firm’s operations and environment. We use the sample of firms listed on the Korea Stock Exchange and KOSDAQ over the period of 1990~2013 for the analyses. Prior studies on corporate cash holdings use cash flow volatility as a proxy for the predictability of future cash flows. However, several studies have documented that the accruals component of earnings contain management’s private information about the firm’s future operations (Subramanyam, 1996) and predict future cash flows more accurately if accruals and cash flow component of earnings are considered together than using the cash flow component of earnings alone (Dechow et al., 1998). In this study, we consider both cash flows and accruals components of earning and utilize earnings volatility and accruals volatility as well as cash flow volatility to proxy for the predictability of a firm’s future cash flows. We find that the volatility of cash flows, accruals, and earnings are positively associated with the corporate cash holdings and provide evidence that accruals, besides operating cash flows of the firm, contains useful information in explaining the firm’s cash holding levels. We further conduct analysis to find out whether the relationship between volatility of earnings components and corporate cash holdings differs between financially constrained firms and financially healthy firms. We find a statistically significantly positive relationship between volatility of earnings components and corporate cash holdings is significant only for financially constrained firms. These findings seem to indicate that when the financially constrained firms have uncertainties in predicting future operating cash flows, they hold higher cash holdings in order to reduce liquidity costs in the event of unexpected cash shortages.

우리나라 주식시장에서 최소거래 단위 변경의 영향에 관한 연구

김인수(Kim, In-Su),윤정선(Yun, Jeong-Sun),홍정훈(Hong, Chung-Hun) 대한경영학회 2009 大韓經營學會誌 Vol.22 No.1

재벌기업의 투자결정요인에 관한 연구

박대근 ( Dea Keun Park ),윤정선 ( Jeong Sun Yun ),조봉환 ( Bong Hwan Cho ) 韓國財務管理學會 2009 財務管理硏究 Vol.26 No.4