한국 경기변동의 특징 및 안정성에 대한 연구

이재준 한국개발연구원 2009 KDI Journal of Economic Policy (KDI JEP) Vol.31 No.2

본 연구는 1970년 이후 우리나라 거시경제변수들의 경기변동과 관련된 특징들을 포괄적으로 분석하는 것을 목적으로 한다. 본 연구에서는 우리나라의 각종 거시경제변수들이 어떠한 특성을 보여 왔는지에 대해 실증분석하였다. 실증분석에서는 크게 국내 경제의 순환적 변동을 어떻게 식별할 것인지, 주요 경제변수들이 전체 경기순환 과정에서 어떠한 패턴으로 변동하고 있는지, 그리고 경기변동과정의 안정성에 대한 변화 여부 등의 이슈를 다루었다. 분석 결과, 1970년 이후 우리나라 거시경제의 안정성은 외환위기 기간을 제외하고는 개선되었으며, 특히 2000년 이후부터는 경제 내의 부문 간에 상호보완적인 관계가 나타나면서 전체적인 경기변동성이 감소하였던 것으로 나타나고 있다. With a relatively simple quantitative method, this study comprehensively analyzes the characteristics related to business cycles represented by macroeconomic variables of Korea since 1970. This empirical analysis deals with roughly following three topics: How to identify cyclical component with respect to trend; with what characteristics and how the economic variables of each sector move with in the phases of business cycle, and; whether there are signs of a structural change in the phases of business cycle. Section 2 discusses how to identify trends and cycle components, the basis assumption for the analysis of business cycle. Like the Korean economy, where a relatively high growth rate has been maintained, it is appropriate to determine its economic recession based on the fall in the growth trend, not in the absolute level of real output. And, it is necessary to apply the concept of growth cycle against a traditional concept of business cycle. Accordingly the setting of growth trend is of preliminary importance in identifying cyclical fluctuations. The analysis of Korea’s GDP data since 1970, the decomposition of trends and cycles through the Band-pass filter is found to appropriately identify the actual phases of busyness cycle. Section 3 analyzes what particular relationship various economic variables have with output fluctuations during the phases of economic cycle, using the corss-correlation coefficients and prediction contribution. Section 4 monitors the stability of the phases of Korea’s business cycle and quantitatively verifies whether there is a structural break, and then reviews the characteristics of variations in each sector. And, stylized facts observed through these studies are summarized in the conclusion. The macroeconomic stability of Korea, in particular, is found to continue to improve since 1970, except for the financial crisis period. Not only that, it is found that its volatility of economic growth rate as well as inflation have been reduced gradually. Meanwhile, until recently since 2000, the volatility in domestic demand has remained stable, while that in exports and imports has been increased slightly. But, in an over all perspective, Korea’s business cycle variation is on the decline due to shorter response period to shocks and the formation of complementary relationship among economic sectors.

경기변동에 따른 노동시장의 비대칭적 반응 분석

김우영 한국은행 2008 經濟分析 Vol.14 No.1

This paper analyzes the responses of labor market to the business cycle as well as the changes in those responses after Korean financial crisis which occurred late 1997 and early 1998. The unemployment rate and the size of labor force serve the indicators of labor market movement. The characteristics of Korean labor market responses found in this research are the followings. The unemployment rate responded to the business cycle symmetrically in both boom and recession before the crisis. But after the crisis, the response of unemployment rate to the business cycle turned into asymmetric and the response became bigger in recession than in boom. Each age group shows different pattern in their responses of unemployment rate to the business cycle. Young people in their 20's and 30's have had unstable employment. Their unemployment rate responded symmetrically to the business cycle before the crisis then their responses got bigger after the crisis. Even though the 40's and 50's had enjoyed stable employment before the crisis, their employment rushed into unstable conditions after the crisis. The size of labor force witnessed symmetric response to the business cycle and found no change in the way of responding to the business cycle after the crisis. But the way of responding reveals a huge difference by gender. Though the male labor force does not show any systematic response in its size to the business cycle, the size of female labor force fluctuates closely as the business cycle does. But the crisis did not bring any change to the response of the size of the female labor force. 외환위기 이후 우리나라 노동시장에 많은 변화가 발생하였다. 본 연구는 총생산과 실업률 및 경제활동인구 간의 관계가 외환위기를 전후하여 어떻게 변화하였는지를 실증분석 하였다. 분석 결과는 다음과 같다. 첫째, 경기변동에 대한 실업률의 반응은 외환위기 이전의 경우 대칭적인 모습을 보였으나 외환위기 이후에는 비대칭적인(불경기 시에 반응이 커지는) 형태로 변화하였다. 둘째, 외환위기 이후 경기변동에 대한 실업률의 반응이 연령별로 달랐다. 20대의 경우 대칭적 반응이 외환위기 이후에도 이어졌으며 30대의 경우 대칭적 반응이 비대칭적으로 변화하였다. 40대와 50대의 경우 외환위기 이전에는 호경기에만 반응하던 실업률이 외환위기 이후에는 불경기에도 반응을 보이기 시작하였다. 셋째, 경제활동인구는 외환위기를 전후하여 경기에 상관없이 비슷한 크기의 대칭적인 반응을 보였다. 넷째, 남성 경제활동인구는 경기변동에 반응하지 않았으나 여성 경제활동인구는 경기변동에 민감하게 반응하는 것으로 추정되었다.

경기순환국면별 산업의 주가수익률

박창래 한국회계정책학회 2013 회계와 정책연구 Vol.18 No.2

The purpose of this study is to investigate the relationship between business cycle and industry stock return. Each industry stock returns and risk adjusted returns which are measured by market adjusted return and Jenesn’s α, were analyzed whether the industry returns were different across the business cycle. The result of this study can be used for confirming the conventional wisdom about the sector rotation strategies. The business cycle was divided into 5 stages according to the Korean business cycles which had been reported by the Bank of Korea. Each industry stock return and risk adjusted returns were compared across business cycle stages. The results of this study are as follows:First, though in many industries the stock returns were different across the business cycle stages, the difference came from the high return of stage Ⅰ. Second, the market risk(β) of cyclical stock which is suggested to invest during expansion period by the conventional wisdom, was higher then that of non-cyclical stock. Third, the risk adjusted returns which were measured by market adjusted return and Jensen’s α were not different across the business cycle stages. As a result, the stock returns and risk adjusted returns of each industry were not different across the business cycle stages. This results show that the conventional wisdom about the sector rotation across the business cycle may not be a good investment strategy. 본 연구는 산업별로 경기변동에 따라 주가수익률에 차이가 있는지를 분석하였다. 산업별 주가수익률과 시장조정수익률 및 Jensen’s α로 측정한 위험조정 수익률이 경기변동국면별로 차이라 있는지를 분석했다. 이를 통하여 전통적 통념에 의한 섹터순환전략이 적절한지를 살펴본다. 한국은행에서 발표한 경기순환주기자료를 이용하여 경기변동국면을 5국면으로 구분한 후 산업별로 주가수익률과 위험조정 수익률의 국면별 차이를 분석 하였다. 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 많은 산업에서 국면별로 차이가 있는 것으로 나타났지만, 이러한 차이는 1국면에서의 높은 수익률에 기인한 것이다. 둘째, 전통적 통념에 의하여 경기상승국면에 투자하도록 제시되는 산업의 시장위험(β)은 경기하강국면에서 투자하는 것이 적절하다고 제시되는 산업의 시장위험보다 상대적으로 컸다. 셋째, 시장조정수익률과 Jensen’s α로 측정한 각 산업의 위험조정수익률은 경기변동국면별로 큰 차이를 보이고 있지 않다. 대체적으로 각 산업의 수익률과 위험조정수익률이 경기변동국면별로 차이를 보이지 않았으며 이러한 결과는 전통적인 통념에 의한 섹터순환전략이 적절하지 않을 수 있음을 보여준다.

중국의 금융사이클과 실물사이클 간 관계 분석

풍곤 ( Feng Kun ),이기성 ( Ki Seong Lee ) 아시아.유럽미래학회 2021 유라시아연구 Vol.18 No.3

2008년 글로벌 금융위기는 금융부문에 의해 확대 재생산되면서 대내외 거시경제 변수에 매우 큰 영향을 미쳤다. 글로벌 금융위기 이전에는 주로 실물사이클 분석을 통해 전반적인 한 국가의 경기 상황을 진단해 왔다. 그러나 글로벌 금융위기를 경험하면서 금융부문과 실물부문은 각각의 동인(driver)을 가지고 있으며 별도의 거시경제순환으로 이해할 필요가 있다는 주장이 대두되었다. 특히 금융사이클(financial cycle)은 글로벌 금융위기 이후 현대 거시경제학의 새로운 연구 방향으로 진행되고 있다. 금융사이클이란 금융변수들의 종합적인 순환변동을 의미한다. 금융사이클은 금융자산의 속성상 가격이 상승할 때 오히려 수요가 증가하고, 호경기 때 상당기간 동안 낙관론이 지속하는 경제주체들의 제한적 합리성과 이에 따른 위험추구 성향, 금융제약(financial constraints)으로 대출이 담보가치에 의존하는 등 상호작용을 하게 된다. 따라서 신용(credit)과 자산가격 간 자기실현적 상호작용(self-fulfilling interaction)이 금융사이클의 핵심요인이라 할 수 있으며, 상당기간 동안 실물부문과 금융부문 간 불균형이 지속되는 경우 외부충격과 혼재하여 금융위기가 초래되는 경향이 있다. 특히, 국제결제은행(BIS)의 주요 연구자들은 1990년대 대완화기(Great Moderation)부터 실물경제의 순환과 구별되는 금융사이클 개념을 통하여 실물경제의 안정과 금융안정이라는 두 가지 과제의 관련성을 연구하고 있다. 이들은 실물경제의 변동이 금융부문의 역할에 의해 더욱 확장되거나 수축되는 현상에 주목함으로써 단순히 실물경제에 대한 금융부문의 영향을 다루는 것에 국한하지 않고, 각각 독자적인 내생적 동인과 순환주기를 갖는 실물사이클과 금융사이클을 구별해야 한다고 주장하였다. 문제는 두 가지 사이클이 항상 동조화되는 것은 아니라는 점이다. 실물사이클의 수축기에 금융사이클은 확장기일 수 있으며, 그 반대의 경우도 가능하다. 따라서 실물경제, 즉 물가안정을 목표로 하는 통화정책과 금융안정을 목표로 하는 거시건전성정책은 괴리될 수가 있고, 각각의 국면에 따라서 통화정책과 거시건전성정책을 적절하게 조합하는 것이 중요한 과제가 될 수 있다. 이에 본 연구는 중국의 금융사이클과 실물사이클을 측정하기 위하여 2001년 1분기부터 2020년 3분기까지 분기별 자료를 이용하여 금융사이클과 실물사이클 간의 관계를 분석하였다. 분석 결과를 정리하면 다음과 같다. 첫째, 총신용과 민간신용/GDP보다 주택가격 사이클 및 주식가격 사이클의 순환주기는 상대적으로 짧게 나타나고 있다. 둘째, 사이클 측정을 위하여 선택한 지표들은 대체로 중기 사이클을 잘 반영하고 있는 것으로 나타났다. 셋째, 금융사이클의 경우 최근 정점을 향해 가는 모습을 보여 금융위기 시 나타나는 전조현상일지도 모른다는 우려가 있다. 넷째, 2008년 글로벌 금융위기 이전까지는 금융사이클과 실물사이클이 동조성을 보였지만 최근 들어 금융사이클과 실물사이클은 상반되게 엇갈리는 모습을 보이고 있다. 본 연구의 분석 결과를 바탕으로 시사점을 도출하면 다음과 같다. 첫째, 금융사이클은 경기순환 국면에 따라 신용이 확장과 수축을 반복하면서 불가피하게 나타나는 현상이지만 금융사이클이 과도하게 증폭하는 경우 신용과 자산가격의 붐-버스트(boom-bust) 현상이 발생하게 된다. 그러므로 금융사이클의 변동폭을 완화하기 위해서는 지나치게 낮은 저금리 기조를 탈피하고, 대칭적이고 일관성 있는 정책을 통하여 안정적인 거시경제 상황을 조성하는 것이 필요하다. 둘째, 금융사이클의 순환과정에서 자산가격의 버블이 과도하게 확대되지 않도록 자산가격의 동향을 철저하게 모니터링하는 것이 매우 중요하다. 셋째, 정보통신기술의 발달과 더불어 새로운 금융기법의 발달로 인해 금융구조의 변화가 불가피하지만, 금융시스템 전반의 경기순응성이 크게 높아지면서 금융사이클의 지속기간 및 강도가 크게 증폭되고 있다. 따라서 정책당국은 금융시스템의 경기순응성을 완화하기 위한 여러 가지 방안을 강구해 나가야 할 것이다. The data used in this research are from the first quarter of 2001 to the third quarter of 2020 to analyze the relationship between the financial cycle and the business cycle in China. The research results are as follows: First, the cycling period of housing price cycles and equity price cycles are relatively short in comparison with the ratios of total credit to the private credit to GDP. Second, the research shows that the selected indicators faithfully manifest the medium-term cycle. Third, in terms of the financial cycle, because of the peak, there is concern that this could lead to a financial crisis. Fourth, the financial cycle and business cycle were synchronized before the global financial crisis of 2008. However recently they are at odds. The monetary policy and financial stability have always been the main research questions of researchers. Because of the several financial crises, their importance has become more prominent. In addition, since the Great Moderation, leading researchers at the Bank for International Settlements (BIS) have studied the relationship between the stability of the real economy and financial stability with the concepts of financial cycle and business cycle. They pay attention to the expansion and contraction of the real economy caused by the financial sector. For the real economy, it not only needs to deal with the impact of the financial sector, but to distinguish the internal factors of the business cycle and the financial cycle. The point is that the two cycles are not always in sync. In the contraction period of the business cycle, the financial cycle can be in the expansion period, and vice versa. Thus, monetary policy aimed at price stability is often at odds with macroprudential policy aimed at financial security. It is an important task to properly integrate monetary policy and macroprudential policy according to different conditions. According to the research results, the enlightenment is obtained as follows: First, the financial cycle is inevitable, and it refers to the expansion and contraction of credit according to the certain period of the economic cycle. If the financial cycle is excessively amplified, the credit and asset prices will have boom-bust. Therefore, in order to mitigate the fluctuation of the financial cycle, it is necessary to create a sound macroeconomic environment by shaking off excessively low interest rates and implementing targeted policies. Second, in the financial cycle, it is very important to monitor the asset price development so as to avoid excessive asset prices bubble. Third, as the information and financial technology developing rapidly, although the changes of financial structure are inevitable, the procyclicality of the financial system has greatly increased, and the duration and intensity of the financial cycle have also greatly increased. Therefore, the country should begin to find measures to decrease the procyclicality of financial cycle.

지역별 주택경기 순환변동에 관한 연구

김종호(Kim, Jong-Ho),정재호(Jeong, Jae-Ho) 한국부동산정책학회 2011 不動産政策硏究 Vol.12 No.2

The purpose of this study is to analyze the regional housing business cycle in the korea housing markets. We used the HP(Hodrick-Prescott) filter to analyze the regional business cycle in the housing sale markets and rental markets. The results of this study are as follows: First, as a result of the estimation of business cycles in housing markets by the HP filter, we found that the housing sales market showed 6 cycles and the average cycle was 55.8 months during 1986:1~2011:6, and the housing rents market showed 6 cycles and the average cycle was 56.4 months at the same time. Second, as a result of analyzing the housing business cycles by region, we found that 6 cycles were in Seoul, Daejeon, Ulsan, and Kwangju, 5 cycles in Incheon and Busan, and 7 cycles in Daegu. And we found that business cycles of Seoul and other metropolitan cities were similar until 2000 year, but were quitely different from those by region since 2001 year. Such findings provide important information about business forecasting and buying decision for housing buyers, and contribute to the efficient method to frame the rational housing policy. And the housing business cycle was similar to the apartment business cycle. So, the present apartment-oriented housing policies are so as not to go far. But because the difference of regional housing business cycles have been expanded since 2001, the discriminatory housing policies reflecting the regional demands are needed.

The Conditional Size Premium is Alive and Well

Dong-Hyun Ahn,Byoung-Kyu Min,Bohyun Yoon 한국재무학회 2014 한국재무학회 학술대회 Vol.2014 No.05

Recent empirical literature shows that the size eect, small capitalization stocks have higher returns than large capitalization stocks, has disappeared since the early 1980s. This paper shows that the disappearance of the size premium can be attributed to change in duration of the business cycle. We nd that time variation in the size pre- miums is crucially dependent on the economic state. Size premiums are signicantly positive mainly at the bottom of the business cycles. During other business cycle stages, the size premiums are indistinguishable from zero. We also nd that this dependency of the size premium on the business cycle is preserved even after the early 1980s wherein there is absence of the size premium. This nding suggests that whereas unconditional size eect is dead, the size eect conditional on the state of the macroeconomy is alive and well. Given that the pattern of the size premium conditional on the phase of the business cycle remains strikingly stable before and after the early 1980s, we then ex- amine whether any change in the lengths of phases of the business cycle is the primary cause of the disappearance of the (unconditional) size premium. Our formal statistical analyses reveal that the probability of economy being in recessionary periods has been signicantly reduced since the early 1980s. Specically, the probability of economy staying in recessionary periods after the early 1980s is less than half of that before the early 1980s. Finally, we illustrate the important role of duration of business cycle in explaining the disappearance of the size premium by using the stylized Markovian economy, and provide the economic intuition behind the results.

건설경기 종합지수의 개발 및 건설경기 진단

김민철 ( Min-chul Kim ) 한국건설경제산업학회 2012 건설경제산업연구 Vol.3 No.1

우리나라는 최근의 글로벌 금융위기를 조기에 극복한 것으로 평가되고 있다. 대부분의 거시경기 지표들이 글로벌 금융위기 이후에 빠른 회복세를 보였다- 그러나 주택과 건설 경기는 여전히 회복의 기미를 보이지 않 고 있는 상황이다. 건설경기는 거시경기와 괴리되면서 독자적인 움직임을 보이고 있다. 따라서 주택 및 건설 경기의 회복과 이를 통한 거시경기 진작을 위해서는 건설경기를 정확히 진단할 수 있는 지표를 개발하고 이 를 근거로 건설경기를 진단할 필요가 있다. 이 연구에서는 건설경기를 대표하는 동행지표와 선행지표의 움직임을 살펴봄으로써 최근의 건설경기 움직 임을 점검하였다. 그러나 동일한 건설경기 동행 지표 그룹에 속하는 건설투자와 건설기성이 2012년 상반된 방향으로 움직이는 등 지표간에 일치된 움직임을 찾는데 한계가 있음을 확인하였다. 건설경기 지표들이 갖는 한계를 극복하고자 건설경기 종합지수를 개발하였다. 통계적 방법과 단순종합 방 식 중에서 통계정에서 사용하고 있는 단순종합 방식을 이용하여 건설경기 종합지수를 개발하였다. 건설경기 동행지수는 건설기성, 건축착공면적, 건설용 중간재 출하지수, 그리고 건설업 취업자로 구성된다 그리고 건 설경기 선행지수는 건설수주, 건축허가면적, 토지거래랑, 건설업 주가지수로 구성된다. 개발 결과 건설경기 종합지수는 건설경기를 대표하는 지표인 건설투자의 움직임을 잘 설명할 뿐만 아니라 선행지수와 동행지수 간의 선후행 구조가 안정적으로 나타님을 확인할 수 있었다. 이렇게 도출된 건설경기 종합지수를 이용하여 건설경기 국면을 진단하였다2007년 이후 두 번의 정점이 있었으며 2012년 2월 근방에서 또한 번의 정점을 형성할 가능성이 높은 것으로 보인다. 최근 건설경기의 특 징은 둔화/하강 국면이 긴 반면 회복/상승 국면은 매우 짧은 특성을 보이고 있다. Korean economy successfully overcame the Global Financial Crisis. But Construction sector and housing industry still stay on the long and deep recession phase. Construction indicators shows inconsistent signal about the construction business cycle. Government want to know the construction business cycle for appropriate response. Composite index for construction can be the useful tool to diagnose the construction business cycle. This study develop the construction composite indices(CCI); coincidence index and leading index. We constructed a leading index of construction business cycle by compositing land transaction, KOSPI of construction industry, construction permits, and contracts. And we made a coincident index of construction business cycle by compositing payment for construction, starts of construction, shipment of mid-material for construction, and employment of construction industry. Construction composite indices well describe the construction investment cycle, and shows stationary lead-lag structure between coincidence index and leading index. So CCI can be used to diagnose the construction business cycle. Construction business cycle has long recession phase and short boom phase.

오스트리아학파 경기순환론에 대한 공공선택학파의 대응

김행범(Haeng-Bum Kim) 공공선택학회 2023 공공선택학저널 Vol.2 No.1

오스트리아학파의 경기순환론(ABCT)은 경기순환이 정부가 경기부양을 위해 이자율을 ‘인위적으로(artificially)’ 변동하는 데서 주로 출발한다고 본다. 공공선택학파의 정치적 경기순환론(PBCT)은 한 걸음 더 나아가 ‘왜’ 정부가 그렇게 이자율을 인위적으로 변동시키는지에 더 주목한다. ABCT에게는 그것이 선량한 의도를 가진 공익적 정부의 착각이든 혹은 이기적 동기인지를 구별하는 것은 그 이론 체계에 큰 차이가 없다. 그러나 PBCT는 그것이 이기적 이익을 추구하는 정치인과 관료가 공적 영역에서 얻고자 하는 정치적 이익 때문이라는 사실을 가장 강조한다. 정부에 의해 야기되는 경기순환에 대해 오스트리아학파보다 공공선택학파가 더 깊은 불신을 가지고 있다. 오스트리아학파는 통상적으로 신고전파가 ‘나쁜’ 것으로 간주해 온 불황(bust) 국면의 가치를 새롭게 부각해 주었다. 그것은 잘못된 신호 하에서 과다 투입된 자본이 정상화되는 회복 과정이라는 순기능을 가진 국면이다. 자본의 이질성, 과오 투자(mal-investment)는 오스트리아학파가 밝혀낸 탁월한 개념이지만, 공공선택학파는 이 두 개념에 크게 주목하지 않는다. 공공선택학파는 자본을 총량적이고 동질적으로 파악하며, 과오 투자와 과잉 투자를 혼동하기도 한다. 이는 공공선택학이 사전에 토대한 경제학이 오스트리아 경제학이 아니라 신고전파 경제학이었기 때문이다. 두 학파는 건강한 긴장과 상보성을 공유한다. 시장과정(market process)을 연구 대상으로 하는 오스트리아학파와 정치 시장(political market)을 연구 대상으로 하는 두 학파는 정부, 정치인, 중앙은행, 관료가 시장과 정의 한 핵심 레버인 ‘이자율’을 건드리는 국면에서 조우하였으며 그 지적 공간이 경기순환론이다. ABCT는 그것이 시장경제에 어떤 영향을 주는지를 보았고, PBCT는 그것이 정치 시장에 어떤 의미가 있는지를 각각 보여주었다. 경기순환에 관한 상이한 두 이론은 시장 및 정치를 아우르는 체제 전체의 이해에 상보적 지식으로 활용될 수 있을 것이다. Since Mises’ advocacy and Hayek’s refinement, ABCT(Austrian Business Cycle Theory) has been well formulated and showed valid explanation on actual economic business cycles as well. This article reveals how Public Choice responded to ABCT and how they developed its own ideas on business cycle. Gordon Tullock criticized Rothbardian sense of ABCT, followed by severe response from Sallerno. Some essential points on this argument were extracted to compare the basic difference of Tullock and Rothbard. ABCT activates business cycle when gov’t(central bank) ‘artificially’ lower the interest rate. Public Choice theorists focus on ‘why’ they do that. For ABCT, whether or not they have good intention is not important. PBCT, however, more emphasize that was done for the selfish political interests that politicians or bureaucrats have in political context. Austrians suggested new meaning to ‘bust’ phase of economic cycle, which under neo-classcical economics school long have been ignored as ‘bad’ event. ABCT assumes two key concepts; heterogeneity of capital, and mal-investment. PBCT is unfamiliar to those. So PBCT frequently does not identify the difference between over-investment and mal-investment, and assumes homogeneity of capital. It’s because Public Choice stands on neo-classical economics, not Austrian sense of economics. Then, four political business cycle theory(PBCT) models were reviewed: Opportunistic, Partisan, Rational Opportunistic, and Rational Partisan model. Austrians focusing on market process met Public Choice Theorists focusing political market met on the theme of business cycle. ABCT shows how ‘visible hand’ gives impact on market economy, and PBCT shows what impact business cycle has to political market. Each mutually gives sound tension, plus contributes to complementary explanation on overall business cycle.

경기변동을 고려한 주식수익률과 변동성 관계의 변화: 비대칭 GARCH 모형을 이용하여

김세완 ( Sei Wan Kim ) 한국금융학회 2009 금융연구 Vol.23 No.2

본 연구에서는 우리나라 주식시장의 세 가지 관련된 현상이 논의된다. 즉, 주식의 변동성과 주식의 초과수익률(risk premium)간의 관계, 투자자의 위험회피도(risk averseness), 그리고 비대칭 변동성(asymmetric volatility)이 각각 경기변동에 따라 어떻게 변화하는지 계량적으로 연구되어진다. 이를 위하여, 주식시장의 위험과 주식 초과수익률간의 관계가 EGARCH-M 모형을 이용하여 추정되어진 후, 경기변동 더미변수를 이용하여 경기변화의 효과를 살펴보게 된다. 추정결과에 따르면 주식 투자자의 위험회피도는 경기에 의존적이며, 유의하게 경기선행적으로 나타났다. 또한 비대칭변동성은 호황이 시작되기 직전의 기간에 약화되는 것으로 추정되었다. We study how three interrelated phenomena-excess stock returns and risk relation, risk aversion, and asymmetric volatility movement-change over business cycles in Korean stock market. In a single framework of asymmetric GARCH in mean models, we significantly find that the risk averseness in Korean stock market is dependent on the business cycle and it increases before the boom periods start (i.e., precyclical risk aversion). And also the asymmetric volatility is weakened before the boom periods start. In Korean stock market, while there is a general agreement about the trade-off between risk and expected return for cross-sectional securities within a given time period, there seems to be no such an agreement about the relation between risk and return over time. There is an extensive empirical literature that has tried to establish the existence of such an intertemporal tradeoff between risk and return for stock market indices. Unfortunately, the results have been inconclusive. Related to this, recently it has been debated whether risk aversion is state-dependent and whether it is pro-cyclical or counter-cyclical. In this paper, we have explored these issues using an empirical model. We have employed a representative asymmetric GARCH-M model allowing for potential business cycle effects to examine a time-varying inter-temporal relation between excess return and risk using a series of business cycle dummy variables. Given our finding of a time-varying risk-return relation over business cycles, we have attempted to infer its implication for time-varying risk aversion over the business cycles. Our findings can be summarized as follows. First, in the simple GARCH models without allowing for the business cycle effect, the risk premium coefficient does not show any clear and significant relation between risk and excess return in Korean stock market over 1995 to 2008 period. Even though we allow for a business cycle factor (boom and recession), the risk premium coefficient is still insignificantly changed between the boom and recession periods. This result is quite consistent over previous studies about Korean stock market. However the risk premium coefficient significantly increases in the `3-month before the boom start` period. Since the coefficient of volatility in the excess mean return equation is usually characterized as measuring the time-varying risk aversion parameter [e.g., Merton (1980)], our finding suggests increased risk aversion in the `3-month before the boom start` period or a precyclical movement of risk aversion. Secondly, we find that the asymmetric movement of volatility is also state-dependent, and the intensity of it changes over business cycles. Specifically, we find that asymmetric volatility is weakened significantly in the `3-month before the boom start` period. Our finding of state-dependent and procyclical risk aversion helps us understand not only the larger risk premium for a given risk in the `3-month before the boom start` period but also weakened asymmetric volatility during the `3-month before the boom start` period, in particular by extending Campbell and Hentschel`s (1992) argument, both of which are observed based on GARCH-M models with business cycle dummies. Regarding the asymmetric volatility movement, Black (1976) argues that it could be due to an increase in leverage that occurs when the market value of a firm declines. However, we find that investors are strongly risk-averse during the `3-month before the boom start` period. As such, investors become more sensitive to the leverage effect, and the leverage effect hypothesis anticipates that asymmetric volatility will get stronger in the `3-month before the boom start` period. This prediction is not easily compatible with our finding of weakened asymmetric volatility during the `3-month before the boom start` period.

부동산 경기변동에 따른 부동산 정책 변천과정 에 대한 역사적 고찰

황준성(Joon Sung Hwang),배수진(Su Jin Pae) 韓國經營史學會 2015 經營史學 Vol.76 No.-

본 연구는 경기순환별로 시행되었던 부동산 정책을 정리하여 일관성 있는 조세정책 수립을 위한 체계를 제시하고자 하였다. 관련 선행연구는 주로 부동산 경기변동에 초점을 맞추거나 부동산 경기변동과는 분리하여 부동산 관련 정책(조세 및 기타)의 변화 혹은 그 효과에 초점을 맞추어 진행되어왔다. 반면 부동산 경기변동에 따른 조세정책의 변화를 살펴본 연구는 거의 제시되지 않았다. 이에 국내와 같이 부동산 경기에 따라 관련 조세정책이 제정·시행되는 상황을 고려하여, 부동산 경기변동의 흐름에 따른 관련조세 정책의 변화를 역사적으로 살펴보고자 하였다. 각 경기순환별로 시행된 조세정책을 정리하기 위해 먼저 부동산 경기순환을 지가변화율을 기준으로 제1순환기(~1986년), 제2순환기(1986~1998년), 제3순환기(1998~현재)로 나누고 각 순환의 정점과 저점을 파악하여 확장기와 수축기로 구분하였다. 전반적으로 경기 순환과정에 따른 확장과 수축의 충격을 완화하는 정책을 취해 왔으나 일부 정권의 영향 등에 의해 일관성을 취하지 못한 부분이 있다. 경기변동은 자연스러운 현상이며 경제는 경기변동을 가지면서 성장하는 것이므로 경기변동에 대한 조세정책 등은 그 변동 폭을 조절하는 일관성 있는 완충장치로 시행되어야 한다. 따라서 국가나 지방자치단체에서 적용하는 부동산과 관련된 조세정책은 그 적용에 있어서 부동산 경기변동에 대해 확장기에는 부동산경기과열을 줄이기 위한 정책을 도입하고 수축기에는 부동산 경기부양을 위한 정책을 실시하는 등 일관성 있는 정책을 시행하여 시장원리를 해치지 않는 범위 내에서 제시될 필요가 있을 것이다. 이와 같이 본 연구는 우리나라의 과거 경제상황에 따른 부동산 정책을 경기순환별로 정리하여 향후 시장상황에 맞는 일관성 있는 정책을 마련하기 위한 이론적 바탕을 제시하고 있다. This study is for suggesting a system of establishing consistent policy by arranging a real estate policy of each real estate business cycle. For arranging a real estate policy of each real estate business cycle, first, based on fluctuation rate of land price, cycles are divided into three cycles- the first cycle(~1986), second cycle(1986~1998), and the third cycle(1998~the present)- and the expansions and contractions are separated by figuring out the peaks and troughs. Overall, most policies were for relieving the shock of the expansions and contractions by the process of business cycles, but some of the policies weren``t consistent because of the effect of the regime, etc. The tax policies about a business fluctuations are enforced by means of the consistent shock absorber to control the range of fluctuation in that the business cycle is natural and the economy grows over business fluctuation, therefore a consistent policies are needed within a principles of a market won``t be injured such as a central and a local government``s tax policies related real estate have to be adopted for reducing real estate business overheating in expansion period and have to be adopted for stimulating real estate business in contraction period, etc. Thus, this study is for suggesting theoretical basis to prepare consistent policy for market conditions in the future by arranging real estate policies of each business cycle in the past economic conditions.