일본 금융상품거래법상의 유가증권 개념에 대한 연구

류혁선(Ryu, Hyeuk Sun),임재연(Lim, Jai Yun) 성균관대학교 법학연구소 2009 성균관법학 Vol.21 No.2

This article deals with the definition of security under the Financial Instruments and Exchange Law (hereinafter, FIEL) of Japan in order to compare it with that under the Capital Market and Financial Investment Services Act (hereinafter, CMFISA) of Korea. Especially, this article makes an analysis of the comparison focusing on the concept of 'investment contract' derived from the Howey test under U.S. federal securities laws. The latest legislations in Japanese financial markets involved abolishing four laws, including the Financial Futures Trading Law, and consolidating them into the Securities and Exchange Law (hereinafter, SEL). Furthermore, they involved amending 89 laws, and consolidating some of the amended provisions into SEL. As a result, SEL covers a wider scope of financial instruments than before. Accordingly, it is renamed "Financial Instruments and Exchange Law". In recent years, financial instruments that are not regulated by SEL and other investor-protection laws have started to appear on the back of the progress in financial technology, etc., and users have been victimized in some cases. FIEL has expanded the scope of regulated products as follows, in order to close the loopholes in the existing legal system for investor protection. The definition of 'security' as financial instruments regulated by FIEL has been expanded. For example, interests in trusts in general are regarded as security and holdings of so-called collective investment schemes (funds) are comprehensively regarded as security. CMFISA has also been implemented since Feb. 4th 2009 in Korea. CMFISA is to contribute to capital market and investor protection by integrating capital market laws, including the followings: the Securities and Exchange Act, the Futures Trading Act and the Act on Business of Operating Indirect Investment And Assets, etc., except the Banking Act and the Insurance Business Act from the conventional existing laws related to finance. CMFISA introduced the concept of ‘Financial Investment Instruments(security and derivatives)’ as a comprehensive system, contrary to the positive list system under the Securities and Exchange Act. Since the definition of security derived from the Securities and Exchange Act had adopted a positive list system, it had been unattainable to regulate properly the new products appearing together with development of the capital market. Consequently, for this reason, there had been destitute of investor protection. It appears desirable to pursue a comprehensive definition of security to ensure appropriate protection of the investor but, at the same time, it could cause confusion in the legal system for lack of definitude and stability in the definition of security. In addition, ‘Financial Investment Instruments’ becomes the core concept which decides the scope to apply CMFISA with the same matter of security under the Securities and Exchange Act. In particular, the definition of security under CMFISA includes investment contract security derived from the Howey test under U.S. federal securities laws. Therefore, the Korean regulatory authorities and the courts are likely to play an important role for determining whether an instrument constitutes a security, same as the United States. Thus, Part II of this article reviews the change of the scope of security in Japan and Part III examines the concept and characteristics of security under FIEL, Part IV analyzes the concept of security under CMFISA in comparison with the definition of security under U.S. federal securities laws as well as FIEL in Japan in order to achieve the purpose of this article, which is to establish criteria about ‘Financial Investment Instruments’ especially 'investment contract security' that will be generated by applying CMFISA.

파생상품거래에 있어서 이사의 의무에 관한 소고

류혁선(Ryu, Hyeuk Sun),권재열(Kwon, Jae Yeol) 한국증권법학회 2012 증권법연구 Vol.12 No.3

파생상품거래는 여타의 금융투자상품에 비해 그 구조가 매우 복잡하고 다양하여 업무를 집행한 이사가 불완전한 정보하에서 의사결정을 내릴 가능성이 큰 까닭에 이와 관련한 책임의 존부에 대한 논란이 야기될 수 있다. 또한 더 나아가, 이사가 시장위험을 적절하게 파생상품거래를 통해 관리하지 못한 경우에도 이사의 의무위반을 구성하는지도 검토되어야 한다. 영리를 목적으로 추구하는 회사는 필연적으로 위험을 감수하여야 하고, 이러한 위험을 감수한 대가로 영업이익이 창출된다고 본다면, 이사가 파생상품거래를 통해 분산할 위험을 결정하는 것 또한 경영진에게 위임된 고유권한으로서 경영판단의 대상이 될 수 있다. 따라서 이사가 합리적인 정보에 입각하여 회사에 최선의 이익이 된다는 믿음하에 성실하게 한 행위는 비록 결과적으로 잘못된 것으로 인정된다 하더라도 해당 파생상품거래가 법령에 위반하거나 정관목적범위 밖의 거래가 아닌 경우, 경영판단원칙의 보호를 받을 수 있다. 다만, 그러한 보호를 받기 위해서는 이사는 파생상품거래를 함에 있어, 해당 파생상품거래의 구조 및 위험에 관해 충분한 지식이 있어야 하고, 이를 하부조직에 위임할 경우에도 이를 체계적으로 감독할 위험관리시스템을 구축하여야 한다. 이사가 해당 상품에 대하여 지식이 충분하지 못한 경우에는 반드시 전문가의 조언에 의해 보충되어야 한다. A derivatives transaction is defined as a financial contract that derives its value from an underlying asset. Derivatives will work as effective methods for reducing certain financial risks. Derivatives transactions may be used for the purpose of making underlying exposure hedged. Article 382(2) of the Korean Commercial Code provides that the relationship between a corporation and its directors is to be governed by the provisions concerning mandates contained in the Korean Civil Code. Under the law of mandates, directors have the duty to conduct the business of the corporation with the standard of care of a good manager. Article 382-3 requires directors to perform their duties faithfully for the good of the company in accordance with the relevant acts, subordinate statutes and the articles of incorporation. The Korean Supreme Court has applied the business judgment rule to cases in which the issue is whether its directors breached their duty of care or not. However, the business judgment rule is not applicable to cases in which the directors violate the purposes proscribed in the articles of incorporation. By its nature, any derivatives transaction is associated with an enterprise-wide risk. In order to protect corporate directors from breaching their duties, a detailed guideline for doing derivative transactions should be provided in the near future.

사모 시장의 육성과 투자자 보호 ― 미국, 일본 제도의 시사점 ―

류혁선(Ryu, Hyeuk Sun),남유선(Nam, Yoo Sun) 한국증권법학회 2021 증권법연구 Vol.22 No.3

해외금리연계 파생결합펀드(DLF), 라임 사태 등 일련의 사모펀드 관련 대규모 손실, 상환 및 환매 연기 등의 사건으로 인해 사모펀드에 대한 투자자 보호장치에 미흡한 부분이 노출되었고, 이를 개선 ․ 보완하고자 자본시장법 및 그 시행령의 개정이 있어 왔다. 저성장 ․ 저금리 ․ 고령화 사회를 맞이한 현 국면에서 혁신성장을 위한 모험자본 투자, 가계금융자산의 수익률 개선 등 자본시장이 담당해야 할 막중한 과제들은 자본시장이 신뢰할 수 있는 수익성을 기대할 수 있는 시장이 될 때 비로소 가능해진다. 미국 등 선진국은 건전한 사모 시장을 육성하여 적시에 다양한 투자 기회의 발굴은 물론, 엔젤투자 등 자본조달 체계를 개선하는 방식으로 자본시장에서 실효적인 성과를 도모하고 있다. 즉, 사모 제도는 유연하게 운영하면서도 투자권유자인 브로커-딜러에게는 정보비대칭 해소를 위한 적합성원칙 등의 영업행위 규제를 실효성에 바탕을 두고 엄격히 요구하고 있다. 정보비대칭의 해소가 자기책임원칙 구현의 기초가 되기 때문이다. 미국은 기관투자자(institutional investor)라 할지라도 투자위험을 평가할 수 있다고 믿을 만한 합리적인 근거(reasonable basis)가 있고, 기관투자자가 이를 적극적으로 표시한 경우에 한하여 적합성원칙(FINRA Rule 2111)의 적용을 배제한다. 즉, 미국은 브로커-딜러로 하여금 기관투자자가 자신들이 행한 투자권유에 대한 평가 능력 및 독자적인 의사결정을 할 수 있는지 여부에 대하여 판단할 것을 요구하고 있는 것이다. 자본시장법 및 시행령이 몇 차례에 걸쳐 개정이 있었지만, 최근 발생한 사모펀드 사태가 근본적으로 근절되는 방향으로 개선된 것인지는 의문이다. 투자자 보호의 본질은 투명하고 충실한 정보공개에서 찾아야 한다. 미국의 제도와 같이, 사모 제도에의 자율성은 오히려 더욱 확대하되, 실효적인 투자자 보호가 될 수 있도록 영업행위규칙에 대한 근원적인 개선을 검토해 보아야 한다. Due to events such as large-scale losses related to a series of private funds such as derivative-linked funds (DLF) and the Lime fund, the issue of investor protection for private funds emerged. As a result, the Financial Investment Services and Capital Markets Act and its enforcement decrees were amended. In the current phase of a low-growth, low-interest rates, and aging society, the capital market has to take on serious tasks such as investing in venture capital for innovative growth and improving the return on household financial assets. However, these become possible only when the capital market can provide reliable profitability based on trust. Developed countries such as the United States are promoting effective performance in the capital market by cultivating a sound private placement market, discovering various investment opportunities at the right time, and improving the capital raising system such as angel investment. In other words, while the private placement system operates flexibly, the broker-dealer who is the investment adviser is required to strictly comply with regulations on business conduct rules such as the suitability rule in order to resolve information asymmetry. This is because the resolution of information asymmetry becomes the basis for realizing the principle of self-responsibility. In the United States, the suitability rule is fundamental to fair dealing and is intended to promote ethical sales practices and high standards of professional conduct. Therefore, the application of the suitability rule (FINRA Rule 2111) is not unconditionally excluded, even for institutional investors, unlike Korea. Rule 2111(b) provides an exemption to customer-specific suitability regarding institutional investors if the conditions delineated in that paragraph are satisfied. In other words, in the United States, broker-dealers must judge whether institutional investors can self-evaluate their investment recommendations and make investment decisions independently in order to effectively comply with the suitability rule. Although the Capital Market Act and Enforcement Decree have been revised several times, it is questionable whether the improvement has been made in a way that can enhance trust in private placement system. The essence of investor protection is transparent and faithful disclosure of information. Like the US system, the autonomy of the private placement system should be further expanded, but improvements of business conduct rules should be considered from the ground up so as to further achieve effective investor protection.

파생상품 과세방안에 대한 연구

류혁선(Ryu, Hyeuk Sun) 한국증권법학회 2010 증권법연구 Vol.11 No.1

증권거래세법을 개정하여 파생상품거래세를 부과함으로써, 파생상품시장의 과열투기 현상을 억제하고, 공평한 조세부담을 도모하며, 세수의 확대를 기대하는 증권거래세법일부개정법률안(의안번호: 1805751)에 대한 고찰을 통해, 최근에 일고 있는 파생상품의 과세 논쟁에 대해 분석을 시도하며, 합리적인 파생상품의 과세방안을 논하고자 한다. 파생상품 과세에 대한 논쟁의 이면에는 파생상품을 보는 시각의 차이에서 기인하는 부분이 없지 않다. 파생상품을 단순한 투기의 수단으로 본다면 증권시장과의 조세형평, 새로운 세원의 확보 및 징수의 편의성이라는 측면에서 파생상품거래세의 도입도 검토해 볼 수 있지만, 파생상품이 헤지의 수단으로 기초자산의 위험을 분산하고 시장을 보다 효율적으로 작동하도록 도와 주는 기능을 수행한다고 한다면 이러한 목적들이 제대로 기능하도록 비용의 최소화에 노력하여야 한다. 파생상품이 설령 일부가 투기의 목적으로 사용된다고 하더라도 이러한 투기자들이 존재함으로 인해 위험을 전가할 수 있는 수단이 존재하는 것이고, 위험을 전가하고자 하는 헤저(hedger)들만으로 구성된 시장은 형성될 수 없다는 점을 고려할 때, 금융시장은 본질적으로 투기자(speculator)와 헤저(hedger)간의 공존이 필수적인 것이라 하겠다. 따라서 투기를 억제하기 위한 조치가 잘못되면 헤징을 억제하는 기능으로 작용될 수 있음을 간과해서는 안된다. 기본적으로 조세는 항상 금융시장에서 균형가격으로부터 왜곡을 가져오게 만든다. 따라서 조세가 가진 왜곡적 측면을 가장 최소화시키면서 과세의 기본목적을 추구할 수 있도록 과세방안을 마련하는 것이 매우 중요하다. 따라서 이와 같은 문제점을 극복하기 위해서는 현물, 선물, 옵션 등 관련 있는 모든 금융투자상품을 망라하여 그 손익을 함께 통산하여 소득이 있는 곳에 과세하는 것이 바람직할 것이며, 이는 미국 등 선진국에서 이미 채택하고 있는 방식이고, 이론과 실제에 모두 적합한 방안이라 하겠다. 금융관련 법안은 곧 금융시장의 시스템을 만드는 작업이다. 잘못된 규칙(rule)을 제정하면 그 규칙에 최적의 방식을 찾아 사람들은 행동하게 된다. 금융시장의 건전한 발전을 도모하기 위해서도 금융시스템인 법안의 제정은 이론적 측면에서 접근하여야 한다. The legislative bill No. 1805751, a partial amendment to the Securities Transaction Tax Act, which introduces a derivatives transaction tax on derivatives market turnover, was proposed by lawmakers Lee Hye Hoon et al. This amendment"s intent is to suppress overheated speculation, to promote a fair tax burden, and to increase tax revenues. However, while analyzing whether the amendment can achieve its intended objectives, we discovered that it may cause some unexpected side effects. We concluded that the introduction of a derivatives transaction tax would decrease the possibility of arbitrage opportunities and the program trading volume related to arbitrage, which would ultimatley lead to diminished tax revenues. The controversy over whether to tax derivative transations resolves around how one views derivative financial instruments. If one views derivative products as a means to speculate, one would argue for taxing such transactions as a means to even out tax burdens, to increase the tax revenue pool and to collect tax conveniently. However, those who view these derivative products as a tool to hedge their positions, allowing for a more efficient maketplace, would argue that transation costs should be minimized so that these products can fulfill their function properly. The introduction of transaction taxes will lead to an increase in additional costs, which may in turn cause market inefficiencies. We should also never overlook the fact that misguided regulations aimed against speculators will have the unintended effect of disrupting the hedging market. Taxes, as a basic economic principle, obstruct the market from reaching an equilibrium price. Therefore, it is important to minimize the obstructive aspects of taxes, and maximize the fundamental goal of taxing when considering financial products taxation. The solution that incorporates all these concerns is to tax any net gains from all financial products including underlying assets, futures, and options following the example of more developed countries such as the United States. Financial regulation is essentially creating a system for the financial market. A poorly implemented rule will create inefficiencies as market participants alter their practices to fit the new regulation. This amendment needs to be approached theoretically, and should be judiciously scrutinized in order to promote a healthy financial market.

개정 신탁법상 자기신탁 및 수익증권발행제도를 활용한 유동화 금융투자상품 설계에 대한 연구

류혁선(Ryu, Hyeuk Sun),최승재(Choi, Sung Jai) 한국증권법학회 2013 증권법연구 Vol.14 No.2

자본시장법에서는 법 적용 대상인 금융투자상품의 개념을 포괄적으로 정의함으로써 금융산업의 혁신을 통해 창의적이고 새로우면서도 금융소비자에게 다양한 투자 기회를 제공할 수 있는 금융투자상품의 출현을 도모하고 있다. 금융투자업자 역시 이에 부응하여 다양한 금융소비자의 투자수요에 맞춰 다양한 금융투자상품을 개발ㆍ제공할 필요가 있으며, 특히 저금리ㆍ고령화 사회를 맞아 투자가치가 있는 자산을 소액투자자도 투자할 수 있도록 금융투자상품으로 생산ㆍ판매할 수 있어야 한다. 물론 새로운 금융투자상품의 개발에 있어서는 증권신고서 등을 통한 투명한 정보공개 및 설명의무의 충실한 이행 등 투자자 보호장치가 필수적으로 담보되어야 한다. 하지만, 규제의 패러다임이 사전적ㆍ행정적 규제로 인하여 새로운 혁신적인 상품 출시를 원천적으로 봉쇄하기보다는 사후적ㆍ사법적 규제를 통해 금융혁신과 금융산업의 건전한 발전을 모색하고 그 부작용이나 해악만을 도려내는 방식으로 운영 되어야 한다. 이런 이해를 기초로 본고에서는 금융투자상품의 순기능적 취지를 토대로 개정 신탁법상 도입된 자기신탁형 수익증권발행신탁제도를 활용하여 금융투자업자가 금융투자상품을 개발하여 이를 일반투자자에게 판매할 수 있는 방안에 대하여 검토하고, 이를 위한 자본시장법 개정안을 제안하고자 한다. The Financial Investment Services and Capital Markets Act (hereafter “the Act”) adopts a comprehensive definition of Financial Investment Instruments (hereafter “financial products”) with the aim to trigger innovation in the financial industry, which would in turn lead to the emergence of new, creative financial products, opening various investment opportunities to the financial consumer. Financial Investment Business Entities (hereafter “financial service providers”) should try to fulfill such purpose of the Act by developing and providing a wide range of financial products that would satisfy the various investment demands of financial consumers. Especially, in such a low-yield, rapidly aging society financial service providers should focus on developing assets with investment value into affordable financial products which even small investors could invest in. It should be noted that when introducing a new financial product, securing investor protection measures such as the mandatory disclosure of information in Registration Statements, or the implementation of the Duty to Explain to ordinary investors, is vital. However, the regulatory paradigm should not be managed to block the release of new and innovative products through proactive and administrative control. Rather, it should be operated to seek financial innovation and to lead the sound progress of the financial industry while eliminating any side effects or malaise, through post-control and legal regulations. Based on such understandings, this study explores methods to provide financial products which are structured through liquidating principal investment assets of a financial service provider to Ordinary Investors, by utilizing the Trust system.

파생상품의 법적 개념에 관한 소고

류혁선(Ryu, Hyeuk Sun) 한국증권법학회 2011 증권법연구 Vol.12 No.1

파생상품은 그의 가치가 다른 자산의 가치변동에 의해 결정되고, 최종결제가 장래에 이루어지는 특성을 지니고 있다. 이러한 특성을 기반으로 파생상품의 개념은 용도에 따라 다양하게 정의되고 있다. 파생상품의 법적 개념은 법상 인가대상 영업범위를 획정하는 행정규제의 개념요소일 뿐 아니라, 투자자 보호를 위한 각종 규제의 대상이 되고, 경우에 따라서는 형사범죄의 구성요건이 된다는 점에서 그의 개념에 대한 명확성이 요구된다. 하지만, 자본시장법은 포괄적 개념정의 방식을 채택하고 있어 이를 명확히 하는 것에 있어 한계가 있을 수 있다. 따라서 본 논문은 현행 자본시장법상 정의된 파생상품에 대한 법적 개념을 명확히 하는데 도움을 줄 수 있는 파생상품의 특성으로 ‘위험전가성’ 및 ‘상품생산성’의 개념을 도입한다. 그리고 자본시장법은 그 규제대상을 정함에 있어 금융투자상품을 포괄적으로 개념정의하고, 하부의 개념으로 증권과 파생상품을 정의하며, 파생상품에 대해서는 기본구성요소에 의해 선도, 옵션, 스왑 중 어느 하나에 해당하는 계약상의 권리라고 규정하고 있다. 또한 자본시장법은 증권의 범주로 파생결합증권을 정의하고 있어 어떠한 금융투자상품도 증권임과 동시에 파생상품이 될 수 있는 여지를 차단하고 있다. 즉, 파생상품을 증권과 배타적인 개념으로 정의하고 있는 것이다. 이에 따라 추가지급의무 존재 여부와 같은 파생상품 개념에 대한 혼란이 초래될 수 있으며, 이론적?실무적으로 불필요한 파생결합증권과 파생상품의 구분으로 오히려 파생상품의 개념에 혼란을 야기하고 있다. 따라서 본 논문은 법적 규제대상으로서의 파생상품 개념에 대한 혼란도 방지하면서 각각의 요소가 지닌 위험성을 투자자에게 주지시킬 수 있도록 현행과 같이 파생 결합증권을 별도로 규정할 것이 아니라, 파생결합증권을 파생상품과 채무증권으로 요소별로 규제하는 방안을 제안한다. 이렇게 함으로써 채무증권의 신용위험을 부각시킬 수 있으며, 파생상품에 대한 통일적 규제를 기할 수 있을 것이다. The value of derivatives is decided by the fluctuation of its underlying assets, and has the characteristic of the final settlement being made in the future. Based on such nature, the concept of derivatives is defined in various ways depending on its use. The legal concept of derivatives is not only a conceptual requisite of an administrative regulation that delimits the sphere of business to approved entities, but is also subject to various regulations for the protection of investors, and may even become requisites of a criminal case. That is why definitude in the concept of derivatives is required. However,『Financial Investment Services and Capital Markets Act』(hereinafter, ‘FISCMA’) adopts a comprehensive concept?defining method and thus may have limits in the clarity of its concept. This paper introduces the concept of ‘risk transference’ and ‘financial instrument productivity’ as characteristics of derivatives so that clarifying the legal concept of derivatives defined in the current FISCMA is done more easily. FISCMA comprehensively defines the concept of ‘financial investment instruments’ and establishes ‘securities’ and ‘derivatives’ as its subcategories, in which the term ‘derivatives’ is defined as a contractual right that is either a forward, option or swap, depending on its nature. On the other hand, derivatives?combined securities is defined within the ‘securities’ category according to FISCMA, so it prohibits any financial investment instrument to be ‘securities’ and ‘derivatives’ at the same time. In effect, the concepts of derivatives and securities are defined exclusive of each other. Such definition may cause confusion on the concept of derivatives, such as whether or not one has to pay anything further on any ground, in addition to the money, etc., that the investors paid at the time of acquiring such instruments. Unnecessary distinction of derivatives?combined securities and derivatives contributes to the confusion furthermore. This paper suggests not stipulating derivatives?combined securities on its own as it is currently done, but regulating derivatives?combined securities in separate aspects of derivatives and of debt securities, so that confusion on the concept of derivatives can be avoided as well as establishing the risks of each aspect to investors in a more clear fashion. Such change can bring credit risk of debt securities to light and a coherent application of regulations on derivatives.

국면전환 GARCH 모형을 이용한 변동성 구조 분석 및 예측에 관한 실증 연구

황성원(Sung Won Hwang),류혁선(Hyeuk Sun Ryu) 한국증권학회 2011 한국증권학회지 Vol.40 No.1

파생상품 시장의 성장과 더불어 변동성의 쓰임은 점점 커지고 있으며, 그 만큼 향후 변동성에 대한 예측의 중요성도 높아지고 있다. 실무에서 변동성 예측을 위하여 주로 사용되는 방법 중에 단순평균법이 있으나 단순평균법은 변동성 구조에서 잘 알려진 평균회귀 현상이나 이분산성을 고려하고 있지 않다. GARCH 모형은 위 현상을 반영할 수 있도록 구성되어 있으나, 분산 과정의 구조적 변화(structural change in variance process)를 설명하기에는 부족하다. 본 연구는 위 현상들을 반영할 수 있는 국면전환 GARCH(Regime Switching GARCH; RS-GARCH) 모형을 소개하며 이를 기반으로 국내 주가지수 변동성의 구조를 분석한다. 또한 단순평균법 및 GARCH 모형의 예측성과와 비교하여 RS-GARCH 모형의 변동성 예측성과를 밝히고, 단기 변동성 예측모형으로서의 유용함을 밝힌다. With the growth of financial derivatives market, forecasting future volatility becomes an increasingly important tool for evaluating derivatives. Simple Moving Average (SMA) method has been popularized in business practice as a convenient method for forecasting volatility. However, it fails to take into account the mean-reversion and heteroskedasticity of volatility structure. GARCH models can explain those phenomena, but they are insufficient for explaining structural changes in variance process. This paper introduces Regime Switching GARCH (RS-GARCH) that can explain the above phenomena and thereby investigates Korean Stock Market volatility structure model. The paper also compares SMA, GARCH, and RS-GARCH model for their respective performance in forecasting volatility, and explains why the RS-GARCH model is more effective than the two alternative models in forecasting short-term volatility.

KOSPI 200 선물 및 옵션의 만기일 효과

최종범(CHAY JONG BOM),류혁선(Ryu Hyeuk-Sun) 한국증권학회 2006 Asia-Pacific Journal of Financial Studies Vol.35 No.1

KOSPI 200 선물 및 옵션의 만기일 효과

최종범(CHAY JONG BOM),류혁선(Ryu Hyeuk-Sun) 한국증권학회 2006 한국증권학회지 Vol.35 No.1