아시아 국가 CDS 스프레드의 장기기억과 시장효율성에 관한 연구

조대형 ( Daehyoung Cho ) 한국재무관리학회 2015 財務管理硏究 Vol.32 No.3

글로벌 금융위기 이후 국가 CDS 스프레드는 개별국가의 부도위험과 금융시장의 리스크를 보여주는 대표적인 지수로 활발히 이용되고 있다. 하지만, CDS 거래가 투기목적으로 활용되면서 금융시장의 불안을 고조시킨다는 비판과 함께 효율적인 시장이 아니라는 의견도 제기되고 있다. 기존 문헌들은 주로 CDS 시장을 채권시장이나 주식시장 등과 연계하여 CDS 스프레드의 결정요인을 설명하는 데 초점이 맞추어져 있으며, 국가 CDS 스프레드의 시계열적인 특징에 대해서는 거의 알려져 있지 않다. 이러한 점에 착안하여 본 논문은 아시아 국가 CDS 스프레드의 시계열적인 특성으로서 장기기억(long memory)과 시장효율성을 분석하고 있다. 한국, 일본, 중국 등 아시아 7개국을 대상으로 ARFIMA-FIGARCH 모형을 통해 이를 분석한 결과, 아시아 7개국 모두 CDS 스프레드 변화는 장기기억의 특징이 발견되지 않아 효율적시장가설을 지지하는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 그동안 CDS 스프레드가 급등락을 이어오면서 시장이 효율적이지 않다는 일반적인 의견이나 지적과는 달리 CDS 시장에서 스프레드 변화는 효율적시장이라는 증거로 볼 수 있다. 반면, CDS 스프레드의 변동성에는 장기기억 과정이 있다는 것을 발견하였는데, 이러한 변동성의 지속성은 아시아 개별국가의 부도위험과 금융시장의 리스크를 이해하고 예측하는데 중요한 정보로 활용될 수 있다는 것을 의미하고 있다. Since the global financial crisis, sovereign CDS spread is actively used as the representative index showing a default risk of a country and a risk in the financial markets, but CDS has been traded for the speculation purpose and there has also been criticism that the rise in CDS spread caused the unstable financial markets and CDS market was not efficient. The existing literatures focused on explaining the determinants of CDS spread in relation to the bond market or stock market, the time series characteristic of sovereign CDS spread is not known. This paper investigates the time series characteristics of Asian sovereign CDS spread and market efficiency. Analysis results using the ARFIMA-FIGARCH model show that the CDS spread change is not found the long-memory feature and supports market efficiency in 7 Asian countries. But, the volatility of CDS spread is found the long-memory in all countries and this facts imply that a persistent volatility can be used to forecast the default risk and the risk of the financial markets in 7 Asian countries.

ESG 글로벌 추진 현황과 사례 분석

조대형 ( Daehyoung Cho ) 사단법인 아시아문화학술원 2021 인문사회 21 Vol.12 No.3

최근 전 세계적으로 ESG에 대한 관심이 증가하고 있다. 코로나19 사태 이후 사회 전 분야에서 패러다임 전환이 이루어지면서 ESG 경영이 더욱 가속화될 것으로 전망된다. 본 연구에서는 ESG의 개념을 이해하고 ESG가 사회 및 기업에 미치는 영향을 살펴보기 위해 선행 연구를 검토하였다. 또한 글로벌 ESG 추진 현황 및 해외 주요 기업의 실제 ESG 경영 사례 분석을 통해 향후 국내에서 준비와 대응에 있어 필요한 과제와 시사점을 제시하고 있다. ESG가 우리 사회의 지속가능한 성장을 가지고 오며, 기업의 장기적인 수익창출에도 영향을 미친다는 연구결과들을 확인하였다. 특히 해외 기업의 사례를 보면 ESG 경영활동이 해당 기업의 단기적인 수익뿐만 아니라 장기적인 존속에도 중요한 영향을 미칠 수 있다는 사실을 확인할 수 있었다. 향후 글로벌 ESG 기준 강화가 지속될 것으로 예상되므로 국내에서도 ESG 정보공개, 책임투자, ESG 인증 등과 관련하여 보다 효과적인 대응체계에 대한 연구가 필요한 시점이다. There has recently been a growing interest in ESG worldwide. ESG is expected to accelerate further as a paradigm shift after the COVID-19 pandemic. In this study, prior studies were reviewed to examine the concept of ESG and the impact of ESG on society. In addition, the study presented the agenda and implications by analyzing the current status of global ESG implementations and actual ESG management cases of major overseas companies. It was confirmed from the research results that ESG brings sustainable growth to our society and also affects long-term profit creation of companies. In particular, it was confirmed from the cases of overseas companies that ESG management activities can have a significant impact not only on short-term profits but also on long-term survival of the companies. With the expected strengthening trend of the global ESG standards continued in the future, More research is needed to prepare a more effective response system in relation to ESG information disclosure, responsible investment, and ESG certification in Korea.

주식 공매도가 시장 효율성에 미치는 영향 분석

조대형 ( Daehyoung Cho ) 사단법인 아시아문화학술원 2021 인문사회 21 Vol.12 No.1

코로나19 사태로 주식시장의 변동성이 급증하는 가운데 시장안정과 투자자 보호를 위해 2020년 3월 이후 주식 공매도 금지가 지속 되어 오면서 국내 주식시장의 버블 확대에 대한 우려가 지적되고 있다. 이에 본 연구에서는 주식 공매도가 주식시장 및 선물시장의 효율성에 미치는 영향에 대해 분석하였다. 준모수적 방법인 Vaiance Ratio, R/S 검정, 모수적 방법인 ARFIMA-FIGARCH 모형 등을 이용하여 분석한 결과 주가지수와 선물 수익률은 모두 장기기억 속성이 나타나지 않았다. 반면, 주가지수와 선물 변동성의 경우 공매도 허용 기간에서는 장기기억 속성이 발견되었지만, 공매도 금지 기간에서는 장기기억 속성이 나타나지 않았다. 이러한 결과는 공매도 금지가 주가지수와 선물 수익률의 시장 효율성에 미치는 영향은 없었지만, 주가지수 및 선물 변동성의 경우에는 시장 효율성을 증가시켰다고 볼 수 있다. 향후 공매도가 시장 효율성에 미치는 요인을 살펴보기 위해 표본이동방법을 이용하여 시변하는 장기기억의 속성을 살펴보는 것도 의미있는 연구가 될 것으로 생각된다. As the volatility of the stock market has soared due to COVID-19 pandemic, there has been a measure in place to ban the short selling of stocks to stabilize the market and protect investors since March 2020, which is still going on and raising concerns about the stock market bubble. This study analyzed the effect of stock short selling on the efficiency of the stock market and futures market. From the result of the analysis using the Variance Ratio and R/S test and the ARFIMA-FIGARCH model, no long memory properties appears in either stock indices or futures returns. On the other hand, for stock indices and futures volatility, long memory properties were found in the short selling banning period while the long memory properties did not appear in the short selling allowing period. These results suggest that the ban on short selling increased market efficiency with regard to stock indices and futures volatility. It is thought that analyzing the properties of time-varying long memory using the rolling sample approach will be a meaningful research in the future.

주식선물 도입과 주식시장의 변동성에 관한 연구

조대형(Daehyoung Cho),최경욱(Kyongwook Choi) 한국경제연구학회 2012 한국경제연구 Vol.30 No.2

선물거래가 기초자산인 현물시장의 효율성을 제고시킨다는 견해와 현물시장의 변동성을 확대시켜 오히려 시장을 불안정하게 만든다는 견해가 서로 대립되어 있으며, 기존의 많은 국내외 연구들이 상반된 결과를 제시하고 있다. 본 연구는 지난 2008년에 우리나라에 도입된 주식선물이 개별 주가의 변동성에 미치는 영향에 대해서 살펴보았다. 기존의 국내연구들이 코스피 200선물을 대상으로 전체 주식시장의 변동성에 미치는 영향을 분석한 것인데 반해, 본 논문은 주식선물과 개별 주가의 변동성 대한 분석을 처음으로 시도하였다는 데 의미가 있다. GARCH 모형과 GJR GARCH 모형을 이용하여 주식선물 도입 전후의 변동성과 비대칭적 변동성(asymmetric volatility)을 비교하여 분석하고, 더미변수(dummy variable)에 주식선물 도입 전후를 나타내는 변수 외에 만기일을 추가하여 주식선물의 만기일 효과(expiration-day effects)에 대한 분석을 실시하였다. 실증분석 결과 주식선물 도입 이후 부분적으로 개별 주가의 변동성이 감소되었다는 것을 확인하였으며, 만기일 효과는 일반적이지 않은 것으로 나타났으나 만기일의 충격은 주식선물 도입이 전체 변동성에 미치는 충격보다 큰 것으로 나타났다. The opinion that futures trading improves the efficiency of spot market, the underlying asset, is in conflict with the argument that futures trading makes the market rather unstable by increasing the volatility of the spot market. Many existing domestic and foreign research suggest conflicting results. This research examines the influence of stock futures introduced into Korea in 2008 upon the volatility of individual stock prices. This thesis is meaningful in that while the existing studies in Korea analyze the impact of KOSPI200 futures on the volatility of the whole stock market, this particular thesis attempts to analyze the volatility of stock futures and individual stock prices for the first time. The volatility before and the volatility after the introduction of stock futures and asymmetric volatility were compared and analyzed through GARCH and GJR GARCH models. The expiration date was added to the dummy variable, along with the variable showing the volatility before and after the introduction of stock futures, and the expiration-day effects of stock futures were analyzed. The empirical analysis results has proved that the volatility of each stock price decreased partially after the introduction of stock futures, and the expiration-day effects proved not to be general but the impact of expiration-day was bigger than that of the introduction of stock futures on the entire volatility.

코로나-19 사태가 국내경제에 미치는 영향과 향후 과제

조대형 ( Daehyoung Cho ),김정주 ( Jeongju Kim ) 사단법인 아시아문화학술원 2020 인문사회 21 Vol.11 No.6

코로나-19 사태로 인해 세계경제는 극심한 경기 침체를 경험하고 있다. 이 과정에서 국내경제도 장세가 크게 둔화되고 있으며 지역경제는 심각한 위기에 직면하고 있다. 이에 본 연구에서는 코로나-19 사태가 가져온 경제 및 사회 변화를 조망하고 기업경기실사지수와 소상공인 및 전통시장 체감경기지수의 변화 추이를 분석하여 국내경제에 미친 영향과 효과적인 대응방안을 논의하고 있다. 현재 시행하고 있는 정부와 지자체의 지원정책과 관련해 정책효과를 제고하기 위한 정책연계성 및 정부와 지방자치단체 간의 협력 강화, 긴급재난지원금 등 정부 지원정책에 대한 효과성 분석을 토대로 한 합리적 재정지출, 감염병 관리와 경제 회복을 위한 위기상황별 유연성 있는 대응방안 마련, 기본소득 등 새로운 회안전망 도입 논의에 대한 본격적인 논의의 시작 필요성 등을 지적하였다. 향후 재정정책, 통화정책 등의 정상화 과정에서 시장충격을 감소하기 위한 정부의 역할에 대한 추가적인 연구가 필요할 것이다. Due to the recent COVID-19 pandemic, the global and domestic economies are showing signs of severe economic downturn. In the process, the domestic economy is also experiencing a significant slowdown in growth. This study looks at the economic and social changes brought by COVID-19, analyzes the impact on the domestic economy based on trend analysis of business survey index (BSI), micro enterprise BSI, and traditional market BSI, especially the local economy, and discusses effective countermeasures. The study points out strengthening policy links to enhance policy effectiveness and cooperation between the state and local governments, rational fiscal spending based on analysis of the effectiveness of government support policies such as emergency disaster support funds, preparing flexible countermeasures to recover the economy, and the need to start full-fledged discussions on the introduction of new social safety nets, including the basic income. Futures research is needed to suggest the role of government for reducing market impact in the process of fiscal and monetary policy normalization.

한국의 경제성장과 실업률 간의 시변하는 관계변화에 대한 연구

조대형(Daehyoung Cho),최경욱(Kyongwook Choi) 한국산업경제학회 2015 산업경제연구 Vol.28 No.6

본 연구의 목적은 최근 청년실업률 문제가 지속되는 상황에서 정부의 경제성장을 통한 실업률 감소정책이 효과적인지를 살펴보기 위해 오쿤의 법칙(Okun’s law)으로 알려진 경제성장과 실업률 간 관계의 강건성(robustness)을 검증하는 것이다. 본 연구는 경제성장과 실업률 간의 동시관계뿐만 아니라 시차를 고려한 동태모형으로 분석하고 있으며, 구조변화에 따른 청년실업률과 경제성장과의 시변하는(time varying) 관계변화를 분석하고 있다는 점에서 기존 문헌과의 차별성과 연구의 의미가 있다. 실증분석 결과를 보면 차분모형(difference model)으로 분석한 결과에서는 전체실업률과 청년실업률 모두 오쿤의 법칙이 성립하였으며, 전체실업률보다 청년실업률과 경제성장률 간에 오쿤의 법칙이 강하게 나타났다. 특히 이동회귀분석(rolling regression)을 이용하여 차분모형의 시변하는 오쿤 계수를 추정한 결과, 글로벌 금융위기 이후 경제성장률과 실업률 간의 관계가 약화되고 있다는 것을 발견했다. 이는 경제성장을 통한 청년실업률 감소 정책의 효과가 다소 제한적일 수 있다는 것을 시사하고 있다. 하지만 동태모형(dynamic model) 분석결과에서는 글로벌 금융위기 이후에도 경제성장이 실업률에 시차를 두고 여전히 영향을 미치고 있는 것으로 나타났다. 이러한 결과는 최근 경제성장과 실업률 간에 동시관계는 약화되고 있다고 볼 수 있지만, 시차를 감안하면 여전히 경제성장과 실업률 간에 오쿤의 법칙이 유효하다는 것을 보여주고 있다. We analyze the time-varying relationship between the Korean economic growth and unemployment rate (which is called “Okun’s law” in macroeconomics) to evaluate the effectiveness of the government economic growth policy to reduce unemployment. We use three models: the difference model, the rolling regression model and the dynamic model. First, the difference model suggests that both the total unemployment rate and youth unemployment rate satisfied Okun’s law. The youth unemployment rate shows a strongly statistically significant relation compared to the total unemployment rate when we use the difference model. Second, the rolling regression results in a less significant relationship between the two variables during the global financial crisis. Finally, when we use the dynamic model (allowing for time lags) we find a statistically significant relationship between economic growth and the unemployment rate. In conclusion, our models suggest that Okun’s law is still effective under differing conditions.

가상화폐 시장은 효율적인 시장인가?

조대형(Daehyoung Cho) 한국자료분석학회 2021 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.23 No.6

최근 가상화폐 거래가 활발하게 이루어지고 결제 수단으로 이용이 확대되면서 디지털 통화에 대한 정부와 투자자의 관심이 확대되고 있다. 현재 국내외 많은 문헌들이 비트코인의 법적, 제도적인 측면과 블록체인 기술 등 이용의 측면에서 초점을 맞추고 있다. 반면 금융시장의 관점에서 가상화폐 시장의 효율성을 분석한 연구는 상대적으로 매우 부족한 상황이다. 이에 착안하여 본 연구에서는 가상화폐 가격의 시계열적인 특성을 잘 이해하기 위해 장기기억과 시장효율성을 분석하고 있다. 현재 가장 널리 알려진 가상화폐 중의 하나인 비트코인, 이더리움, 카르다노, 테더, 도지코인 등 5개 가상화폐를 분석대상으로 하였다. Variance Ratio, Conventional R/S, Modified R/S, GPH 검정 등을 실시한 결과, 비트코인, 이더리움은 시장의 효율성을 보여주는 증거가 발견되었지만 카르다노, 테더, 도지코인은 시장의 비효율성을 보여주는 결과가 일부 나타났다. 하지만, 분석 기간을 코로나19 팬데믹 이후로 한정하면 카르다노, 테더, 도지코인의 경우에도 모두 효율적인 시장으로 볼 수 있는 증거들이 발견되었다. 이러한 분석 결과는 현재 카르다노, 테더, 도지코인의 경우에도 점차 효율적인 시장으로 변화하는 과정에 있다는 점을 시사한다. As the cryptocurrency has been actively traded and expanded its usage as a method of payment, the interest of governments and investors in digital currency has increased. Up to date, most domestic and foreign literature pays attention to either its legal and institutional aspects or blockchain technology usage. However, there are relatively a few studies that analyze the market efficiency of the cryptocurrency currency market from the perspective of the financial market. Thus, the study aims to understand the price patterns of the cryptocurrency more clearly and expand the related research by studying the efficiency of the cryptocurrency market. The analysis focuses on a list of cryptocurrencies that are the most representative in today’s market, including Bitcoin, Ethereum, Cardano, Tether, or Dogecoin. The results of variance ratio, conventional R/S, modified R/S, GPH analysis reveal that Bitcoin and Ethereum have strong evidence of market efficiency while Cardano, Tether, and Dogecoin have partial evidence for market inefficiency. However, if we constrain the time periods under study to periods after the start of the Covid 19 pandemic, Cardano, Tether, and Dogecoin all begin to have evidence of market efficiency. This analysis implies that the cryptocurrency market is in the process of moving towards an efficient market.

우리나라의 국가 CDS프리미엄과 외평채가산금리의 동태적 관계 분석

조대형(Daehyoung Cho),최경욱(Kyongwook Choi) 한국경제통상학회 2011 경제연구 Vol.29 No.3

글로벌 금융위기 이후 국가 CDS프리미엄은 한 나라의 경제상황 뿐만 아니라 금융시장의 리스크를 나타내는 대표적인 지수로 자주 언급이 되어 왔으며, 외화 유동성 확보를 위해 발행되는 외국환평형기금채권의 가산금리 역시 국가 신인도를 나타내는 지표역할을 한다. 외평채가산금리는 위험채권인 우리나라 국채와 무위험채권인 미국국채 간의 채권 스프레드로 볼 수 있으므로, Duffie(1999)가 증명한 바와 같이 국가 CDS프리미엄과 외평채가산금리는 이론적으로 동일해야 하지만 거래비용 등의 요인에 의해 가격 차이가 발생하는 게 일반적이다. 본 연구에서는 우리나라의 국가 CDS프리미엄과 외평채가산금리간의 상호 연관성에 초점을 맞추어 우리나라 국가 CDS프리미엄과 외평채가산금리간의 동태적 관계에 대해 실증분석을 시도하였다. Since the global financial crisis, sovereign CDS premium has been often mentioned as the representative index showing not only a country's economic condition but the risks in a financial market, and foreign exchange stabilization bond spread also plays the role of indicating the sovereign credit rating. As Duffie(1999) proved, sovereign CDS premium should be identical to foreign exchange equalization bond spread theoretically. However, in general cases, differences in prices are created by some elements, such as trading expense. In this research, the dynamic relationship between Korean sovereign CDS premium and foreign exchange stabilization bond spread was analyzed empirically by focusing on the correlation between them. The analysis result shows that CDS premium and foreign exchange stabilization bond spread is in a stable and balanced relation in a long term, which has become more firm after the financial crisis. The analysis result of vector error correction model(VECM) has proven that as for the index indicating the credit risk for Korea, CDS premium is more appropriate than foreign exchange stabilization bond spread. Especially, it has been verified that the long-term balance between the foreign exchange stabilization bond spread and the CDS premium is adjusted faster after the financial crisis.

금융회사의 노동이사제 도입 논의 현황과 과제

조대형 ( Daehyoung Cho ) 사단법인 아시아문화학술원 2021 인문사회 21 Vol.12 No.5

최근 수출입은행에서 국내 금융회사로는 처음으로 노동이사제를 도입하면서 향후 민간 금융회사로 논의가 보다 확대될 것으로 예상된다. 이에 본 논문에서는 노동이사제의 이해 제고를 위해 노동이사제가 보편화되어 있는 유럽 국가의 사례를 분석하고, 국내 공공기관 도입 현황, 공공기관 확대 도입을 위한 법률 개정안을 검토하여 금융회사의 도입에 미치는 영향과 향후 과제를 제시하고 있다. 유럽 국가의 사례를 분석한 결과, 근거 법률의 존재 여부, 적용 대상기업 형태와 규모, 노동자의 이사회 참여 정도 등 세부적인 운영 방법은 국가별로 서로 차이가 있는 것으로 나타났다. 현재 국내에 지방자치단체에서 지방공기업을 대상으로 노동이사제가 시행되고 있다는 점에서 지방공기업에 대한 성과분석 이후 공공기업과 금융회사로 확대하는 것이 바람직하다고 판단한다. 향후 금융회사에 노동이사제를 도입하는 경우 이사회의 대표성 제고와 효율적인 운영을 위한 이사회 및 사외이사의 기능 활성화, 주주권 강화 방안, 금융회사의 내부통제기능 강화 등의 논의도 함께 검토할 필요가 있다. As the Export-Import Bank of Korea recently adopted the board-level employ representation, we can expect that the discussion of the system will be expanded into the private financial institutions in the future. This paper studies the cases of countries in Europe where the board-level employee representation policy has been universally adopted, discusses introduction to current situation in public institutions and law amendment for expanding into public institutions, analyzes future tasks and the impact on financial institutions. The analysis of countries in Europe reveals variations among them in detailed management methods. The board-level employee representation is currently introduced by local public companies. This analysis points out that it could expand the system to the financial institutions after the performance analysis on the current local public companies. We needs to discuss, and carefully proceed with the activation of the board meeting and outside director for efficient management, shareholder rights, and internal control function of the financial institution.

KOSPI200 선물시장의 동태적 전이효과에 대한 연구

최경욱 ( Kyongwook Choi ),조대형 ( Daehyoung Cho ) 한국재무관리학회 2016 財務管理硏究 Vol.33 No.3

본 연구에서는 Diebold and Yilmaz(2009, 2012)가 제안한 Spillover Index 모형을 이용하여 KOSPI20선물시장의 동태적 전이효과에 대한 분석을 실시하였으며, 분석결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, KOSPI200 선물시장의 시변하는(time-varying) 가격발견기능을 분석한 결과 현물수익률과 선물수익률간에 양방향 선도-지연효과가 있지만, KOSPI200 현물수익률이 선물수익률을 선도하는 효과가 보다지배적인 것으로 나타났다. 또한 글로벌 금융시장의 리스크가 고조되는 시기에 양 시장 간에 선도- 지연효과가 보다 높아지고 있다는 사실을 발견했다. 둘째, KOSPI200 현물수익률과 선물수익률 간의 변동성 전이효과는 양방향에서 모두 발견되었다. 아울러 현물수익률과 선물수익률 간의 변동성 전이효과는 분석대상 전 기간에 걸쳐서 큰 변화 없이 일정하게 유지된 반면, 현물수익률과 선물수익률이변동성 전이에 미치는 영향력의 차이는 상대적으로 급변하는 것으로 나타났다. 셋째, KOSPI200 현물수익률, 선물수익률, 선물거래량, 미결제약정 간의 변동성 전이효과를 분석한 결과 선물거래량과미결제약정이 변동성 전이에 미치는 효과는 미미한 것으로 나타났다. 하지만, 리먼브러더스 파산, 미국 신용등급 강등 등 글로벌 금융시장의 리스크가 고조되는 시기에 선물거래량과 미결제약정이 변동성 전이효과에 미치는 영향이 상대적으로 증가했다는 증거를 발견하였다. This study analyze the dynamic spillover effects of KOSPI200 futures market, using the spillover index model proposed by Diebold and Yilmaz (2009, 2012), and we find the followings: First, according to the analysis of time-varying price discovery function, a bilateral lead-lag relationship is found between spot and futures returns. However, lead effect of spot return is more dominant than futures return. The lead-lag relationship get stronger when a global financial market risk was rising. Second, volatility spillover between spot and futures returns is observed in both sides. In addition, the result shows that both spot and futures returns on volatility spillover rapidly change over the period. Third, the effects of trading volume and open interest on volatility spillover are minor. Even so, it is proven that the effects of trading volume and open interest on volatility spillover relatively increase when a global market risk is rising.