REITs의 특성별 동시투자 결정요인 분석에 관한 연구 = A study on the analysis of determinants of simultaneous investment according to the characteristics of REITs

국문 초록 (Abstract)

< 국문초록 >
기관투자자가 리츠에 투자할 때 일정한 패턴를 보인다. 리츠 투자 시 자주 목격되는 동시투자이다. 동시투자는 하나의 리츠에 자본금과 대출금을 동시에 투자하는 것을 말한다. 대규모 자금이 투입되는 리츠 사업은 경영자 입장에서는 운용의 효율성이 강조되며, 투자자 입장에서는 결정 과정에 충분한 검토가 요구된다. 본 연구는 기관투자의 동시투자에 착안하여 리츠의 전반적인 특성을 파악하고, 결정요인을 살펴봄으로써 주제에 대한 면밀한 연구에 착수하였다. 반면, 투자회사 특징을 보이는 리츠에 대한 본격적인 연구는 미흡한 실정이다.
먼저 리츠의 실증자료를 활용하여 투자유형별 특성을 시장분석하였다. 분석에 따른 핵심 주제어를 지역별 특성, 최대주주 성향, 투자상품으로 구분한 다음, 분석에 전제되는 연구가설을 설정하였다.
본 연구의 가설은 다음과 같다. 첫째, 투자지역의 분포에 따라 리츠의 동시투자에 영향을 미칠 것이다. 둘째, 최대주주 성향 특성에 따라 리츠의 동시투자에 영향을 미칠 것이다, 셋째, 투자상품 특성에 따라 리츠의 동시투자에 영향을 미칠 것이다. 이상 세 가지의 연구가설을 입증하기 위해 가설로 유인되는 선택요인의 확률 차이와 결정구조를 분석하였다.
본 연구의 종속변수는 리츠의 투자형태인 단일(자본금)투자와 동시투자(자본금 및 대출금)이다. 내부요인인 관리유형, 투자기간, 최대주주 비중, 자산규모를 독립변수로 설정하였다. 영업비용, 부채비율, 연간 배당수익률, 자기자본이익률을 재무요인으로 구성하였다. 의사결정나무와 로지스틱 회귀분석에 따른 동시투자 결정구조를 분석한 결과 얻게 된 결론은 다음과 같다.
첫째, 전체 유형 분석 결과는 최대주주 비중이 높을수록 동시투자 선택확률이 낮았다. 자산규모가 많을수록 동시투자 선택확률이 높아졌다. 부채비율이 증가하거나 자기자본이익률이 흑자(+)가 많을수록 동시투자 확률이 높아졌다. 관리유형, 투자기간, ln 영업비용, 배당수익률은 유의미하지 않은 변수로 분석되었다.
둘째, 주요 업무지역과 그 이외 지역의 동시투자 선택요인에 대한 방향성의 문제다. 결론적으로 최대주주 비중이 높을수록 음(-)의 선택확률을 나타났다. 자산규모와 부채비율은 정(+)의 선택확률을 보인다. 주요 업무지역에서 위탁관리, 영업비용, 배당수익률의 평균 이상이 많을수록 정(+)의 선택확률을 추정할 수 있었다. 자기자본이익률은 음(-)의 선택확률 값을 추정하였다. 그 외 지역에서는 위탁관리, 영업비용, 배당수익률이 평균 이상일수록 음(-)의 선택확률이 나타났다. 그 이외 지역에서 자기자본이익률은 정(+)의 선택확률을 나타냈다.
셋째, 최대주주 성향별 차이다. 이 항목에서는 모든 유형에서 최대주주 비중이 높을수록 음(-)의 선택확률을 나타냈다. 개인/법인, 비금융권은 자산규모와 부채비율이 높을수록 정(+)의 선택확률을 나타냈다. 그러나 금융권의 경우 유의미한 결과를 도출하지 못했다.
비금융권에서는 배당수익률의 평균 이상이 정(+)의 선택확률을 나타냈고, 금융권에서 음(-)의 선택확률을 추정할 수 있었다. 비금융권의 경우는 대부분의 최대주주 성향이 사업 초기에만 필요자금 위주로 대출이 이루어지는 반면, 금융권의 동시투자는 리츠 사업 전기간에 걸쳐 대출 위주로 투자가 이루어져서 이러한 차이가 발생하는 것으로 보인다. 투자상품별 차이에 따른 동시투자 선택요인의 방향성의 경우, 최대주주 비중이 높을수록 음(-), 자산규모와 부채비율이 높을수록 정(+)의 선택확률을 추정하였다. 관리유형의 위탁관리, 영업비용, 배당수익률이 평균 이상일 때, 비(非)오피스에서 음(-)의 선택확률을 나타냈고, 오피스에서는 정(+)의 선택확률을 추정하였다. 하지만 자기자본이익률은 비(非)오피스에서 정(+)의 선택확률을 도출하였다. 오피스는 음(-)의 선택확률을 보였다.
이와 같은 상반된 결과가 나타난 이유는 최대주주 성향과 리츠 상품 속성이 맞물리면서 차이가 도드라지기 때문이다. 오피스는 주요 업무지역에 비중이 높은 반면, 비(非)오피스는 서울 이외의 지역에 비중이 높다. 상품과 최대주주 성향, 부동산 시장의 흐름에 맞추어 단일(자본금)투자와 동시투자의 시장 참여자 모두 투자자 본인에게 이득이 유발되는 방향으로 움직이고 있다는 것을 확인할 수 있었다.
투자자 입장에서 보면 동시투자가 매력적일 수도 있고, 단일투자가 필요한 선택지일 수도 있다. 최근 투자상품의 다양화도 동시투자와 단일 투자를 결정하는 요인 가운데 하나일 것이다. 주택과 물류, 리테일 등 리츠 인가가 증가하고 있다. 이들 상품은 오피스와는 다른 특성을 보인다. 동시투자 결정구조에서 배당수익률과 자기자본이익률이 높거나 낮다고 해서 동시투자를 선택하지는 않았다. 투자는 효용을 극대화하고 위험이 최소화되는 차원에서 이루어지게 마련이다. 단일투자와 동시투자 역시 투자 선택의 척도인 효용 극대화와 무관치 않음을 증명한다고 볼 수 있다.
리츠의 동시투자는 대부분 기관투자자로 구성된다. 자본금보다는 대출금에 치중하고 있다. 동시투자자 입장에서는 투자 모집이 어려울 수 있는 규모의 자본금을 투자하여 선순위 담보대출의 기회를 얻을 수 있는 장점이 있다. 미국과는 달리 국내 리츠의 동시투자자는 동일 건의 대출이자율이 다른 채권자에 비해서 상대적으로 높게 책정되는 경향이 있다. 국내 리츠에서는 자본금 모집과 관련하여 동시투자자에게 유인과 보상이 주어지고 있는 것이다. 글로벌 금융위기 이후 대내외 경제여건이 낙관적이지 않은 상황이 지속되고 있다. 리츠시장이라고 예외는 아니다. 이에 투자 물건의 확보 등 성장을 위한 경영전략이 어느 때 보다도 중요한 시점이다. 이와 같은 시장의 흐름도 동시투자 결정에 있어서 중요한 요소인 것으로 보인다.
본 연구에서는 접근이 가능한 모든 기간의 자료에서 투자, 재무, 내부요인 등을 항목별로 분류하고 분석하였다. 분석 기간과 자료를 광범위하게 축적하면서 특정 상품이나 한정된 기간만 설정한 연구와 차별성을 확보할 수 있었다. 다만, 실증자료를 활용하여 시장분석을 하였음에도, 리츠의 투자, 감사보고서 등에서 구체적이고 실무적인 자료를 얻기 힘들어서 변수를 다양화하지 못한 한계가 있다.
성장 일변도를 달리고 있는 리츠에서는 투자와 경영전략이 더욱 절실하게 요구된다. 동시투자, 단일(자본금만)투자 모두에서 공정한 내부 정보의 활용이 요구된다. 투자자 간 내부 정보 활용 방안 등에 대한 논의가 필요할 것으로 보인다. 국내 리츠 투자는 대부분 기관투자자로 구성되어 있어 비효율성이 발견될 수 있다. 좀 더 다양한 투자 그룹이 부동산시장과 자본시장의 매개 역할을 수행하는 리츠를 활용하는 것이 관건이다.
선행연구가 많지 않아서 논의의 정합성을 판단할 준거를 확보하는데 애로사항이 적지 않았다. 실무적인 자료가 축적되면 리츠 투자에 대한 연구 성과가 두터워질 것이다. 본 연구가 하나의 계기가 되어, 리츠 투자에 관한 문제의식을 심화시켜줄 활발한 후속 연구가 진행되기를 고대한다.

목차 (Table of Contents)

• < 목차 >
• < 국문초록 > ⅷ
• 제 1 장 서 론 1
• 제 1 절 연구의 배경 및 목적 1
• 제 2 절 연구의 범위 4
• 제 3 절 연구의 방법 및 흐름 7
• 제 2 장 이론 및 선행연구 고찰 11
• 제 1 절 리츠의 변화 11
• 1. 리츠 성장과 주주 현황 11
• 2. 리츠의 투자입지 14
• 3. 기관투자자와 동시투자 특성 15
• 4. 리츠의 주요 재무요인 19
• 제 2 절 이론 고찰 21
• 1. 기업 의사결정이론 21
• 2. 부동산투자 결정과정 24
• 3. 위험회피에 따른 투자자 태도 25
• 제 3 절 선행연구 고찰 28
• 1. 투자 및 동시투자에 관한 연구 28
• 2. 리츠시장에 관한 연구 32
• 3. 연구의 차별성 39
• 제 3 장 분석의 틀 41
• 제 1 절 분석의 흐름 41
• 제 2 절 분석변수 설정 42
• 1. 1차 변수의 설정 42
• 2. 최종변수의 설정 46
• 3. 연구가설의 설정 52
• 제 3 절 분석 방법론 55
• 1. 로지스틱 회귀분석 55
• 2. 의사결정나무 58
• 제 4 장 리츠의 유형별 동시투자 특성 분석 61
• 제 1 절 유형별 동시투자 선택요인 특성 분석 61
• 1. 투자유형별 선택요인 차이 검정 61
• 2. 투자지역별 선택요인 차이 검정 63
• 3. 최대주주 성향별 선택요인 차이 검정 65
• 4. 상품유형별 선택요인 차이 검정 68
• 제 2 절 유형별 투자방식 의사결정나무 분석 70
• 1. 전체 유형에 따른 투자방식 특성 분석 70
• 2. 지역에 따른 투자방식 특성 분석 73
• 3. 최대주주 성향에 따른 투자방식 특성 분석 76
• 4. 상품에 따른 투자방식 특성 분석 79
• 제 5 장 리츠의 유형별 동시투자 선택 결정요인 분석 82
• 제 1 절 유형별 동시투자 선택 결정요인 분석 82
• 1. 전체 유형에 대한 결정요인 분석 82
• 2. 투자지역별 선택요인 특성 분석 84
• 3. 최대주주 성향별 선택요인 특성 분석 90
• 4. 상품유형별 선택요인 특성 분석 96
• 제 2 절 유형별 동시투자 선택 결정요인 종합 비교 101
• 1. 투자지역별 결정요인 종합 비교 101
• 2. 최대주주 성향별 결정요인 종합 비교 103
• 3. 상품유형별 결정요인 종합 비교 105
• 제 3 절 분석 방법에 따른 종합 비교 107
• 1. 의사결정나무 분석(종합) 107
• 2. 로지스틱 회귀분석(종합) 109
• 제6장 결론 112
• 제1절 연구의 요약 및 시사점 112
• 제2절 연구의 의의 및 한계 116
• 참고문헌 117
• 부록 128
• ABSTRACT 143

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