리츠(REITs)의 운영성과 및 특성|RISS 상세보기

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

Real estate investment trusts (REITs) system was introduced in April 2001 for the purpose of promoting restructuring for companies in liquidity problem, and providing indirect investment opportunity in real estate to the general public. In early days, REITs market growth was limited due to high entry barriers and regulations in investment and operation. However, thanks to continuous system improvement responding the industry's need, REITs have reached at an important turning point for quantitative growth and qualitative ripening as an investment product. Therefore, discussion is necessary on whether this system has been operated in consistency with the intended purpose of enactment, and whether REITs have grown in the right path within domestic investment product market. In other words, it is necessary to analyze REITs operation performance, and re-establish the directivity thereof for the positioning of REITs as suitable domestic investment product.
This study, attending on these points, apprehended REITs market growth process and actual operational realty so far, to analyze policy performance from policy aspect, and establish the profitability and characteristics as financial instrument. in the viewpoint that this study would be helpful in understanding REITs, re-inspecting policy direction, finding out and presenting implications for REITs operation.
This study divided REITs performance between policy performance from institutional aspects and financial performance analyzing yield characteristics as financial instrument. Also, for measurement of policy performance, this study analyzed REITs effectiveness limited to providing indirect real estate investment opportunity to the public and corporate/financial restructuring. For measurement of financial performance, this study analyzed the factors of REITs yield by classifying systemic factors as well as non-systemic factors based on profitability.
This study analyzed whole 62 REITs incorporated since 2001 which was the inception year until end of 2010. RETIs performance was analyzed on 13 REITs that were publicly offered and listed on exchange. This study tried institutional approach and statistical analysis method. Policy performance was empirically analyzed on evaluative materials on operational performance as well as intended purpose of RETIs system. Financial performance was analyzed by correlation analysis, multiple regression analysis and t-test statistic methods.
The following is the analysis result on operational performance:
First of all, REITs industry is summarized. As of December, 2010, total 62 REITs were incorporated and 51 REITs were operating, growing to total capital of approx 3.7 trillion won and total assets of 7.8 trillion won. REITs in operation are classified as 3 kinds comprising self-managed REITs, consignment-managed REITs, CR-REITs. CR-REITs were 39 in numbers, having weight of 68.7%. Main investment asset is office building, with 62% weight of total industry. Also the weight of privately financed REITs was 82.8%, with weight of publicly financed REITs gradually diminishing. Average debt ratio was shown at 50.6%.
Result of analysis on operational performance is as follows;
First is evaluation on effectiveness aspect. From the aspect of ‘ providing real estate indirect investment opportunity to the public’ which is one of the policy performance analysis benchmark, participation ratio of public investors other than REITs sponsors or institutional investment was 4.5%. This is significantly lower than small investor weight in whole KOSPI market as well as those in U.S. or Japanese REITs market, hence the performance was analyzed as significantly falling short of the intended purpose at introduction. The reason may be suggested as limited demand from institutional investors, limitation on system structure, shunning by investors due to restricted liquidity etc. The implication of this insufficiency is the need to activate public offering and increase trading volume so that enhanced liquidity could be achieved. In consideration of the situation whereby privately financed REITs led by institutional investors amounts to 170% of publicly offered REITs in size, and of the characteristics that large REITs achieves higher yield, the benefits granted to REITs, which were purposed for providing investment opportunity to a large number of small investors, were enjoyed by particular group of investors. Hence REITs operation is found to be inconsistent with the original intention at enactment.
From the aspect of ‘ supporting corporate restructuring’ which is one of the policy performance analysis benchmark, corporate restructuring REITs have grown to take two thirds of the market thanks to government's policy support and system improvement and active participation by corporates. Corporates that acquired liquidity by selling real estate to REITs were normalized accordingly. Unsold housing REITs are evaluated as performing as they not only provided liquidity to construction companies, but also contributed to clearance of unsold housing and stability of real estate market. However, among the real estate sold by corporates for restructuring purpose, some real estates with strong asset specificity had their yield reduced due to transaction cost effect. In case of corporates that acquired buy back option utilizing the asset specificity may be regarded as using another quasi real estate collateralized corporate loan by guaranteeing a certain yield to a few institutional investors for a certain period, rather than a genuine real estate transaction for restructuring purpose.
Secondly from profitability aspects, domestic REITs' annual average investment yield during 2002 to 2010 end was 16.8%, which was superior investment yield, compared with KOSPI yield during same period at 14.9%, 10 year maturity government bond yield 5.3%, and BBB- 3 year maturity corporate bond yield 9.51%.
As systemic factors affecting REITs yield, KOSPI small cap stocks, index of mining and manufacturing industrial product, foreign exchange ratio, corporate bond 3 year interest rate were statistically meaningful. In other words, KOSPI small cap stocks was affecting K-REITs index by 0.805 in positive (+) direction. Index of mining and manufacturing industrial product, foreign exchange ratio, corporate bond each were affecting by -0.461, -0.339, -0.271 in negative(-) direction. Stock index factor and interest rate factor showed positive directivity with REITs characters. Inflation factor and foreign exchange ratio factor showed negative result. Real estate business cycle factor was removed from explanatory factors ultimately. This situation was caused by Korean REITs' peculiar pattern as composed by limited-life REITs.
As non systemic factors, real estates having generality such as office facility use or location in CBD etc. had superior yield. REITs with large total assets or large real estate size showed higher yield. REITs with more weight of high asset management fee showed higher REITs yield. Meanwhile, debt ratio, shareholder composition, number of real estates owned by REITs did not appear as REITs yield factors.
For collection of objective samples, this study analyzed all 13 REITs listed by public offering. However, as privately funded REITs have larger weight, there were limitations in generalization of whole Korean REITs' performance and characteristics. Also, as most of domestic REITs were CR-REITs with limited life, the index showed strong peculiar pattern, hence clear correlation with systemic factors could not be found. However, as permanent REITs are actively incorporated recently, correlation forecast with economic indicators may be used in investment decision making environment in domestic REITs market from now on.
Lastly, for domestic REITs to settle down as investment product favored by public investors, related infra needs to be established such as REITs related systemic and objective data disclosure and Index development etc.
* keywords : REITs performance analysis, effectiveness, profitability, yield characteristics, yield decision factor

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국문 초록 (Abstract)

유동성에 직면한 기업의 구조조정을 촉진하고 일반인에게 부동산의 간접투자기회를 제공하기 위해 2001년 4월 도입한 부동산투자회사(REITs)제도는 시행초기에는 높은 진입장벽과 투자ㆍ운용에서 규제가 많아 시장이 성장하는데 한계가 있었다. 하지만 정부의 지속적인 제도개선으로 리츠는 투자상품으로서 양적인 성장과 질적 성숙을 위한 중요한 전환점을 맞고 있다. 따라서 이 제도가 도입취지에 맞게 운용되어 왔는지, 국내의 투자상품시장에서 리츠가 제대로 성장해 왔는지 논의가 필요한 시점이다. 즉, 리츠의 운영성과를 분석하고 국내 투자상품시장에 맞는 리츠로서 자리매김할 수 있도록 방향성을 재정립할 필요가 있다.
본 연구는 이러한 점에 착안하여 그간의 리츠시장 성장과정과 운영실태를 파악하여 제도적 측면에서 정책성과를 분석하고, 금융상품으로서 수익성과와 그 특성을 규명하였다. 이러한 연구가 리츠를 이해하고, 정책방향을 재점검하며, 리츠운영의 시사점을 찾아 제시하는데 도움이 된다고 보았기 때문이다.
본 연구는 제도적 측면에서의 정책성과와 금융상품으로서 수익률의 특성을 분석하는 재무성과로 나누어 연구하였다. 정책성과의 측정기준은 일반인에 대한 부동산 간접투자기회 제공여부와 기업 및 금융기관의 구조조정 지원내용으로 한정한 효과성을, 재무성과에 대하여는 수익성을 토대로 수익률에 영향을 미친 요인을 체계적 요인과 비체계적 요인으로 구분하여 분석하였다.
연구의 분석대상은 제도가 도입된 2001년부터 2010년 말까지 설립된 62개 리츠 전체로, 성과분석은 공모로 모집되어 상장한 13개를 대상으로 하였다. 연구방법은 제도적 접근법과 통계분석법을 시도하였다. 정책성과 분석은 제도의 취지를 운영성과에 대한 결산자료를 실증분석하여 파악하였고, 재무성과 분석은 상관분석과 다중회기분석 및 t검정통계방법을 사용하였다.
다음은 운영성과를 분석한 결과이다.
우선 리츠현황을 보면, 2010년 12월 기준 총 62개의 리츠가 설립되어 51개가 영업 중이며, 자본금규모 약 3.7조원, 총자산 약 7.8조원 규모로 성장하였다. 영업 중인 리츠는 자기관리리츠, 위탁관리리츠, CR-REITs 등 3가지로 CR-REITs가 총 39개로 전체 68.7%이며, 주요 투자자산은 오피스가 62%를 차지한다. 또한 사모로 설립된 비율이 82.8%로 공모비율이 점차 축소되는 추세이고, 평균 부채비율은 50.6%인 것으로 나타났다.
다음으로 운영성과를 분석한 결과는 다음과 같다.
첫째, 효과성 측면에서의 판단이다. 정책성과 분석기준의 하나인 ‘일반에 대한 부동산 간접투자기회 제공’이라는 측면에서는 발기인과 기관투자가를 제외한 일반투자자 참여비율이 4.5%로 나타났다. 이는 KOSPI전체의 소액투자자 비중과 비교하거나 미ㆍ일의 리츠시장과 비교하여도 현저히 낮은 것으로 도입취지에 미흡한 것으로 분석되었다. 그 원인은 기관투자자들의 요구, 제도상의 한계, 적시환금성 제약으로 인한 투자자외면 등을 들 수 있는데, 공모를 활성화하고 거래량을 증가시킬 수 있는 방안을 강구하여 환금성 제고에 대응하여야 한다는 것을 시사한다. 또한, 기관투자가들이 주도하는 사모리츠가 규모면에서 공모리츠의 1.7배에 달하고, 대형리츠가 수익률이 높았다는 특징을 감안할 때, 다수 소액투자자에게 투자기회를 주기 위해 제공한 각종혜택을 특정의 집단이 향유함으로써 당초의 도입취지에 어긋나게 운영되었음을 알 수 있다.
다른 하나의 정책성과 측정기준인 ‘기업의 구조조정 지원’이라는 측면에서는 정부의 정책적 지원과 제도개선, 기업들의 적극적인 동참으로 기업구조조정 리츠가 2/3이상을 차지하며 성장하였고, 리츠에 부동산을 매각한 기업들이 유동성을 확보하여 정상화되었다. 미분양 리츠도 건설사에 유동성을 제공한 것은 물론 미분양 물건 해소와 부동산시장의 안정에 일조하였기에 성과가 있었다고 판단된다. 그러나 일부 기업이 매각한 구조조정용 부동산 중 자산특수성이 강한 물건들은 거래비용효과로 수익률이 떨어졌으며, 자산특수성을 이용하여 되사갈 수 있는 권리(buy back option)를 가진 기업들은 진정한 구조조정을 위한 실제거래(true sale)라기 보다는 몇몇의 기관투자가들에게 일정한 수익률을 보장하고 일정기간동안 자금을 조달하는 또 다른 부동산담보부 기업대출로 이용하고 있다고 볼 수 있다.
둘째, 수익성 측면에서 국내 리츠는 2002년부터 2010년 말까지 연평균 투자수익률이 16.8%였는데, 같은 시기의 KOSPI 수익률 14.9%와 10년 만기 국고채수익률 5.3%, BBB- 3년 회사채 수익률 9.51%와 비교해도 투자수익률이 우수하였다.
체계적 요인으로서 리츠의 수익률에 영향을 미치는 요인은 KOSPI 소형주, 광공업생산지수, 환율, 회사채 3년 이자율이 통계적으로 유의미하였다. 즉, KOSPI 소형주는 K-REITs지수에 0.805만큼의 양(+)의 영향을 주고, 광공업생산지수, 환율, 회사채는 각각 -0.461, -0.339, -0.271만큼 부(-)의 영향을 주는 것으로 나타났다. 주가지수요인과 이자율요인은 리츠의 성격과 방향성을 같이하는 것으로 나타났으며, 인플레이션요인과 환율요인은 반대의 결과가 나타났고, 부동산경기요인은 설명변수에서 제외되는 결과가 나타났다. 그 이유는 한시적인 리츠로 구성된 한국 리츠의 고유한 패턴에 기인한 것이었다.
비체계적 요인을 살펴보면, 부동산의 용도가 업무시설이거나 도심에 위치하는 등 범용성이 있는 부동산의 수익률이 높았다. 또한, 총자산이 크거나 부동산 규모가 큰 것일수록 수익률이 높았으며, 자산관리수수료의 비중이 높은 것이 수익률이 높은 특징을 나타났다. 반면 리츠의 부채비율, 주주의 구성, 부동산의 개수는 수익률을 결정하는 요인에는 영향이 없는 것으로 나타났다.
객관적인 자료의 수집을 위해 공모로 상장된 13개의 리츠 전부를 대상으로 하였으나, 사모리츠의 비중이 커서 한국리츠 전체의 성과와 특성을 일반화하는데 한계가 있었다. 또한 국내 리츠의 대부분이 한시적인 CR-REITs로서 지수의 고유의 패턴이 강하게 나타나 체계적 요인들과 상관관계를 뚜렷하게 찾아볼 수 없었다. 하지만 최근 들어 영속리츠의 설립이 활발해 지고 있기 때문에 향후에는 국내 리츠시장도 경제지표들과의 상관예측을 통한 투자의사결정을 할 수 있는 여건이 형성될 수 있을 것이다.
마지막으로 국내 리츠가 일반 투자자들이 선호하는 투자상품으로 정착되기 위해서는 리츠와 관련한 체계적이고 객관적인 자료의 공시와 지수(Index)의 개발 등 인프라의 구축이 필요하다.
* 주제어 : 리츠의 성과분석, 효과성, 수익성, 수익률특성, 수익률결정요인

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유동성에 직면한 기업의 구조조정을 촉진하고 일반인에게 부동산의 간접투자기회를 제공하기 위해 2001년 4월 도입한 부동산투자회사(REITs)제도는 시행초기에는 높은 진입장벽과 투자ㆍ운용...