코스닥시장에서의 주가예측모형에 관한 연구

옥기율,이민규 계명대학교 사회과학연구소 2019 한국사회과학연구 Vol.38 No.3

Recently, in the financial investment industry, there is a growing interest in robo-advisors, a service that consults investments through specific algorithms. In this study, Haugen & Baker (1996) model, which is a typical stock price prediction model that can be used for Robo-advisor, was tested for the Kosdaq market. Nine factors in the past 1, 12, 24, and 60 month excess returns, ROE, B/P, C/P, E/P, and turnover ratio were selected by using the Fama & MacBeth (1973) cross-section regression. Using these nine factors, the two-step stock price forecasting model was used to calculate the expected return of each stock. Based on the forecasted return, 10 portfolios were formed, additionally a hedge portfolio which buy the portfolio with the highest predicted yield and sell the portfolio with the lowest predicted yield was formed. The realized returns, standard deviations, and Sharpe ratio of 11 portfolios were calculated. The results of empirical analysis are as follows. Portfolios with higher predicted returns generally showed higher arithmetic mean returns, geometric mean returns, and Sharpe ratio, indicating better performance in the stock price forecasting model. To test whether the high realized returns of portfolios with high predicted returns can be explained by risk, the returns of the portfolios were analyzed by using the Fama & French (1993) three-factor model. As a result, the constant term for risk-adjusted returns was significant only for portfolios with low forecast returns and hedge portfolios. The previous results were maintained even when the total period was divided into two sub-periods and reanalyzed. 최근 금융투자업계에서는 특정한 알고리즘을 통하여 투자에 대한 자문을 하는 서비스인 로보어드바이저가 주목을 받고 있다. 본 연구에서는 로보어드바이저에 활용할 수 있는 대표적인 주가예측모형인 Haugen & Baker(1996) 모형을, 코스닥시장을 대상으로 검증하였다. Fama & MacBeth(1973) 횡단면회귀분석 방법으로 과거 1개월, 12개월, 24개월, 60개월 초과수익률, 회전율, B/P, C/P, E/P, ROE의 9개 요인을 선별하였다. 이 9개 요인을 이용하여 2단계로 이루어진 주가예측모형을 통하여 각 주식의 예측수익률을 계산하였다. 예측수익률을 기준으로 10개의 포트폴리오를 형성하고 예측수익률이 제일 높은 포트폴리오를 매수하고 예측수익률이 제일 낮은 포트폴리오를 매도하는 헤지포트폴리오도 구성하였다. 그리고 총 11개 포트폴리오의 실현수익률, 표준편차, 샤프지수를 계산하였다. 실증분석 결과는 다음과 같다. 예측수익률이 높은 포트폴리오일수록 대체로 산술평균 수익률, 기하평균 수익률, 샤프지수가 높아지는 것으로 나타나 주가예측모형의 성과가 우수함을 보였다. 예측수익률이 높은 포트폴리오의 높은 실현수익률이 위험으로 설명될 수 있는지에 대해 검정하기 위하여 포트폴리오의 수익률을 Fama & French(1993) 3요인 모형으로 시계열회귀분석한 결과, 위험조정 수익률을 의미하는 상수항은 예측수익률이 낮은 포트폴리오와 헤지포트폴리오에서만 유의적으로 나타났다. 전체기간을 2개의 하위기간으로 구분하여 다시 분석한 결과에서도 기존의 결과가 유지되었다.

국내 주식시장에서 기술적 거래전략의 횡단면 분석

옥기율,이민규 한국자료분석학회 2017 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.19 No.5

기술적 거래전략은 과거 주가, 거래량 자료 등에 의한 시장분석을 거래에 이용하는 것이다. 본 연구에서는 국내 주식시장을 대상으로 기술적 거래전략의 횡단면을 분석하였다. 횡단면 분석을 위하여 정보 불확실성의 간단한 대용치인 변동성을 기준으로 10분위 포트폴리오를 구성하였다. 이 포트폴리오들에 대해 실무에서 폭넓게 사용하는 기술적 분석방법인 이동평균 방법을 적용하여 수익률을 계산하였다. 또한 이동평균 포트폴리오를 매수하고 매입보유 포트폴리오를 매도하는 무비용 포트폴리오를 추가로 형성하여 이동평균 거래전략에 대한 성과평가를 실시하고 초과수익률의 원천에 대해 분석하였다. 주요한 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 변동성이 높은 포트폴리오일수록 평균수익률과 위험조정 수익률이 높게 나타났다. 둘째, 이동평균 거래전략의 초과수익률은 CAPM이나 Fama, French(1993) 모형에 의해서도 설명되지 않는 것으로 나타났다. 셋째, Henriksson, Merton(1981) 모형으로 검증한 결과에 의하면 이동평균 거래전략에는 성공적인 마켓타이밍 능력이 있는 것으로 나타났다. 본 연구는 국내 주식시장을 대상으로 하여 처음으로 기술적 거래전략에 대해 횡단면 분석을 실시했다는 데 의의가 있다. This study analyzed a cross-section of technical trading rules targeting the Korean stock market. For the cross-sectional analysis, we structured decile portfolios sorted by volatility, which is a simple proxy of information uncertainty. For these portfolios, we calculated profitability by applying the moving average scheme, a technical analysis method widely used in the field. In addition, we also formulated zero-cost arbitrage portfolios that takes a long position in the moving average portfolio and a short position in the buy-and-hold portfolio in order to conduct performance evaluations of the moving average trading strategy and to analyze the source of excess return. Main analysis results are as follows. First, the higher the volatility of the portfolio, average returns and risk-adjusted returns also were shown to be higher. Second, the excess return of the moving average trading strategy could not be explained by either the CAPM or the Fama, French (1993) model. Third, according to the results verified by the Henriksson, Merton (1981) model, it was shown that the moving average trading strategy has successful market timing ability. This study is significant in that it is the first to conduct a cross-sectional analysis on technical trading rules in the Korean stock market.

횡단면분석과 기술적분석을 이용한 거래규칙에 관한 연구

옥기율,이민규 한국자료분석학회 2019 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.21 No.5

In this study, we studied trading rules using cross-sectional analysis and technical analysis. First of all, we selected eight factors (turnover rate, past 1, 12, 24, 60 month excess returns, B/P, C/P, C/P volatility) by using the Fama, MacBeth (1973) cross-sectional analysis. The selected factors were then applied to the Haugen, Baker (1996) model to calculate the predicted return on individual stocks. Based on this forecasted returns, we formed five portfolios and hedge portfolio that buy the portfolio with the highest forecasted return and sell the portfolio with the lowest forecasted return. As a result, except for the middle portfolio, the higher the predicted rate of return, the higher the realized returns and the higher Sharpe ratio. The Fama, French (1993) three-factor model was used to verify whether high returns on portfolios with high predicted returns were explained by risk. As a result, the constant term, which represents the risk-adjusted rate of return, had the significant positive value in the highest predicted return portfolio. Market timing was measured using the short-term and long-term moving average distances of the market index, and checking if market timing can improve the performance of the highest expected return portfolio, it does not increase the average return but can increase the Sharpe ratio. 본 논문에서는 횡단면분석에 기초한 주식선택과 기술적분석에 기초한 마켓타이밍을 동시에 고려한 거래규칙에 관하여 연구하였다. 먼저, Fama, MacBeth(1973) 횡단면분석을 통하여 주식수익률에 영향을 미치는 8개의 요인(회전율, 과거 1, 12, 24, 60개월 초과수익률, B/P, C/P, C/P 변동성)을 선별하였다. 그 다음 선별한 요인을 Haugen, Baker(1996) 모형에 적용하여 개별주식의 예측수익률을 계산하였다. 이 예측수익률을 기준으로 5개의 포트폴리오와, 예측수익률이 가장 높은 포트폴리오를 매수하고 예측수익률이 가장 낮은 포트폴리오를 매도하는 헤지포트폴리오를 형성하였다. 그 결과, 가운데 포트폴리오를 제외하고는, 예측수익률이 높을수록 실현수익률과 위험조정 성과인 샤프비율이 높아지는 것으로 나타났다. 예측수익률이 높은 포트폴리오의 높은 실현수익률이 위험에 의해 설명되는지를 확인하기 위하여 Fama, French(1993) 3요인 모형으로 검증하였다. 그 결과, 최고예측수익률 포트폴리오에서도 위험조정수익률을 의미하는 상수항이 유의적인 양의 값을 갖는 것으로 나타났다. 시장지수의 단기이동평균과 장기이동평균 거리로 측정한 마켓타이밍을 이용하여, 최고예측수익률 포트폴리오의 성과를 개선시킬 수 있는지를 확인한 결과에서는, 평균수익률을 증가시키지는 못하지만 샤프비율은 증가시킬 수 있는 것으로 나타났다.

범위변동성을 이용한 저변동성 투자전략

옥기율,이민규 한국자료분석학회 2019 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.21 No.2

In this paper, we analyze low-volatility strategies of the Korean stock market using various range volatility proposed by Parkinson (1980, PK), Garman, Klass (1980, GK), Rogers, Satchell (1991, RS). We construct five portfolios based on volatility. For the performance evaluation, arithmetic mean return, geometric mean return, and Sharpe ratio were calculated. We also use the Fama, French (1993) model to test whether returns in volatility hedge portfolios can be explained by risk. We conducted the additional analysis after excluding low-turnover stocks (10% lower) expected to have high transaction cost. The main results of this study are as follows. First, the performance of the low-volatility portfolio and the hedge portfolio was superior in terms of arithmetic mean, geometric mean, and Sharpe ratio when using range volatility than when using variance volatility. Among the range volatility, the GK was the best. Second, the rate of return of volatility hedge portfolios is not explained by the Fama, French (1993) model, and the abnormal return is the highest at the GK. Third, the analytical results of the previous analysis were maintained even if additional analysis was performed by excluding low-turnover stocks in the sample. 본 연구에서는 Parkinson(1980, PK), Garman, Klass(1980, GK), Rogers, Satchell(1991, RS)에서 제안한 다양한 범위변동성을 이용하여 저변동성 투자전략에 대해 분석하였다. 변동성 기준으로 5개의 포트폴리오를 형성하였으며 변동성이 가장 낮은 포트폴리오를 매수하고 변동성이 가장 높은 포트폴리오를 매도하는 헤지포트폴리오를 추가로 형성하였다. 이렇게 형성한 포트폴리오의 성과평가를 위하여 산술평균 수익률, 기하평균 수익률, 샤프비율(Sharpe ratio)을 계산하였다. 또한 변동성 헤지포트폴리오의 수익률이 위험에 의해 설명될 수 있는지를 검증하기 위하여 Fama, French(1993) 모형을 사용하였다. 저변동성 투자전략의 현실 적용 가능성을 살펴보기 위하여 거래회전율이 낮아 거래에 따른 비용이 높을 것으로 예상되는 주식들(하위 10%)을 표본에서 제외한 후 분석을 추가로 실시하였다. 본 연구의 주요한 분석결과는 다음과 같다. 첫째, 분산 변동성을 사용할 때보다 범위변동성을 사용할 때 저변동성 포트폴리오와 헤지포트폴리오의 성과가 산술평균, 기하평균, 샤프비율 관점에서 우수하였다. 범위변동성 중에서는, GK 변동성을 사용했을 때 가장 우수하였다. 둘째, 변동성 헤지포트폴리오의 수익률은 Fama, French(1993) 모형으로 설명되지 않았으며 이때의 비정상수익률은 GK 변동성의 경우가 가장 높았다. 셋째, 표본에서 거래회전율이 낮은 주식들을 제외하여 추가로 분석을 실시하여도 기존의 분석결과가 전반적으로 유지되었다.

회사채 시장의 유동성이 신용등급별 회사채 수익률에 미치는 영향

옥기율,정성은 한국자료분석학회 2013 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.15 No.6

이 연구는 한국 채권시장에서 유동성이 회사채의 기대수익률을 결정하는 중요한 요인인가를 실증적으로 검증하고자 하는 것이 목적이다. 유동성 관련 연구가 많이 부족한 한국의 채권시장을 대상으로, 유동성 변화에 대한 가격 충격을 잘 포착하는 Amihud(2002)의 비유동성 측정치를 활용하여 분석을 실시하였다. 표본기간은 2002년 3월부터 2012년 9월까지로 설정하였고, 5개의 신용등급의 채권을 분석하였다. 연구 결과 첫째, 유동성 변화의 예기치 못한 부분은 기대 수익률과 강한 양의 유의한 결과를 보였다. 둘째, 대체로 신용등급이 낮은 회사채일수록 유동성 프리미엄 효과가 더 크게 나타났다. 셋째, Fama, French(1993)에서 사용된 신용 스프레드 요인과 기간 스프레드 요인은 한국 회사채 시장에서도 매우 높은 유의적인 결과를 보여 회사채 초과 수익률을 잘 설명하는 변수로 확인되었다. 하지만 시장 요인은 회사채 수익률과 거의 유의적인 관계가 없었다. This paper investigates whether liquidity divided by credit ratings is priced in Korean corporate bond market. The sample period is from March 2002 to September 2012. To explain excess return in Korean corporate bond, this paper uses liquidity factor modified illiquidity measure in Amihud (2002) to show liquidity changes in unexpected part, 2 factors including credit spread and term spread in Fama, French (1993), and market factor. The major findings are as follows. First, liquidity premiums in the unexpected parts of liquidity changes unlike expected parts strongly exist in the market during total sample period. Second, the lower credit ratings are, almost the higher liquidity premiums are. Third, liquidity factor don't explain corporate bond yields before financial crisis but after its point. Forth, 2 factors by Fama, French (1993) explain liquidity premiums well, but market factor don't have explanatory power in Korean bond market. Consequently, liquidity premiums in unexpected part of liquidity changes exists in Korean corporate bond market and these are partly higher when bonds have lower credit ratings.

옵션시장 투자자들의 거래활동과 현물 지수 수익률의 상호관계 분석

옥기율,장우애 한국자료분석학회 2010 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.12 No.3

The purpose of this study is to analyze the relationship between trading-activities in the option market and the index price return. We construct put-call ratio from option volume to examine the interrelationship between the option and the stock market using VAR model. Although many previous researches studied the relations between option volume and index price returns, we specially focus on the relations between put-call ratio and index price returns. The result of analysis show that stock market strongly affect trader's activities in the option market, but in the exception of deep-out-of-the-money option, whereas trade-activity in the option market does not affect the future index price returns. 본 연구는 옵션시장에 참여하는 정보거래자들의 거래활동이 현물인 주가지수 수익률을 선도하는지 아니면 역으로 현물의 가격움직임이 옵션시장에 참여하는 투자자들의 행동에 어떤 영향을 미치는지를 살펴보기 위해 옵션시장 참여자들의 거래활동과 주가지수 수익률간의 상호관계를 분석하고 있다. 옵션시장 참여자들의 거래활동에 대한 지표로 본 논문은 풋-콜 비율을 사용하였으며 옵션시장 참여자들 중에서 정보투자자들의 거래활동을 살펴보기 위해 행사가격별 옵션 거래활동과 하루 중 수익률이 급변하는 경우 옵션시장의 거래량 움직임을 살펴보았다. 분석 결과 DOTM옵션을 제외하고는 주식시장이 옵션시장을 선도하는 것으로 나타났으나, 옵션시장 투자자들의 거래활동은 현물 지수 수익률을 선도하지 못하는 것으로 나타났다.

거시경제요인의 변동성과 선물시장이 주식시장의 가격변동성에 미치는 영향에 관한 연구

옥기율 한국금융공학회 2004 금융공학연구 Vol.3 No.2

본 연구에서는 주식시장에서의 가격변동성과 거시경제요인의 변동성과의 관계를 알아보고 거시경제변수가 주식시장의 가격변동성에 어떠한 영향을 미치는 가를 살펴본다. 실증분석결과에 의하면 환율의 변동성만이 주식시장의 가격변동성에 영향을 미치는 것으로 나왔다. 그 외 경제변수들끼리의 영향을 보면, 산업생산지수의 변동성에는 주식시장의 변동성과 인플레이션율의 변동성이 영향을 미치는 것으로 나왔다. 이자율의 변동성은 이자율 자신이 지속성을 가지고 있으며 또한 환율의 변동성이 영향을 미치는 결과를 보였다. 환율의 경우에는 주가지수수익률의 변동성이 환율의 변동성에 영향을 미치는 결과를 보였다. 외환 위기 시기의 경우를 제외한 본 연구의 추가적인 분석에 의하면, 거시경제요인의 변동성이 국내 증시의 변동성에 미치는 영향은 다소 미미하여 거시경제 환경이 최근의 국내 증시에서의 가격변동성 상승의 원인이라고는 할 수 없었다. 그러나 주가지수선물과 같은 파생상품시장의 출현이 주식시장의 가격변동성에 큰 영향을 미친다는 결과를 보였다.

KOSPI 200 옵션시장의 거래활동이 주가지수 수익률에 미치는 영향

옥기율,장우애 한국금융공학회 2006 한국금융공학회 학술발표회 Vol.2006 No.1

시장 참가자 중 개인적인 정보에 더 밝은 거래자가 있다면, 레버리지 효과와 거래비용 가설에 의하여 파생상품시장이 현물시장보다 더 빨리 정보를 반영하게 될 것이다. 본 연구의 목적은 이 가설에 입각해, 파생상품 시장이 현물시장보다 더 빨리 정보를 반영하는가를 확인하는데 있다. 본 연구의 실증분석을 위하여, 우리나라에서 파생상품 거래가 가장 활발하게 이루어지고 있는 KOSPI 200 옵션거래량과 그 현물의 수익률을 분석대상으로 삼았으며, 미래 주가에 대한 정보를 가지고 있는 거래활동과 아무런 정보를 가지지 않은 거래활동을 구분기 위하여, 옵션의 거래량을 정보성 거래와 비정보성 거래로 분류하였다. 정보성 거래의 분류를 위하여 본 연구에서는 거래량을 증권회사, 외국인, 개인, 은행, 기타 투자자별로 구분 한다. 각 투자자별 거래량에서 외가격과 심외가격옵션의 거래량 활동을 분류하여 미래의 주가 수익률과 통계적으로 유의한 상관관계를 가지는지를 분석해 보았다. 실증분석 결과, 증권회사의 경우, 10분 내의 동시적 상관관계에서도 가장 강한 음의 상관관계를 보였으며, 1시차에서도 통계적으로 유의한 음의 상관관계를 가지는 것을 확인할 수 있었으나, 정보를 가진 거래자가 레버리지가 높은 외가격옵션과 심외가격옵션에 투자할 것이라는 가정과는 달리, 전체 투자 거래량의 풋-콜 비율보다, 레버리지가 높은 거래일수록 상관관계가 약해지는 것을 확인할 수 있었다. 반면 개인투자자의 경우, 10분 내로 일어나는 동시적 거래에서만 강한 음의 상관관계를 보였는데, 전체 거래량과, 외가격옵션, 심외가격옵션의 분석 결과 모두 비슷한 상관계수를 가지는 것을 확인할 수 있었다.

범 중국 주식시장에서의 가격변동성의 비대칭적 반응에 관한 연구

옥기율 한국자료분석학회 2016 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.18 No.4

This study examines the asymmetric effect of news on price volatility in China, Hong Kong, and Taiwan stock markets. Empirical result using GARCH model that analyses an asymmetric response of stock price volatility shows that stock market volatilities of three stock markets are time-varying. For the empirical test of the asymmetric effect of news on stock price volatility, this study uses the modified GJR-MA(1) model which allows good news and bad news to have a different effect on volatility. This study finds that the unexpected negative return has a more remarkable effect on price volatility than the unexpected positive one does in all three stock markets. This means that the bad news of the stock markets gives a more crucial effect on volatility than good news does. Empirical evidence shows that since bad news might have a very different impacts on volatility than good news, it is very important to distinguish between positive and negative return shocks in the stock markets. 본 연구에서는 범 중국 주식시장에서 정보의 호·악재에 따라 주가변동성의 비대칭적 반응이 존재하는 지의 여부를 분석하였다. 주가변동성의 대칭적 반응을 알아보는 GARCH 분석결과에 의하면, MSCI-China 지수, Hang-Seng Index 그리고 대만의 TAIEX 지수 모두 주가지수 수익률의 변동성은 시간에 따라 변한다는 것을 보여주었다. 그리고 GJR-MA(1) 모델을 이용한 범 중국시장의 주가지수 수익률의 변동성의 비대칭적 반응 여부에 대한 분석결과에 의하면, MSCI-China 지수를 이용한 중국 본토 주식시장뿐만 아니라 홍콩 주식시장 그리고 대만 주식시장의 세 주식시장 모두 주가변동성에서 비대칭적 반응을 보여주었다. 즉, 범 중국 주식시장 모두 예기치 못한 음의 수익률이 예기치 못한 양의 수익률보다 주가변동성을 더 크게 증가시킨다는 것을 보여주었다. 이는 주식시장에서의 악재가 호재의 경우보다 주가변동성에 미치는 영향이 더 크다는 것을 의미한다. 이 연구결과에 의하면, 범 중국 주식시장에서도 주식시장에 도착하는 정보가 주가변동성에 미치는 반응은 비대칭적이며, 또한 주가변동성을 예측할 때, 주식시장에서의 정보의 악재 및 호재 여부를 구분해야 한다는 것이다.

Investor’s Trading Activity and Stock Market Volatility: International Evidence

옥기율 한국자료분석학회 2011 Journal of the Korean Data Analysis Society Vol.13 No.5

This study investigates whether investor’s trading activity is associated with market volatility and whether the relations between trading activity and volatility of the developed markets are different from ones of the emerging markets. This study extends one of Bessembinder and Seguin (1992) confined to the United States stock market to international ones. In the developed markets, all market return volatilities are positively related to unexpected volumes while these volatilities are insignificantly related to expected volumes. Also, in the emerging markets, all market return volatilities are positively related to unexpected volumes while these volatilities are insignificantly related to expected volumes. The empirical results imply that surprises in trading volume are much more important for explaining stock market volatility than some variation in the expected trading activity in the emerging markets as well as the developed markets.