국내 상장 REITs 시장에서의 군집행동 분석

국문 초록 (Abstract)

REITs는 부동산 및 주식 시장의 특성을 고루 갖추고 있는 투자자산으로 최근 들어 REITs 시장의 특성에 대한 조사 자료의 축적으로 실증 분석 여건이 크게 개선되고 있다. 이에 따라 학제 간 연구를 개방적으로 수용하는 부동산학의 연구 분위기 속에서 인접학문의 분석방법론을 적용하여 REITs 시장에서의 변화 추이와 투자 속성에 대한 심층적 이해를 제고할 수 있을 것으로 판단된다.
이러한 의미해서 본 연구의 목적은 국내 상장 REITs 시장을 대상으로 군집행동의 분석을 통하여 REITs 시장 변화의 추이를 확인하고, 투자속성을 제고하고자 한다. 군집행동은 가격변동성의 원인을 파악하고자 하는 일환으로서 가격결정원리의 이해를 위해 필요한 부분이다. 연구방법론으로 행동경제학 차원에서 수익률횡단면산포도를 활용한 모형과 동태적조건부상관관계를 활용한 모형을 통하여 군집행동 발생 여부에 대한 검증을 수행한다. 본 연구의 범위는 전체 REITs 중 주식 시장에 상장된 17개의 REITs를 연구대상으로, 시간적 범위는 첫 번째 REITs가 운영을 시작하였던 2002년 전반기부터 자료를 구독할 수 있는 2017년 전반기까지이다. 이러한 자료를 활용하여 통계분석프로그램 R을 통해 다음과 같은 결론을 도출하였다.
첫째, 상장 REITs 시장의 군집행동 여부를 분석한 결과 상장 REITs 시장에서도 군집행동이 발현하는 것을 확인할 수 있다. 주식 시장의 경우 주가 하락 시, 부동산 시장의 경우 가격 상승 시에 나타나는데, 상장 REITs 시장의 경우 가격 하락 시 군집행동 발현의 빈도수가 많았다. 이러한 점은 상장 REITs의 경우 주식 시장의 특성을 지니고 있어 주식 시장과 유사한 모습으로 군집행동이 나타난다.
둘째, 방법론적으로 군집행동을 포착하기 위한 대표적인 모형인 ‘수익률횡단면산포도’를 활용한 모형의 경우 시계열 문제, 군집행동 원인에 관하여 설명을 하지 못하는 한계가 기본적으로 내포되었다. 이에 따라 본 연구에서는 시계열 문제를 해결하기 위하여 ‘동태적조건부상관관계’를 활용하였다. 두 모형의 비교분석 결과 공통적으로 2008년 글로벌 금융위기 시기에 상승장과 하락장에서 군집행동이 존재하였다. 즉 REITs 시장 전체가 불안한 상황에서 합리적인 판단보다는 타인의 투자 행태를 모방하여 군집행동이 발현되었다는 점을 확인하였다. 2008년 글로벌 금융위기 이후와 2011년 유럽 발 금융위기에서 ‘수익률횡단면산포도’를 활용한 CSSD 모형에서는 군집행동을 포착할 수 없었으나, ‘동태적조건부상관관계’를 활용한 CSDCC모형의 경우 상승장과 하락장 양 구간에서 군집행동을 포착하였다.
본 연구의 의의는 REITs 시장 분석에 있어서 인접학문의 방법론을 도입하는 것이 적실성이 있음을 제시하는 한편, 투자자 군집행동의 검증모형을 국내 REITs시장에 최초로 도입하여 그 단서를 제시한 데 있다. 또한 REITs 시장의 변화에 관한 추이를 행동경제학적 방법론 측면에서 연구를 수행함으로써 REITs 시장에서도 투자심리가 자산 가격에 영향을 미치는 요인인지에 대한 연구의 기초를 제시하였다. 이를 통하여 효율적 시장 가설의 현실 설명의 한계를 보완할 수 있는 수단이 될 수 있음을 시사한다. 또한 기존 군집행동의 발현 여부에 관하여 ‘수익률횡단면산포도’를 활용한 연구의 한계점을 극복하고자 ‘동태적조건부상관관계’를 활용한 군집행동 분석을 통해 시계열 문제를 보완을 통해 정밀성에 대하여 제시하였다.
결론적으로 REITs 시장이 불안할 때 군집행동의 개연성이 강하므로 가계 입장에서는 투자의사결정에 신중하여야 하며, 정책적으로는 시장실패를 예방하기 위하여 적절한 대응이 필요함을 시사한다.

목차 (Table of Contents)

• 국문 초록 ⅰ.
• 표 목차 ⅴ.
• 그림목차 ⅵ.
• Ⅰ. 서론 1.
• 1. 연구의 배경과 목적 1.
• 2. 연구의 범위와 방법 3.
• 2.1 연구의 범위 3.
• 2.2 연구의 방법 4.
• 3. 연구의 내용 및 구성 4.
• Ⅱ. 이론적 배경과 선행연구 검토 5.
• 1. REITs의 정의 5.
• 2. 수익률 및 변동성에 관한 이론 6.
• 3. 군집행동에 관한 이론 7.
• 3.1 군집행동의 일반적 개념 7.
• 3.2 주식 시장에서의 군집행동의 개념 8.
• 3.3 군집행동의 측정 방법에 관한 이론 9.
• 4. 선행 연구 검토 10.
• 4.1 주식 시장의 수익률 변동성, 거래량의 관계 10.
• 4.2 REITs 수익률의 특징 12.
• 4.2.1 상장된 REITs의 수익률을 활용한 수익 특성 관련 연구 13.
• 4.2.2 REITs의 회계적 수익률을 활용한 수익 특성 관련 연구 15.
• 4.3 군집행동 17.
• 4.3.1 주식 시장에서의 군집행동 18.
• 4.3.2 부동산 시장에서의 군집행동 21.
• 4.3.3 REITs 시장에서의 군집행동 22.
• 4.4 본 연구의 차별성 25.
• Ⅲ. 한·미 REITs 시장의 현황 분석 28.
• 1. 국내 REITs 시장의 발전 과정 및 현황 28.
• 1.1 국내 REITs 시장의 상장 현황 30.
• 1.2 국내 상장 REITs 시장에서 군집행동 추이 32.
• 2. 미국 REITs 시장의 현황 34.
• 2.1 미국 REITs 시장의 발전과정 및 현황 36.
• 2.2 미국 상장 REITs 시장에서 군집행동 추이 39.
• 3. 현황분석을 통한 시사점 41.
• Ⅳ. 한국 REITs 시장에서의 군집행동 분석 44.
• 1. 분석대상 및 분석단위 설정 44.
• 2. 분석모형의 설정 45.
• 2.1 Cross-Sectional Standard Deviation(CSSD) 모형 45.
• 2.2 Dynamic-Conditional Correlation-MGARCH 모형 47.
• 3. 기초통계분석 52.
• 4. 실증 분석 54.
• 4.1 소결 62.
• Ⅴ. 결론 64.
• 1. 연구의 요약 64.
• 1. 연구 결과의 의의 및 시사점 65.
• 2. 연구의 한계와 향후 연구방향 66.
• 참고문헌 68.
• 부록 72.
• 영문요약 81.