우리나라 프로젝트 파이낸스의 신용 스프레드 분석에 관한 연구 = (An)empirical analysis on credit spreads of project finance in Korea

국문 초록 (Abstract)

프로젝트 파이낸스(project finance)는 해당 프로젝트의 미래 현금흐름 및 프로젝트 자체의 자산가치와 사업주의 신용을 담보로 하여 해당 프로젝트를 수행하는데 필요한 자금을 조달하고, 프로젝트가 실패할 경우 대주가 사업주에 대하여 대출금 상환 청구권 행사를 할 수 없거나 제한되는 금융방식이다.
선진 외국 금융기관들은 1980년대 이후 대규모의 자본이 소요되고 투자의 불확실성이 높은 자원 개발 사업과 각종 플랜트 사업 등 대형 건설 사업 등에 프로젝트 파이낸스를 적극 도입하여 이에 대해 많은 노하우를 쌓아가고 있는 반면, 우리나라의 금융기관과 기업들은 건설사업 등 사회 간접자본 시설부문 외에는 프로젝트 파이낸스에 대한 경험이 부족한 실정이다.
이와 같이 국내적으로 증가추세에 있는 프로젝트 파이낸스의 중요성에도 불구하고 이 분야에 관한 연구는 크게 미흡한 실정이다. 특히 프로젝트 파이낸스의 스프레드 결정요인과 그 시사점에 관한 연구는 전무한 실정이다. 따라서 본 연구의 목적은 우리나라 금융기관의 프로젝트 파이낸스의 스프레드에 영향을 미치는 요인들을 실증적으로 분석함으로써 국내 금융기관의 프로젝트 파이낸스 참여 의사결정시 기본틀을 제시하는데 있다. 또한 국내 및 해외프로젝트 파이낸스 사례분석을 통하여 실증분석의 변수들이 어떻게 반영되는가를 검토하고 정책적 시사점을 제시한다.
실증분석 결과에 의하면 해외프로젝트 파이낸스의 경우 대출금액 변수(AM)는 통계적으로 유의하나 기존의 해외 연구와는 다르게 양(+)의 효과를 갖는 것으로 나타냈다. 그리고 대출 기간변수(MA) 및 제3자 보증 변수(GUA)는 모두 통계적 유의성이 높지 않게 나타났다.
한편 물적 담보제공(COL), 환위험변수(ER)는 통계적으로 유의하고 국가위험도변수(NR)는 통계적 유의성이 낮은 것으로 나타났다.
그리고 국내프로젝트 파이낸스 전체를 대상으로 분석한 경우 대출금액 변수(AM)와 제3자 보증 변수(GUA)는 모두 통계적으로 유의하지 않았으나 대출기간 변수는 통계적으로 유의하고 음(-)의 효과를 나타내고 있다.
국내프로젝트 파이낸스 중 부동산 개발 부문의 경우 대출금액 변수(AM)는 통계적으로 유의하고, 음(-)의 효과를 나타내고 있다. 대출기간 변수(MA)와 제3자 보증변수(GUA)는 통계적으로 유의하지 않는 것으로 나타났다.
국내프로젝트 파이낸스 중 비부동산 개발 부문의 경우 대출금액 변수(AM)는 통계적으로 유의하지 않았으나 대출기간 변수(MA)는 통계적으로 유의하고 음(-)의 효과를 나타냈다.
본 연구의 결과는 대부분 기존 연구의 결과를 뒷받침하고 있다.
사례분석을 통해 실증분석에서의 변수들이 사례에서 실제 반영되고 있는 지와 대주들이 대출금에 대한 위험을 감소시키기 위해서 노력하고 있는지를 검토하였다. 그 결과 다음과 같은 시사점을 제시한다.
첫째, 대주는 사업주가 국내외 신용평가기관에서 신용평가 대상이 되는지의 여부와 프로젝트 규모 등 여러 가지 사항을 종합적으로 검토하여 사업주의 신용도를 판단해야 할 것이다.
둘째, 프로젝트 회사의 부채상환비율은 일반적으로 스프레드의 결정에 중요한 요인이 되므로 대주들은 프로젝트 규모별, 업종별로 부채상환비율의 기준을 결정하여 스프레드 산정의 기초 자료로 이용해야 할 것이다.
셋째, 참여 금융기관의 수가 많으면 대출금에 대한 위험이 분산되므로 스프레드에 영향을 미치게 된다. 그러므로 참여 금융기관의 세계적 순위, 프로젝트의 규모, 대출금액 등을 종합적으로 고려하여 참여 금융기관의 수를 결정해야 할 것이다.
넷째, 사업주의 프로젝트에 대한 기술적, 경제적 타당성 분석능력도 스프레드에 영향을 미칠 수 있다.
따라서 최근 증가 추세에 있는 프로젝트 파이낸스의 중요성에 비추어 프로젝트 파이낸스의 스프레드에 영향을 미치는 요인인 사업주의 신용도, 부채상환비율, 참여금융기관의 수, 금리위험, 사업주와 금융기관의 프로젝트에 대한 기술적․경제적 분석 능력 등이 스프레드의 결정에 반영될 수 있도록 금융기관은 노력을 해야 할 것이다.

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

Project finance is defined as limited or non-recourse financing of a newly to be developed project through the establishment of project company. Project finance is an advanced financial banking product with which lender initially rely on, as a source of capital for repayment, the cash flow generated only from the projects operation itself or assets of project company.
Project finance was first used on a large scale to develop the North Sea oil fields during 1970s, where the scale and risk of the invest required far exceeded the capabilities of any single petroleum company or even any single consortium of companies. Following the success of the North Sea developments, Project finance has been used extensively to develop natural resource, electric power, transportation, and numerous other ventures around world.
This paper provides case study and the empirical analysis on credit spreads of project finance which Korean financial institutions extended to the project company. Our samples consist of 50 foreign project finance loans from 1993 through 1997 and 89 domestic project finance loans from 1999 through 2004.
This paper estimates the determinants of spreads in project finance using the model. The dependant variable is the spread above LIBOR(or CD), in basis points and the independent variables are loan size, loan maturity, guarantee, collateral, currency risk and country risk rank.
Regression analysis shows as follows. In foreign project finance, loan size variable is positively related to spreads. Loan maturity variable, guarantee variable, and country risk rank variable are not statistically significant. Collateral variable is negatively related to spreads. The presence of collateral reduces spreads of project finance. Currency risk variable is positively related to spreads.
In domestic project finance, loan size variable is not statistically significant. Loan maturity variable is negatively related to spreads. Lenders are likely commit longer maturities if they obtain stand-by letter of credit and guarantees from another bank and export credit agencies.
Guarantee variable is negatively related to spreads. The presence of third guarantee reduces spreads of project finance. These results are consistent with the findings of the existing literature.
This paper reviewed how the variables in the regression analysis influenced spreads through case study and lenders tried to mitigate the risk of project finance loan. This result suggests a few implications.
First, after lenders review the project size and whether the project sponsors have the credit rating in the international credit rating agencies or not, they should evaluate the credit rating of project sponsor.
Second, the debt service coverage ratio of project companies is the determinants of spreads in project finance. Lenders have to determine the criterion of the debt service coverage ratio with project size and the industrial category of project finance. Lenders should use it as the basic data of spreads in project finance.
Third, the number of fund provider banks in syndicate influences the risk of project finance loan. So, it reduces spreads in project finance.
Fourth, the feasibility analysis ability of project sponsor influences spreads in project finance.
Therefore, lenders should try to influence the determinants of spreads in project finance by important factors. These important factors are the credit rating of project sponsor, the debt service coverage ratio of project company, the number of banks in syndicate, the interest rate risk, and the feasibility analysis ability of project sponsor.

목차 (Table of Contents)

• 제1장서론
• 제1절 연구의 배경 및 목적
• 제2절 연구의 방법 및 범위
• 제2장프로젝트 파이낸스에 대한 이론적 고찰
• 제1절 프로젝트 파이낸스의 개념
• 1. 프로젝트 파이낸스의 정의
• 2. 기존 금융 방식과의 차이점
• 제2절 프로젝트 파이낸스의 구조
• 1. 프로젝트 파이낸스의 당사자
• 2. 프로젝트 파이낸스의 기본구조
• 제3절 프로젝트 파이낸스 수행시 검토사항
• 1. 프로젝트 파이낸스의 적합사업
• 2. 프로젝트 파이낸스의 형태
• 3. 프로젝트 파이낸스의 절차
• 제4절 프로젝트 파이낸스의 위험 및 관리
• 1. 프로젝트 파이낸스 추진시의 위험
• 2. 프로젝트 파이낸스의 위험관리 방안
• 제3장선행연구 검토
• 제1절 해외연구
• 1. Shah and Takor의 연구
• 2. Dailami and Lepziger의 연구
• 3. Kleimeier and Megginson의 연구
• 4. Sorge and Gadanerz의 연구
• 5. Bhatnager and Tufano의 연구
• 6. Hainz의 연구
• 제2절 국내연구
• 1. 박훤일의 연구
• 2. 강길환의 연구
• 3. 신재정의 연구
• 제4장실증분석
• 제1절 연구가설 및 모형
• 제2절 DATA 분석
• 1. 해외프로젝트 파이낸스
• 2. 국내프로젝트 파이낸스
• 제3절 상관관계 분석
• 1. 해외프로젝트 파이낸스
• 2. 국내프로젝트 파이낸스
• 제4절 실증분석
• 1. 해외프로젝트 파이낸스
• 2. 국내프로젝트 파이낸스
• 3. 실증분석결과 요약
• 제5장프로젝트 사례분석
• 제1절 해외사례
• 1. 인도네시아 Pation 화력발전소 사례
• 2. 태국 Star 정유공장 사례
• 3. 인도 Birla AT&T 사례
• 제2절 국내사례
• 1. 국내 신공항 고속도로 사례
• 2. 인천 간석동 아파트 사례
• 3. Seoul City Tower 사례
• 제3절 사례분석을 통한 시사점
• 제6장결론