회계정보를 활용한 비상장 중소기업 가치평가모형의 유용성에 관한 연구 = The Empirical Study on the Usefulness of Firm Value Estimates in Assessing Financial Distress for Unlisted SMEs in Korea

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

The purpose of this study is to examine whether intrinsic value of equity is useful in discriminating a financially healthy unlisted SME from an unhealthy one. Since fair－market values are unobservable for private stocks, this study uses surrogate figures estimated from models like RIM(residual income valuation model) such as EVA(economic value added), CT(Claus and Thomas, 2001) and Ohlson(1995). DCF(discounted cash flow) model is also tested for comparion with RIM.
Data is extracted from the database unlisted SMEs maintained for and used in rendering guarantees by KODIT(Korea Credit Guarantee Fund. Quasi－population (sample data) of this study is 118,990 firm/years observation and each firm should have at least three consecutive financial statements and total assets over one billion won.
Logistic regression was used to see if equity value estimates would have incremental usefulness in partitioning the sample into the bankrupt firms and the non－bankrupt ones. In the analyses, five financial ratios which were selected as best predictors of SME default study in Altaman and Sabato(2007) were employed as control model(variables).
Empirical results provide evidence that all the equity value estimates considered in this study seem to have incremental explanatory power over and above control model in predicting business failures of unlisted SMEs. Among the estimates, the EVA estimate displays the highest discerning power and the DCF estimate shows the least predictive capability.
These findings suggest that the RIM, whose implications in understanding accounting phenomena for public firms have widely been delved into, have the potential to assist creditors and credit－guarantors render rational decisions in assessing financial risks of unlisted SMEs. This study is one of the initial contributors to the research along this line of field.

국문 초록 (Abstract)

본 연구는 회계수치를 이용한 기업가치평가모형으로서의 초과이익할인모형(RIM)이 채권자인 금융기관의 입장에서 비상장 중소기업과 관련된 경제적 의사결정을 수행함에 있어 얼마나 유용한 정보를 제공하고 있는지를 분석하는데 있다. 연구대상 표본은 신용보증기금이 보유하고 있는 자료 중 총자산 10억원 이상이고 3년 연속으로 재무제표를 보유하고 있는 비상장 중소기업 118,990개/년 자료이다.
검토대상 RIM은 김권중(2012)에서 제시된 영업초과이익할인모형(EVA)과 Claus and Thomas(2001)의 CT모형 그리고 Ohlson(1995)의 Ohlson모형이다. 비교대상 기업가치평가모형으로 현금흐름할인법(DCF)에 해당하는 FCF모형을 추가하였다. 실증분석방법으로는 Altman and Sabato(2007)가 중소기업 부실예측에 유용한 변수로 제시하고 있는 다섯 가지의 회계변수를 통제변수(모형)로 설정하고, 이 통제모형에 기업가치를 자기자본으로 나눈 기업가치변수와 현재 금융실무계에서 신용공여한도 산출시 보편적으로 사용하고 있는 매출액 기준 운전자금사정한도를 자기자본으로 나눈 WDC를 검토변수에 추가하였다. 검토변수에 대하여는 다변량로지스틱 회귀분석을 통해 건전기업과 부실기업의 차이(변별력)에 대한 증분적인 설명력을 갖는지를 실증적으로 검증하였으며, 자기자본 기업가치한도가 운전자금사정한도에 대한 대체적인 검토수단이 될 수 있는지도 함께 검토하였다.
실증분석 결과 RIM(EVA, CT, Ohlson)은 모두 통제모형에 추가될 경우 그 모형의 부실예측력이 향상되기 때문에 각각의 기업가치변수는 독립적으로 추가적인 설명력을 갖는 것으로 분석되었다. 하지만 FCF모형과 WDC는 모두 추가적인 설명력을 보이지 아니하여 중소기업과 관련된 경제적 의사결정에 유용하지 않음을 알 수 있었다.
이와 같은 실증분석의 결과는 다음과 같이 매우 의미있는 시사점을 보여주고 있다.
첫째, 비상장 중소기업 가치평가 실무에서 DCF모형 보다는 RIM이 더욱 유용한 정보를 제공하고 있으며, DCF모형은 많은 한계점을 보유하고 있어 실무에 사용하기 어렵다는 점이다.
둘째, 기업가치에 의한 자기자본한도는 금융기관이 보편적으로 사용하고 있는 운전자금사정한도에 대한 대체적인 한도산정방법으로 활용이 가능하다는 점이다. 중소기업에 대한 여신한도를 부여할 때 매출액을 기준으로 산출하는 매출액한도 뿐만 아니라 기업가치에 의한 자기자본한도를 추가적으로 고려할 필요가 있다는 점이다.

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