주식형 펀드의 시장예측, 종목선택과 생존편의에 관한 연구

국문 초록 (Abstract)

지난 1998년 국내에 뮤추얼펀드가 도입된 이후, 펀드는 대표적인 간접투자 상품의 하나로 자리매김 하고 있다. 특히 2004년 이후 적립식 펀드의 열풍으로 최근 펀드시장의 규모가 급성장, 2007년 말 현재 펀드 설정액은 325조원에 이르고 있으며 펀드 종류 수도 9,203개에 달하고 있다. 이 같은 규모는 순자산 측면에서 세계 14위권, 펀드 종류 수에서는 펀드 종주국이라 할 수 있는 미국과 어깨를 나란히 하는 수준이다. 더구나 적립식펀드의 수탁고가 최근 2년 사이 두 배 이상 증가하면서 50조원을 돌파하는 등 국민투자상품으로 인식되면서 국내 주식시장의 건전한 발전에 크게 기여하고 있다.
하지만 이 같은 급성장하는 펀드 시장에 대한 학술적, 실무적 연구는 지극히 저조한 실정이다. 펀드 관련 논문을 찾아보기 힘들 뿐 아니라 발표된 논문도 대부분 펀드의 단순한 수익률이나 펀드 유형에 따른 수익률 비교 정도에 지나지 않는다. 투자자 입장에서 볼 때 펀드 투자와 관련해 가장 관심 있는 분야는 펀드의 수익률일 것이다. 하지만 운용되는 펀드의 성과를 살펴보면 아니러니컬 하게도 단순히 시장지수를 따라가면서 투자하는 인덱스펀드보다 높은 수익률을 시현하는 펀드의 수가 판매되는 전체 펀드의 절반에도 미치지 못하고 있다. 따라서 학술적으로나 실무적으로 이에 대한 원인을 밝혀내는 연구가 꾸준히 진행되어 왔고 이를 위해 펀드매니저의 성과를 보다 자세히 나누어 분석할 필요가 있는 것이다.
외국문헌을 보면 펀드 성과는 크게 펀드매니저의 시장예측 능력(market timing ability)과 종목선택기술 (selectivity skill)로 나누어 분석되고 있다. 시장예측 능력이란 펀드매니저가 시장의 움직임을 미리 예측해 강세장의 시장이 예상되는 경우 투자를 늘리고 약세장으로 시장이 전망되는 경우 투자를 줄여 현금보유를 늘림으로써 수익을 극대화시키는 것을 일컫는다. 반면 종목선택 기술이란 저평가된 주식을 매입하고 고평가된 주식을 매각함으로써 수익률을 향상시키는 능력을 일컫는다. 외국의 선행연구들은 펀드 수익률을 결정짓는 이 같은 두 가지 요소에 대한 연구를 꾸준히 그리고 방대하게 진행하여 왔다. 하지만 국내의 경우 실무적으로는 펀드의 종합적인 성과측정만 이루어지고 있고 학술적으로도 펀드 수익률을 자세히 나누어 분석하는 연구는 지극히 미미한 상황이다.
시장예측 능력과 종목선택 기술에 의한 성과측정과 함께 펀드 연구의 또 다른 주요 주제 중의 하나는 펀드의 생존편의 (survivorship bias)에 관한 연구이다. 생존편의란 펀드의 성과를 측정할 때 측정시점에 존재하는 펀드만을 표본으로 선정하여 연구를 실시, 시장 전체적인 측면에서 고려하면 펀드 성과가 실제보다 과대평가되는 현상을 일컫는다. 즉 실적이 저조한 펀드들은 판매 도중에 투자자들의 환매 등을 통해 사라지는 경향이 있는데 이 같은 실적미달 펀드들을 제외한 채 생존하고 있는 우량 펀드의 수익률만을 측정할 경우 수익률은 당연히 상승한다는 논리이다. 많은 외국 문헌에서는 생존편의의 존재를 밝히고 있어 펀드 연구의 경우 대부분 표본에 대한 생존편의 여부를 검증한 후 연구를 진행하고 있는 것이 현실이다. 하지만 국내의 경우 이 같은 생존편의에 관한 연구는 전혀 이루어지지 않고 있다.
따라서 본 논문에서는 최근 급성장하고 있는 주식형펀드의 성과를 펀드매니저의 시장예측능력과 종목선택기술

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

This paper examines the selectivity skill and the timing ability of fund managers by various methodologies with 1,439 sample funds running from 2002 to 2007 in which the fund industry has been rapidly growing up in Korea. Also this paper investigates the survivorship bias basically measured for robustness of the results.
I find that the fund managers exhibit the statistically insignificant selectivity skill and do not present the timing ability, which is consistent with the results of previous literatures. However, the fund managers do not show the negative timing ability if I use the underlying portfolio method and non-parametric method that are the most recently developed measurement for timing ability. In particular, the fund managers display the statically insignificant positive timing ability in aggregate growth III type funds that invest more than 90% of money in the stock. I also observe the survivorship bias in Korean funds. The survivor funds achieve 0.28% more than the monthly return of disappeared funds. Therefore, the results of many studies in terms of fund performance should be modified to devaluate if the sample funds are only surviving funds.