한국 상장 리츠의 섹터 다각화가 성과에 미치는 영향 = The Effect of Sector Diversification on the Performance of Listed Korean REITs

국문 초록 (Abstract)

본 연구는 한국 상장 리츠의 자산 섹터 다각화가 성과에 미치는 영향을 실증적으로 검증하는 것을 목적으로 한다. 한국 상장 리츠 시장은 비교적 짧은 역사와 제한적 자산 구성에도 불구하고 최근 빠르게 성장해 왔으며, 섹터 다각화는 포트폴리오 안정성과 시장가치 제고를 위한 전략으로 논의되어 왔다. 그러나 국내 상장 리츠를 대상으로 섹터 다각화와 성과의 관계를 다차원적으로 분석한 실증 연구는 아직 충분히 축적되지 않았다.

분석 대상은 한국 주식 시장에 상장된 리츠 20개이며, 각 리츠의 상장 시점부터 2025년 4분기까지의 분기별 불균형 패널 데이터（총 343건）를 구축하였다. 섹터 다각화는 허핀달-히르슈만 지수（HHI）, 섹터 수, 다각화 여부, 섹터별 구분의 4가지 층위로 측정하였으며, 성과 지표로는 회계적 운영 효율성（NOI Margin）, 위험 조정 투자 성과（Sharpe Ratio）, 시장 가치 평가（P/NAV）를 설정하였다. 하우스만 검정 결과에 따라 NOI Margin 및 P/NAV 모델에는 고정효과모형（FE）을, Sharpe Ratio 모델에는 확률효과모형（RE）을 적용하였다.

분석 결과는 다음과 같다. 첫째, NOI Margin 측면에서 허핀달 지수, 섹터 수, 다각화 여부는 모두 유의미한 영향을 미치지 않아, 섹터 다각화라는 전략적 선택이 단기적인 회계적 수익성으로 즉각 전이되지는 않음을 확인하였다. 둘째, Sharpe Ratio에서는 다각화 여부가 한계적으로 유의미한 음의 영향을 보인 반면, 오피스형 및 물류형 리츠는 혼합형 대비 높은 위험 조정 투자 성과를 기록했다. 섹터 집중 전략이 투자 성과 측면에서 일정한 우위를 가질 수 있음을 시사한다. 셋째, P/NAV에서는 섹터 수가 유의미한 정의 영향을 미쳐, 시장이 포트폴리오의 외연적 확장을 일부 긍정적으로 평가하고 있음을 확인하였다. 동시에 오피스형 리츠가 혼합형 대비 높은 P/NAV를 기록하여, 시장이 성장 기대와 운용 안정성을 이중적으로 반영하여 평가하고 있을 가능성을 시사한다. 해외 자산 보유 리츠에 대해서는 Sharpe Ratio와 P/NAV 모델에서 대체적으로 할인을 받는 경향이 나타났다.

본 연구는 한국 상장 리츠 시장에서 섹터 다각화의 효과가 성과 지표별로 상이하게 나타난다는 점을 실증적으로 보여준다. 이는 섹터 다각화의 가치가 단순히 운영 효율성에만 반영되는 것이 아니라, 시장의 기대와 평가 방식에 따라 다르게 해석될 수 있음을 의미한다. 본 연구는 리츠 운용사의 포트폴리오 전략 수립, 투자자의 성과 평가, 정책 당국의 제도 설계에 참고할 수 있는 기초 자료를 제공한다.

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

This study empirically examines the effect of asset sector diversification on the performance of listed Korean Real Estate Investment Trusts （REITs）. Despite persistent P/NAV discounts and ongoing policy discussions regarding sector diversification in the Korean REIT market, empirical evidence has remained absent. This study fills this gap by providing the first empirical analysis using a longitudinal panel dataset.

The sample comprises 20 listed Korean REITs, forming an unbalanced panel dataset of 343 quarterly observations from their respective listing dates through the fourth quarter of 2025. Sector diversification is measured across four dimensions: the Herfindahl-Hirschman Index （HHI）, number of sectors, a binary diversification indicator, and a sector-type classification. Performance is assessed via NOI Margin, Sharpe Ratio, and P/NAV ratio. Based on Hausman test results, Fixed Effects Models are applied to NOI Margin and P/NAV, while a Random Effects Model is used for the Sharpe Ratio.

Three key findings emerge. First, no diversification indicator exerts a significant effect on NOI Margin, suggesting that sector diversification does not immediately translate into improved accounting profitability. Second, the diversification dummy marginally reduces the Sharpe Ratio, whereas office-type and logistics-type REITs outperform mixed-type REITs on a risk-adjusted basis. Third, the number of sectors positively affects P/NAV, providing evidence of a diversification premium whereby investors reward broader sector exposure as a signal of strategic flexibility. Simultaneously, office-type REITs command a P/NAV premium over mixed-type REITs, revealing a dual valuation structure in which the market rewards both sectoral breadth and specialized expertise. A consistent discount is applied to REITs holding overseas assets across all performance models.

Overall, these findings suggest that the value of sector diversification is more readily captured in market expectations than in short-term operational metrics, implying a time-lag in the transmission of diversification benefits. This study provides critical insights for REIT managers, investors, and policymakers in shaping the future development of the Korean REIT market.

목차 (Table of Contents)

• 표 목차 ⅲ
• 국문초록 ⅳ
• 제1장 서론 1
• 제1절 연구의 배경 및 목적 1
• 제2절 연구의 방법 및 범위 4
• 제2장 이론적 배경 및 선행연구 검토 5
• 제1절 이론적 배경 5
• 1. 다각화의 정의 5
• 2. 현대 포트폴리오 이론과 위험 조정 투자 성과 8
• 3. 범위의 경제·내부자본시장이론과 회계적 운영 효율성 10
• 4. 다각화 프리미엄·할인 가설과 시장 가치 평가 12
• 제2절 선행연구 검토 및 연구의 차별성 15
• 1. 선행연구 검토 15
• 2. 연구의 차별성 18
• 제3장 연구방법 20
• 제1절 분석 대상 20
• 제2절 분석방법: 패널 데이터 분석 22
• 제3절 변수의 정의 24
• 1. 독립변수 24
• 2. 종속변수 27
• 3. 통제변수 29
• 제4절 연구가설 32
• 제4장 분석결과 34
• 제1절 기술통계 및 상관관계 분석 34
• 제2절 실증분석 38
• 1. 하우스만 검정 및 모형의 적합성 38
• 2. 섹터 다각화가 회계적 운영 효율성에 미치는 영향 39
• 3. 섹터 다각화가 위험 조정 투자 성과에 미치는 영향 41
• 4. 섹터 다각화가 시장 가치 평가에 미치는 영향 44
• 제5장 결론 47
• 제1절 연구 요약 및 시사점 47
• 1. 연구 요약 47
• 2. 시사점 50
• 제2절 연구의 한계 및 후속연구 53
• 참고문헌 55
• ABSTRACT 63