호텔 REITs의 도입가능성 연구 : 수익성과 투자조건을 중심으로 = (A) Study on the Prospects of Hotel REITs in Korea : Based on FFO and Investment Conditions

국문 초록 (Abstract)

1997년 말 외환위기 이후 우리나라는 극심한 자산 디플레이션과 고금리, 실업 등으로 정부와 기업뿐만 아니라 모든 국민들이 이로 인해 많은 시련을 겪어야 했으며, 그러한 과정에서 국내 기업들이 소유한 많은 부동산자산이 외국기업에 헐값에 팔려야만 했다. 이러한 금융위기에 대한 대응책으로 학계와 전문가들은 미국, 호주 등에서 운영중인 REITs(Real Estate Investment Trusts)와 같은 부동산 유동화제도를 실시할 것을 주장하였다. 이들은 REITs와 같은 부동산 유동화제도가 부의 소수독점을 방지하고 경제위기시에 자산디플레이션의 문제를 해결할 수 있는 기능을 발휘할 수 있다고 주장하였다. 정부는 이를 받아들여 2001.7월 “부동산투자회사법”이 탄생하기에 이르렀다.
REITs제도는 이미 미국에서도 부동산에 의존도가 높은 산업들 전반에 걸쳐 성공적으로 운영되고 있으며 2000년 말 호텔산업분야에서도 14개 상장 REITs가 약 1,400개의 호텔과 25만 여개의 객실을 소유하고 운영 중에 있다. 우리나라에서는 아직 오피스를 대상으로 하는 소규모 기업구조조정 REIITs 2개가 운영되고 있으나, 아직 산업전반에 걸쳐 활성화되지는 못하고 있는 실정이다.
REITs제도가 활성화되면 부동산의 소유권은 주식으로 유동화되어 주식시장에서 자유롭게 거래되고 소액투자자들도 부동산투자로부터의 부의 분배에 참여할 수 있으며, 또한 기업들은 보유 부동산의 매각을 통해 자금조달이 용이해지며, 호텔산업에 있어서는 미국의 Marriott과 같이 소유와 경영을 분담하는 전문호텔기업이 등장할 수 있을 것이다.
REITs는 세제에 대한 혜택을 부여받기 때문에 기업운영에 있어서 세금부담이 적으나 기업의 소유구조, 자산배분, 수입구조에 있어서 제한을 받으며, 정부의 감독을 받고 또한 기업공개의 의무화로 인해 경영의 투명성이 확대될 것이다.
본 연구에서는 부동산의 의존도가 높은 국내 호텔산업에 있어서도 이러한 호텔 REITs가 도입가능할 것인가를 연구주제로 정하고, 미국 호텔 REITs 운영에 대한 현황과 전략을 조사하고, REITs의 수익성과 기준인 FFO개념으로 국내 호텔기업들과 수익성과를 비교·분석하고, 마지막으로 국내 호텔이나 호텔 REITs관련 기관과 기관투자자들을 대상으로 도입가능성과 도입가능시장, 투자가능한 수익조건과 대상시장 등에 대한 면접조사를 통해 호텔 REITs의 도입가능성을 검증하고자 하였다.
본 연구를 통해서 몇 가지 시사점을 도출하였다.
첫째, 미국의 REITs제도는 1960년에 법제화되어 현재 주택, 오피스, 판매시설, 호텔과 리조트, 의료시설, 산업시설, 창고 등 다양한 부동산관련 산업분야에 걸쳐 운영되고 있으며, 미국 호텔 REITs는 미국 호텔부동산의 5%, 전체 REITs시가총액의 6%를 차지하고 있을 정도로 잘 정착되어 운영되고 있다.
둘째, 미국 호텔 REITs들은 보유한 호텔 수가 많고, 호텔의 직접 소유 혹은 타 기업에 대한 지분소유를 하고, percentage lease, pooled lease, long-term lease, guarantee 방식 등 다양한 임대방식을 통해 운영이익을 수취하므로 수익의 편차가 안정적이고 높은 수준이었다. 조사한 미국 호텔 REITs 13개소의 2000년도 자산대비 평균 FFO 수익율은 7.4%이었다.
셋째, 국내 호텔기업들은 이들 REITs보다는 전반적으로 낮은 수익성과 호텔기업별 높은 편차를 보였으나(1999년과 2000년에 각각 4.1%, 4.2%이었음) 국내 일부 호텔기업들도 상대적으로 높은 수익성을 나타내었고, 조사대상 특1급, 특2급 호텔 중에서는 특2급 호텔이 수익성이 높은 호텔기업이 많은 것으로 조사되었다. 이러한 조사는 REITs의 수익기준과 비교를 위해서 법인세, 감가상각비, 특별손익, 자산재평가의 보정의 과정을 걸쳤으며, 이러한 과정을 통해서 호텔기업들이 부동산 소유로 인해서 얻는 자본이득의 수준을 파악할 수 있었는데, 1999년과 2000년에 자산재평가를 실시한 15개 호텔법인들의 부동산 평가이익은 118%에 달하였다.
넷째, 호텔 및 REITs 관련 전문가들과 기관투자자들에 대한 면접을 통해서 얻어진 결과들은 다음과 같다.
1. 일반적으로 호텔 및 REITs 관련 그룹은 호텔이 수익성과가 운영중인 오피스 REITs보다 높다고 평가하고 있었으나, 기관투자자들은 호텔은 수익성과가 외부환경에 민감하게 영향을 받아 편차가 높으며, 안정성이 낮다고 평가하였다.
2. 호텔 및 REITs관련 그룹은 REITs의 설립가능한 투자자의 배당수익률 조건을 10%이상으로 보았으며, 이에 반해 기관투자자들은 안정성이 담보된 경우 8%이상이라고 응답하였다.
3. 호텔 및 REITs관련 그룹은 특2급 내지 1급정도의 호텔시장이 경영전문화를 통한 수익극대화가 가능한 시장으로 판단하였다.
4. 이들 응답자들은 REITs제도의 도입의 활용을 위해서는 경영의 전문성을 제고하고, 소유보다 운영을 중시하는 인식의 전환이 요구되며, 국내 REITs제도에 있어서도 세제감면혜택이 필요하다고 응답하였다.
호텔 REITs의 도입가능성은 호텔산업 내부의 수익성과와 경영전문화 등의 경쟁력뿐만 아니라 외부의 금융시스템 및 경제상황에도 밀접한 연관을 가지고 있다. 본 연구에서는 호텔산업의 수익성과를 중심으로 도입가능성에 접근하고자 하였다. REITs제도가 호텔산업에 도입된다면 향후 호텔산업에도 경영의 전문화와 투명성에 일대변화가 예상된다. REITs는 정부와 금융감독기관의 감독을 받으며, REITs운영에 대해 주주들에게 그 결과를 세부적으로 공표해야하므로 호텔기업의 운영에 대한 회계적 투명성도 높아질 것이다. 이는 호텔운영에 대해 투명성이 요구되어지므로 바로 경영의 전문화가 요구되어지며, 산업전반에 큰 영향을 미칠 것으로 예상된다. 또한 기존의 호텔기업은 소유 호텔을 유동화하고 전문호텔경영기업으로 전환하는 경우도 등장할 것이다.
REITs제도가 반드시 좋은 것이나 나쁜 것으로 단순하게 판단되기는 어려운 것이나 이러한 부동산관련 산업의 선진 기업모형을 소개함으로써 호텔산업분야에 미래의 변화가능성을 제시하는데 본 연구의 의의가 있다.

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

Korea endured real estate deflation from 1998 to 2000 resulting from foreign currency crisis of late 1997. Korea government lost economic sovereign at those times and had no choice but to raise interest rate and urge companies to lower debt ratio. Many buildings and ownerships of Korean companies were sold to foreign companies at a surprisingly low price and unemployment rate soared very highly.
After mid-1990s, some Korean scholars demanded that liquidation policy of fixed asset such as real estate be institutionalized. They knew that REITs (Real Estate Investment Trusts) had helped to recover asset deflation in other counties, preventing small number of people from owning exclusive wealth by real estate investment. They also knew REITs had been good to small equity investor.
In Korea, REITs is recognized as "a kind of mutual fund and should be a real company in order to distribute profits to investors who provided some fund". Strictly speaking, REITs is a REIC(Real Estate Investment Company) in Korea. In Korea, REITs must have permission. Korea REITs must raise more than 30% of fund from IPO(Initial Public Offering), and directly invest more than 70% of fund in real estate, it also must allocate more than 90% of net income to equity shareholders and one shareholder must not own more than 10% of equity. Now, as of early 2001, 2 small size CR-REITs(Corporate Restructuring REITs) are only being operated. One is office REITs and the other is a complex REITs including apartment, office and education center.
This study aims to verify whether REITs system can be established in Korean hotel industry. Among many industries, hotel is one of the industries that can be influenced by real estate investment and other real estate features. Because it is very difficult to access the prospects in REITs, this study focuses on FFO(Fund From Operation) and Delphi survey taken by REITs specialists'.
Following research method and range are used in this study.
First, in order to identify the characteristics and operation strategy, hotels REITs in the US is researched. This case study produces hotel REITs operation strategies and 14 public REITs' operation results.
Second, to study Korean hotel industry's operation results and profitability, 23 upper-upscale hotels and upscale hotels in Seoul are researched with regard to FFO rate(FFO from Asset). For an investor, it is important to evaluate industry profitability. Because there are many differences in accounting between Korea and USA, this study, of course, needs adjustments on income statement and balance sheet. These adjustments include income tax, depreciation, special loss and gain and asset reassessment.
At last, experts were interviewed. Interviewees were divided into two group. One is hotel and asset manager, appraiser and investment company which had ever examined REITs system. And the other is investor group which can give investment conditions to hotel REITs.
This interview's output follows. In the US, about 5% of total hotels belong to REITs in year 2000(Legg Mason Wood Walker Inc.), and 15 hotel REITs, except for one non-public REITs, have about 1,400 hotels. FFO rate (FFO/Asset) from 13 REITs, except for Starwood, was 7.4%(weighted average). Most hotel REITs used percentage lease, pooled lease and long-term lease and their dividend goals are 10 ∼ 12% to shareholder. Most of them purchase existing hotels at a less than replacement cost and renovate them to suit to target market. Some hotel companies such as Marriott and Starwood invade global market turning to REITs.
In search of the profitability of Korea hotel company, finance data of 23 hotels (13 upper upscale hotels and 10 upscale hotels in Seoul) are used. From 1999 to 2000 these hotel companies' weighted average FFO rate(after adjustment) was 4.1% and 4.2% respectively. Upper upscale hotels' rate was 4.2%(1999) and 3.7%(2000), while upscale hotel was 2.9%(1999), 9.2%(2000). During these period, the operation results of upscale hotel companies are superior to upper upscale. About 40% of upscale hotel companies had higher than 7% FFO rate but in case of upper upscale, just 15.2% did. This study produced an additional output that during 1999 and 2000, 15 hotel companies reassessed their real estate resulting in their capital gains of 118%.
The last stage of this study is interviews with two groups. Interviewees(12 people) related to hotel REITs think that generally profitability of hotel is higher than that of office REITs and expect dividend yield rate of competent hotel REITs to be at least 10%. And most of them think feasible lodging market is upscale and midscale hotels. At last, they said that a few changes are needed if Korea hotel companies will convert into REITs. A few changes are professionalism and efficiency of management, making much of operation rather than ownership and tax exemption in REITs.
The other intervieweess(11 people) are financial experts. They think hotel revenue is sensitive to external condition such as business fluctuation. Therefore hotel profitability is less stable than that of office. But they can finance as low as 8% if it has a shield of stability. They prefer house rent, office and retail to hotel. And if they decide investment in hotel REITs, they attach importance to (1) reliability of hotel management company, (2) reputation of hotels belonged to REITs and (3) expected yield rate.

목차 (Table of Contents)

• 목차
• 표차례 = iv
• 그림차례 = v
• 논문개요 = vi
• 제1장 서론 = 1
• 제1절 문제의 제기 = 1
• 제2절 연구의 목적 = 3
• 제3절 연구의 범위와 방법 = 4
• 제4절 선행연구의 고찰 = 6
• 제2장 부동산투자신탁제도 (REITs) 의 이론과 사례 = 8
• 제1절 부동산투자신탁제도에 대한 이론적 배경 = 8
• 1. 부동산의 유동화와 증권화 = 8
• 2. REITs의 정의 및 특징 = 10
• 3. REITs의 발전배경 = 13
• 1) 미국 REITs제도의 도입배경 = 13
• 2) 우리나라 = 16
• 4. REITs의 종류와 구조 = 20
• 5. REITs의 수익평가기준 = 26
• 제2절 미국 호텔산업의 REITs 현황 = 29
• 1. 미국 호텔산업의 REITs 현황 = 29
• 2. 미국 호텔REITS의 개별사례들 = 32
• 1) Host Marriott Corporation = 32
• 2) Felcor Lodging Trust Incorporated = 34
• 3) Starwood Hotels & Resorts Trust = 36
• 4) Hospitality Properties Trust = 37
• 5) Hersha Hospitality Trust = 39
• 6) Humphrey Hospitality Trust = 40
• 3. 시사점 = 41
• 제3장 연구의 설계 = 43
• 제1절 조사설계 = 43
• 1. 사례연구의 필요성 = 43
• 2. 조사의 범위 및 대상 = 45
• 3. 조사방법과 조사기간 = 46
• 4. 연구절차 = 47
• 제2절 설문지 구성 = 48
• 제4장 사례분석의 결과 = 51
• 제1절 한국호텔기업과 미국 호텔 REITs의 수익성 비교 = 51
• 1. 미국 호텔 REIT의 수익성과 측정 = 51
• 2. 국내 주요 호텔기업의 수익성과 측정 = 53
• 3. 시사점 = 68
• 제2절 호텔 REITs의 도입가능성 = 71
• 1. 면접의 진행 = 71
• 2. 호텔 및 AMC 등 REITs관련 기관에 대한 면접 = 72
• 3. 기관투자자들에 대한 면접 = 80
• 4. 시사점 = 83
• 제5장 결론 = 86
• 제1절 요약 및 정리 = 86
• 제2절 연구의 한계점과 시사점 = 90
• 참고문헌 = 92
• 설문지 = 95
• ABSTRACT = 107