투자 심리와 주식수익률

국문 초록 (Abstract)

1) 투자심리와 주식수익률
많은 연구들이 투자심리에 대한 연구를 진행하였으나, 투자심리의 미래 주식수익률의 예측 능력에 대한 연구는 부진한 실정이며, 대부분의 연구는 직접측정과 간접측정간 비교로 제한되어 있다(Qiu and Welch(2006), and Feldman(2010)).
본 연구에서는 먼저 우리나라 주식시장의 환경에 적합한 특유의 투자심리지수를 산출하고자 한다. 다음으로 산출한 투자심리지수를 이용하여 투자심리가 주식수익률에 미치는 영향에 대하여 검증하고자 한다. 그리고 개별 기업 특성에 따라 투자심리가 주식수익률에 미치는 영향은 차이가 있을 것으로 예상된다. 따라서 기업특성별로 포트폴리오를 구성하여 개별 기업특성에 따른 투자심리의 영향의 정도를 검증하고자 한다. 또한 산출한 투자심리지수의 주식수익률 예측능력 및 VAR 분석을 통해 투자심리와 주식수익률간의 관계에 대해 검증함으로써 본 연구의 결과의 강건성을 높이고자 한다.

2) 투자심리와 모멘텀 효과
효율적 시장이란 증권에 영향을 미치는 정보가 즉각적이고 정확하게 주식 가격에 반영되는 시장을 의미한다. 한편, 시장효율성의 관점에서 퍼즐로 보이는 경험적 패턴들을 이례현상이라고 한다. 이례현상은 많은 연구자들에 의해 검증되어 왔으나 그 원인에 대해서는 명확한 결론을 제시하지 못하고 있다. 최근 이례현상들을 투자자의 비합리적 투자행태에서 원인을 찾으려는 연구들이 진행하고 있다.
본 연구에서는 이례현상 중 가장 뚜렷하게 발생하는 이례현상 중 하나인 Jegadeesh and Titman(1993)에 의해 발견된 모멘텀 효과에 대하여 분석하고자 한다(정정현(2013) 및 엄윤성(2013) 등).
선진금융시장에서는 장단기 모멘텀 현상이 발생하지만, 우리나라의 경우에는 단기 모멘텀 현상은 발견되나(정정현(2013) 및 엄윤성(2013) 등), 장기 모멘텀 현상은 연구자에 따라 차이를 보이고 있다. 이러한 현상은 개인투자자의 단기 추종매매에 의한 결과라고 예상된다. 이에 본 연구에서는 먼저, 우리나라 주식시장에서 단기 모멘텀 효과의 존재여부를 확인하고, 모멘텀 효과가 투자심리에 의해 영향을 받는지 즉, 투자심리의 고저에 따라 모멘텀 효과가 차이가 있는가를 살펴보고자 한다. 이를 통해 이례현상 중 하나인 모멘텀 효과에 대한 이해의 폭을 넓힐 수 있을 것으로 기대된다. 또한 다양한 이례현상을 설명하고자하는 연구들이 파생될 것으로 예상된다.

3) 투자심리와 기업 고유위험
자산가격결정모형에 의하면 완전 분산된 포트폴리오를 구성하면, 기업의 고유위험은 제거될 수 있다고 한다. 그러나 대부분의 개인투자자들은 완전 분산된 포트폴리오를 구성하기 보다는 몇몇 종목으로 그들의 투자자금을 운용하고 있다. 따라서 개인투자자들은 체계적 위험뿐 만 아니라 기업의 고유위험인 비체계적 위험 또한 부담하게 된다. 이와 관련된 기존 연구에 의하면, 고유위험은 주식수익률을 결정하는 중요한 요인이 될 수 있음을 주장하고 있다(Goetzmann and Kumar(2007), Xu and Malkiel(2000), Campbell et al(2001), Goyal and Santa-Clara(2003), 이상빈, 서정훈(2007) 등). 또한, 주식수익률의 고유변동성과 수익률간의 관계에 대한 연구가 진행되어 왔다(Goyal and Santa-Clara(2003), Ang et al(2006, 2009), Fu(2009), Bali et al(2008) 등). 분석 결과는 연구자마다 다소 상이한 결과를 제시하고 있다. 국내주식시장을 대상으로 연구한 김태혁, 변영태(2011)의 연구에서는 고유변동성과 동일가중 평균수익률간 유의한 음(-)의 관계를 가지는 것을 발견하여, 우리나라 주식시장에서 고유변동성은 주식수익률을 결정하는 중요한 요인이 될 수 있음을 주장하였다.
본 연구에서는 고유위험에 따른 수익률의 차이가 투자심리에 의해 기인하는가를 살펴보고자 한다. 투자심리와 고유위험간의 관계에 대하여 검증한 연구는 아직까지 발견을 하지 못하였다. 나아가 투자심리와 고유위험의 미래 주식수익률 예측에 대해 검증하고자 한다. 따라서 본 연구에서는 고유위험과 투자심리간의 관계 및 고유위험과 주식수익률의 관계에 투자심리가 미치는 영향에 대해 검증한다는 점에서 기존 연구와는 차별성을 갖는다. 그리고 본 연구의 분석 결과는 주식수익률의 결정요인에 대해 보다 명확한 이해를 가져올 것으로 기대된다.