전기 자율공시의 주가반응이 자율공시수준에 미치는 영향

국문 초록 (Abstract)

자율공시는 경영자의 임의성이 존재하지만, 자율공시의 정보효과가 있다면 정보성을 내포하고 있고 신뢰성 있는 정보는 자본시장의 투자자나 기업 모두에게 다양한 효익을 가져다 줄 수 있을 것으로 기대된다.
선행연구들에서 자발적 공시의 유인으로 빈번하게 제시된 것으로서는, 경영자가 자신이 가진 내부정보를 시장에 제공하여 그들 기업의 내재가치와 시장에서 형성된 기대치와의 차이를 조정하려는 목적이나(Ajinkya and Gift 1984), 기업의 우수성을 시장에 전달하여 투자자들의 관심을 유도하고 자본조달비용을 낮추고자 하는 유인(Diamond and Verrecchia1991; Lang and Lundholm 1993; Botosan 1997; Verrecchia 2001) 등이 자발적 공시를 수행하게 한다고 보고 있다. 또한 잠재적 소송위험을 감소시키거나(Skinner 1994, 1997; Kasznik and Lev 1995; Trueman 1997), 주가차익 등에 의한 자신의 사적이익이나 성과에 따른 보상을 높이기 위해서도(Noe 1999; Aboody and Kasznik 2000) 자발적 공시를 활용하는 것으로 알려져 있다.
그러한 효익 중의 하나로 자율공시정보가 투자자들의 기대를 증가시키거나 충족시키는 것으로 판단되는 경우, 그 효익은 곧바로 주가의 변동으로 시현되어질 것이다. 또한 경영자가 선행공시로 인해 이러한 주가반응을 이해하고 있다면, 당기 영업활동 중 새로운 자율공시사항이 발생했을 때, 즉 공시 여부를 경영자가 자발적으로 결정할 수 있는 입장에 있는 경우에, 그러한 의사결정에 선행적인 정보효과에 대한 인식이 중요한 영향을 미칠 수 있을 것으로 본다.
본 연구의 목적은 경영자의 자율정보공시에 대한 의사결정에 있어서, 선행적인 자율공시로 인한 시장반응 효과가 새로운 자율공시 의사결정에 유인으로 작용하는지를 검증하고자 하는 것이다.
자율공시로 인한 정보효과가 차후의 공시 의사결정에 영향을 미치고 있는지를 분석하기 위해서는 공시의 정보효과가 일단 측정가능해야 하며, 본 연구에서는 자율공시로 인한 정보효과를 공시시점 3일간(-1, 0, +1)의 누적초과수익률(CAR)로 측정한다. 또한 분석대상이 되는 기업은 전기에 자율공시사항을 공시한 기업이라야 하며, 공시일 주변의 주식수익률을 구할 수 있는 기업으로 한정된다. 다만 정보효과의 정확한 측정을 위하여 다른 사건과 중복되는 공시는 제외하였다. 종속변수로 고려하고 있는 공시의사결정에 대한 대용치(proxy)로는, 자율공시의 공시빈도를 사용하였다. 분석모형은 당기의 자율공시빈도(VD)를 종속변수로 사용하고, 전기의 자율공시의 정보효과(VDCAR)를 관심변수로 하여, 전기의 자율공시 정보효과가 당기의 자율공시빈도에 영향을 미치는지, 그리고 자율공시빈도를 증가시키는지를 분석하고자 한다.
또한 선행연구들에서 제시된 다양한 자발적 공시유인들의 효과를 통제하기 위하여 자본조달비용 감소 유인에 대한 통제를 위해 가중평균자본비용(WACC)을, 주식보유로 인한 경영자의 자발적 공시 유인에 대해서는 경영자지분율(MO)을, 기업의 다양한 이해관계자들로부터 제기될 수 있는 소송위험을 통제하기 위한 대리변수로는 소송건수(LITIGATION)를 모형에 포함한다. 또한 전유정보 노출이 시장에서 경쟁적 지위의 약화를 발생시킬 수 있기 때문에 이로 인해 경영자의 자발적 공시 유인이 감소될 수 있다는 전유정보 공시비용가설에 따라 동일산업에서 개별기업의 매출액점유율(MS)을 자발적 공시유인의 대리변수로 모형에 함께 포함하였다.
기타의 통제변수로는 기업규모(SIZE), 총자산순이익률(ROA), 부채비율(LEV), 시장가치대장부가치비율(MB)을 사용하였다.
마지막으로 경영자의 의사결정은 경제환경 및 공시정책에 따라 달라질 수 있으며, 동일한 정보라 하더라도 시장이 좋은 상황에서는 시장참여자들의 기대에 긍정적으로 반영될 수 있지만 그렇지 않은 환경에서는 부정적으로 인식될 수도 있다. 자율공시는 공시의사결정에 있어서도 경영자가 재량적으로 판단할 수 있기 때문에 경제상황의 변화에 따라 달라질 수 있다. 이러한 공시의 연도별 경제환경 및 공시정책의 변화에 대한 특성을 통제하기 위해 연도더미변수(YD)를 포함하여 분석을 수행한다.