선물이론가격과 차익거래 = Theoretical Price and Arbitrage

국문 초록 (Abstract)

대부분의 국가에서 거래되고 있는 주가지수선물의 가격을 주시하여 보면 주가지수선물가격은 보유비용모형(cost-of-carry model)에 의해 예측된 이론가격보다 실제의 지수선물가격이 일반적으로 낮게 거래되고 있는 것이 관찰되었다. 주가지수선물가격의 저평가 현상에 대하여 여러 가지 이론이 있지만 대체로 시기선택권(timing option), 시장의 비효율성, 공매의 제약성 등으로 그 초점이 모아진다. 본 연구는 한국시장에서 선물가격의 행태를 분석하고 저평가 현상이 발견되면 그에 따른 원인을 분석하고자 2000년 5월부터 2001년 9월까지 kospi 200현물지수 및 주가지수선물 최근월물의 일별가격을 이용하여 분석한 결과 다음과 같은 사항이 발견되었다.
첫째, 한국에서 주가지수 선물이 도입된 이후, 선물가격이 적정하게 이루어지고 있는지 배당과 거래비용을 고려한 좀더 완화된 완전시장의 가정하의 보유비용모형으로 계산된 이론가격과 실제 선물가격을 비교해 본 결과 선물의 실제가격은 6개의 모든 월물에서 이론가격에 비해 저평가 되어 있었다.
둘째, 미국 지수선물시장과는 달리 우리나라에서 선물거래의 자본이득에 대해서는 과세하지 않는데도 불구하고, 실제로 실제가격이 이론가격에 비해 괴리를 보여, 그 원인이 시기선택권에 의한 것인지를 검토한 결과, 시기선택권 이론은 타당성이 없는 것으로 결론내릴 수 있었다.
셋째로, 시간이 경과함에 따라 시장이 균형상태가 되어 선물가격의 저평가가 시장의 불균형상태에 기인한 것인지를 검증한 결과, 각월물의 실질가격과 이론가격간의 차이의 표준편차가 시간이 지남에 따라 점점 효율성을 회복해 가는 것을 볼 수 있었고, 선물실제가격과 이론가격간의 회귀분석에서도 시장이 시간이 지남에 따라 균형상태가 되어가는 것을 알 수 있었다.
네 번째 검증내용인 베이시스(basis)를 살펴 본 결과, 우리나라에서는 배당수익률이 이자율보다 낮음에도 불구하고 보유비용모형에 의해 선물가격이 현물가격보다 낮은 backwardation 현상이 빈번하게 나타나고 있음을 알 수 있었다.