원가의 하방경직성이 시장에서 유용한 정보로 인식되는가?

국문 초록 (Abstract)

1. 연구가설
원가의 하방경직성은 매출변화에 대한 비대칭적인 원가행태로 매출이 감소할 때 원가의 감소비율이 매출이 증가할 때 원가의 증가비율보다 작게 나타나는 현상으로 설명된다. Anderson et al.(2007)은 매출이 감소할 때 매출에 대한 판매관리비 비율의 증가는 경영자가 원가통제에 있어 비효율적이기 때문에 발생하는 것이 아니라 하방경직성 등에 기인하는 것이기 때문에 미래이익과 양(+)의 관계를 가짐을 보고하였다.
일반적으로 원가의 하방경직성은 두 가지의 상반된 효과를 가지고 있다. 첫째, 당기의 보고이익을 감소시키는 음(-)의 효과와 둘째, 미래이익 증가라는 양(+)의 효과를 가진다. 원가의 하방경직성이 당기의 보고이익을 감소시키지만, 미래 기대이익에 대한 긍정적인 정보를 전달하므로 시장이 효율적이라면 미래이익을 증가시킬 것이라는 기대감이 시장에 추가적으로 반영되어 수익률의 증가를 가져올 것으로 보인다.
즉, 당기의 음(-)의 하방경직성 효과와 미래의 양(+)의 하방경직성 효과 중 어느 효과가 더 크게 나타나는가에 따라 원가의 하방경직성은 바람직한 정보일 수도 있으며, 그렇지 않은 정보일 수도 있다. 그러나 당기의 음(-)의 하방경직성 효과와 미래의 양(+)의 하방경직성 효과 중 어느 효과가 더 크게 나타날지는 예측하기 어렵기 때문에 이를 검증하는 것은 매우 흥미 있는 일이다. 만약 당기의 음(-)의 하방경직성 효과가 미래의 양(+)의 하방경직성 효과보다 더 크다면 부정적인 정보로서 시장에 반영될 것이지만, 미래의 양(+)의 하방경직성 효과가 당기의 음(-)의 하방경직성 효과보다 크다면 긍정적인 정보로서 시장에 반영될 것으로 예상된다. 따라서 본 연구에서는 다음과 같은 연구가설을 설정하여 이를 검증하고자 하였다.

연구가설1 :
원가의 하방경직성에 대한 미래이익의 증가 효과는 원가의 하방경직성에 대한 보고이익의 감소 효과를 약화시킬 것이다.

또한 본 연구에서는 원가의 하방경직성에 대한 정보내용이 보고이익 유형에 따라 다르게 시장에 반영되고 있는지를 검증하고자 한다. 원가의 하방경직성은 당기의 음(-)의 하방경직성 효과와 미래의 양(+)의 하방경직성 효과로 나타날 수 있음을 앞서 기술하였다. 원가의 하방경직성이 바람직한 정보로서 인식되어 추가적인 양(+)의 수익률이 나타날 것으로 기대된다고 하더라도 하방경직성이 다양한 기업의 보고이익유형과 상호작용할 경우 그의 효과가 어떻게 나타날지는 예측하기 어렵다. 왜냐하면 흑자를 보고하는 기업의 경우, 원가의 하방경직성에 의해서 흑자에서 흑자로 감소하기 때문에 투자자들은 그렇게 민감하지 않을 것이며, 상호작용 효과가 미비하게 나타날 수 있다. 그러나 적자보고의 경우, 당기에 적자를 보고하면서 까지 원가를 줄이려하지 않았다는 것은 미래이익을 위한 적극적인 경영전략이거나 원가를 줄일 수 없는 상황에서 당기의 손실을 털어버리려는 경영자의 행동을 의미한다. 따라서 적자기업의 경우, 미래 이익 증가에 대한 기대효과가 당기 보고이익에 대한 감소효과 보다 클 것으로 예상되기 때문에 다음과 같은 가설을 설정하였다.

연구가설2 :
시장은 적자기업의 원가의 하방경직성에 대해서 양(+)으로 반응할 것이다.

2. 분석대상 및 원가의 하방경직성 측정
원가의 하방경직성이 자본시장에서 미래성과에 대한 어떤 신호로서 받아드리는지를 검증하기 위해서는 Homburg and Nasev(2008)와 Weiss(2010)의 두 가지 방법으로 원가의 하방경직성을 측정하며 원가요소별(판매관리비, 제조원가, 총원가, 매출원가)로 그 효과를 분석한다. 즉, 판매관리비는 투자자나 분석가 등의 관심 비용 항목이며 대부분의 선행연구에서 판매관리비의 변동행태에서 하방경직성이 존재함을 보고하였기 때문에 분석대상에 포함한다. 뿐만 아니라 경영활동에 대한 다양한 정보를 제공해 줄 수 있는 제조원가, 총원가, 매출원가를 분석대상에 포함한다.

3. 연구모형
첫번째 가설은 연구모형1을 통해 검증하고 두번째 가설은 연구모형2를 통해 검증한다.

연구모형1:
CAR = α0 + β1UE+ β2 CS + β3CS*UE + 통제변수+ ε
CAR : 누적초과수익률
UE : (당기순이익t- 당기순이익t-1)/총자산t-1
CS : 원가의 하방경직성을 보고한 기업이면 1, 그렇지 않으면 0
CS*UE : CS와 UE의 상호작용

연구모형2:
CARi,t =α0 +β1UE + β2CS +β3CSNE +β4CSNEUE+통제변수+ ε
CAR : 누적초과수익률
UE : (당기순이익t- 당기순이익t-1)/총자산t-1
CS : 하방경직성을 보고한 기업이면 1, 그렇지 않으면 0
CSNE : 원가의 하방경직성을 나타낸 기업 중 적자를 보고한 기업)
CSNEUE : CSNE*UE의 상호작용