기업의 성장기회와 자본조달정책에 관한 실증 연구 = An empirical study on firm growth oppotrunity ans financing policy

국문 초록 (Abstract)

성장은 모든 기업이 영속적으로 존재하기 위한 중요한 요소이며, 성장에 따른 자금조달정책은 기업재무에 있어 중요한 이론을 형성하여 왔다. 특히 성장기회가 높을수록 투자기회의 증가로 인한 주주와 채권자간의 충돌이 발생할 여지가 높을 뿐만 아니라 사적 정보의 증가로 인해 경영자와 투자자간에 정보비대칭이 증가할 수 있다. 본 연구는 이와 같은 유인을 중심으로 기업의 성장기회와 자본조달정책간의 영향에 관한 이론적 고찰 및 실증연구와 이에 따른 시사점을 확인하고자 한다.
본 연구는 2000년부터 2010년까지 유가증권 상장, 코스닥 제조 기업을 대상으로 하여 기업의 성장기회와 자본조달정책간에 영향 관계를 패널분석을 통하여 실증 분석하였다. 실증 분석 결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 기업의 성장기회와 자본구조에 관한 관계에서 장부가부채비율과 시장가 대 장부가 비율은 유의한 정(+)의 값을, 시장가부채비율과 시장가 대 장부가 비율은 유의한 부(-)의 값을 나타내고 있어 국내기업의 경우 성장기회와 부채비율간에는 자본조달순서이론과 수정자본조달순서이론 및 상충이론이 모두 존재하고 있는 것으로 보인다. 특히 장부가부채비율과 성장기회간의 정(+)의 값은 자본조달순서이론을 지지하는 결과이며, 시장가부채비율과 성장기회간의 부(-)의 관계는 상충이론과 수정자본조달순서이론을 지지하는 결과로 보인다. 성장기회를 고성장기회그룹, 중성장기회그룹, 저성장기회그룹으로 나누어 분석한 결과 회귀계수의 부호는 모두 일치하였으나, 고성장기회그룹이 저성장기회그룹 보다 부채비율의 영향도가 낮아 부채발행의 유인이 낮은 것으로 나타났다. 또한 저성장기회그룹만이 자금부족분과 부채비율간의 관계에서 유의한 정(+)의 결과를 나타내고 있어 다른 그룹보다 자본조달순서이론에 더욱 잘 부합하는 것으로 나타났다. 그러나 마켓타이밍이론을 검증하기 위한 변수인 외부조달 가중평균 시장가 대 장부가비율에서는 종속변수에 따라 다른 결과가 나타났다. 즉 장부가부채비율에서는 유의한 정(+)의 값을 나타낸 반면, 시장가부채비율에서는 유의하지 않았다. 이러한 결과에 따르면 마켓타이밍이론의 적용을 단정하기 어렵다. 한편 단기 성장성 변수인 자산증가율의 경우 유의한 결과가 일관성 있게 나타나지 않아 단기 성장성과 부채비율간에는 영향이 낮게 나타났다. 둘째, 기업의 성장기회와 전환사채 선택에 관한 연구에서 시장가 대 장부가 비율은 전체기업에서는 유의한 정(+)의 결과를 보였으나 공모와 사모를 분리하여 살펴본 결과, 공모 전환사채 발행 기업에서 유의한 정(+)의 결과를 나타낸 반면, 사모 전환사채 발행 기업에서 유의하지 않았다. 한편 전환사채 발행 공시에 따른 누적비정상수익율(CAR)분석에서는 성장기회와 전환사채발행에 따른 주가반응의 경우 유의한 정(+)의 결과를 나타내고 있어 성장기회가 높은 기업의 경우 주가에 긍정적인 반응을 보였다. 셋째, 기업의 성장기회와 부채의 만기구조간의 영향관계에서는 시장가 대 장부가 비율 변수와 비유동부채비율간에 유의한 결과를 보이지 못했다. 한편 성장기회를 그룹으로 나누어 분석한 결과에서 저성장기회그룹에서만 비유동부채와 시장가 대 장부가 비율이 정(+)의 결과를 나타냈다. 넷째, 기업의 성장기회와 은행차입금간의 관계에서는 시장가 대 장부가 비율 변수와 차입금비율간에는 유의한 부(-)의 결과를 나타냈다. 이러한 결과는 성장기회가 높을수록 은행차입금보다 사채에 의존하는 경향을 보이고 있어 홀드업 문제가 존재함을 확인한다. 또한 성장기회를 그룹으로 나누어 분석한 결과 고성장기회그룹에서만 차입금비율과 시장가 대 장부가 비율은 부(-)의 결과를 나타냈다.

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

All firms always have to make decision on the financial policy. Specially, the firm with growth opportunity can face more difficulties for financing decision. Determinant of financing policy is connected with the information asymmetry and agency problem in growth firm. Information asymmetry is known to increases with private information of manager.
This study investigate an effect on firm growth opportunity and financing policy through manufacturing firm listed in Korean Composite Stock Price Index(KOSPI) and KOSDOQ during the period from 2000 to 2010. This study test the pecking order theory, trade off theory and market timing theory by examining how firms finance equity or debt. Additionally, I examine incentive of convertible bond issuing , debt maturity structure and choice of private debt on growth opportunity. This allows me to resolve the issue of growth opportunities on financing policy. This study find that the relationship between leverage and growth opportunities is negative and positive according to market leverage and book leverage. But this study find that the relation between weighted average market-to-book ratio which is variable to test for market timing theory and book leverage is positive. But the relation between weighted average market-to-book and market leverage is not significant. According to this results, I support pecking order theory, and modified pecking order theory, trade off theory. Myers (1977) contends that firms with high growth opportunities are more likely to suffer from debt overhang problems. On the other hand, Jensen and Meckling (1976) argue that the conflict of interest between debtholders and equityholders creates incentives to overinvest in risky projects that reduce firm value. To mitigate these types of problems, one solution is to use more equity financing than debt financing.
Through logit regression test, this study find that the relationship between convertible bond and growth opportunities is positive. Difference between theory and practice are as follows ; the firms which convertible bond issue is low quality company. and it is used to increase equity of convertible bond issunig firm. the advantage of convertible bond is to low interest rate relate to straight bond.
This study find that the relationship between debt maturity and growth opportunity is not significant. On the other hand, the relationship between private debt(bank loan) and growth opportunity is negative.

목차 (Table of Contents)

• 제1장 서론 = 1
• 제1절 연구 배경 및 목적 = 1
• 제2절 연구 방법 및 범위 = 5
• 제2장 선행연구 및 연구가설 = 7
• 제1절 기업의 성장기회와 자본구조에 관한 연구 = 7
• 1. 선행연구 = 7
• 2. 연구가설 = 15
• 제2절 기업의 성장기회와 전환사채 선택에 관한 연구 = 19
• 1. 선행연구 = 19
• 2. 연구가설 = 25
• 제3절 기업의 성장기회와 부채의 만기구조에 관한 연구 = 26
• 1. 선행연구 = 26
• 2. 연구가설 = 31
• 제4절 기업의 성장기회와 은행차입금 선택에 관한 연구 = 33
• 1. 선행연구 = 33
• 2. 연구가설 = 36
• 제3장 연구 방법론 = 37
• 제1절 연구자료 수집과 표본선정 = 37
• 1. 연구자료 수집 = 37
• 2. 표본선정 = 37
• 제2절 변수의 정의 = 38
• 1. 종속변수 = 38
• 2. 독립변수 = 39
• 제3절 연구방법 및 연구모형 = 44
• 1. 연구방법 = 44
• 2. 연구모형 = 45
• 제4장 실증분석 = 48
• 제1절 기초통계량과 상관관계 분석 = 48
• 1. 기초 통계량 = 48
• 2. 상관관계 분석 = 48
• 제2절 기업의 성장기회와 자본구조에 관한 실증 분석 = 51
• 1. 사실분석 = 51
• 2. 패널회귀분석 = 57
• 제3절 기업의 성장기회와 전환사채 선택에 관한 실증 분석 = 81
• 1. 사실분석 = 81
• 2. 로짓회귀분석 = 84
• 제4절 기업의 성장기회와 부채의 만기구조에 관한 실증 분석 = 88
• 제5절 기업의 성장기회와 은행차입금 선택에 관한 실증 분석 = 93
• 제5장 결론 = 98
• 참고문헌 = 101
• ABSTRACT = 113