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백미연 ( Miyoun Paek ),고광수 ( Kwangsoo Ko ) 한국금융학회 2016 금융연구 Vol.30 No.3
본 연구는 Chevalier and Ellison(1997)과 Sirri and Tufano(1998)의 순현금흐름 연구와 Spiegel and Zhang(2013)의 시장 점유율 연구를 통합하여 성과와 현금흐름의 관계를 새로운 시각으로 해석하였다. 펀드 현금흐름 반응의 이분산성을 고려한 분위수 회귀분석 방법을 사용하여, 각 분위수구간에서 과거 성과와 펀드 현금흐름의 볼록성 관계가 달라지고, 투자 의사결정에 영향을 미치는펀드 특성에도 차이가 나타남을 보여주었다. 실증분석 결과는 다음과 같다. 첫째, 현금흐름의 측정 방법과 무관하게 국내 일반 주식형 펀드에서는 과거 성과와 현금흐름 간의 비대칭 볼록성 관계가 존재한다. 둘째, 현금흐름의 이분산성을 고려한 분위수 회귀분석의 결과는 투자자의 평균적인 의사결정과 차이가 있다. 시장 점유율 변화의 경우, 과거 성과와 현금흐름 간의 볼록성은 상위 성과에서는 높은 분위수의 영향이, 하위 성과에서는 낮은 분위수의 영향력이 크게 작용하였다. 셋째, 시장 점유율 변화의 경우, 상위 성과에서 최상위 분위수 펀드의 평균 규모가 최하위 분위수에 비해 3,050억 원 크게 나타났다. 이는 실적이 좋은 대규모 펀드가 홍보 및 판매 촉진의 대상이 된다는 것을 의미하며, 한편으로는 인위적인 수익률 제고와 관련된 대리인 문제로도 해석할수 있다. 본 연구는 평균 투자자들의 행동 특성을 전체 투자자의 행동 특성으로 이해하던 기존 관점에서 벗어나, 현금흐름 반응의 이분산성을 고려하여 펀드 투자자의 의사결정을 해석하였다는 점에서 의의를 가진다.
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