서울 오피스시장의 투자수익률 결정요인에 관한 연구 = (A) study on the determinants of investment returns in the Seoul office market

국문 초록 (Abstract)

외환위기 이후 국내에 진출한 외국인들뿐만 아니라 국내의 연기금과 보험사 등 많은 투자자들이 주식, 채권 외에 대체투자 대상으로서 수익형 부동산의 대표적인 섹터인 오피스에 많은 투자를 하고 있다. 그러나 다른 부동산 분야에 비하여 비교적 안정적이고 수익 및 위험 관리가 용이한 오피스에서도 투자성과와 결정요인을 분석한 연구는 아직 희소한 상황이다.
본 연구는 반복매매사례의 투자성과 분석을 통하여 투자수익률의 결정요인을 파악하고 투자행태를 중심으로 투자의사결정과 투자전략 수립에 기여하고자 하였다.
연구 방법으로는 투자수익률과 관련한 선행연구가 아직 희소하므로 시장지표이자 일종의 수익률인 자본환원율에 대한 연구를 선행하고 이의 결정요인을 활용 및 확장하여 반복매매사례를 대상으로 투자수익률 연구를 진행하였다.
연구에 사용된 자료는 주로 평가를 기반으로 하거나 지수를 사용하는 해외의 연구와는 다르게 지난 12년간 서울과 분당 오피스시장의 실제 매매사례를 사용하였으며 투자수익률 연구를 위하여 그 중 2회 이상 거래된 반복매매사례를 추출하였다. 자본환원율은 단독매매사례로써 파악이 가능하지만 투자수익률의 경우 자본이득을 산출해야 하므로 매각가치를 평가하거나 투자자가 부동산을 매입하고 자산관리를 하다가 매각하는 과정을 거치는 반복매매사례를 분석하여야 한다.
반복매매사례를 통해 산출되는 투자수익률의 경우 소득수익률과 자본수익률로 구성되므로 단독매매사례에서 산출되는 자본환원율과는 다른 결정요인의 영향을 받는다. 소득수익률과 자본수익률의 결정요인이 동일하지 않으므로 이들의 합인 총수익률 역시 각각의 요인에 의하여 상쇄되거나 강화되는 부분이 있음을 발견하였다.
서울 오피스시장의 투자수익률은 자본환원율 및 부동산투자의 위험과 기회를 나타내는 Cap rate spread의 변화로부터 가장 큰 영향을 받은 것으로 나타났다. 이는 자본환원율과 Cap rate spread가 시장의 상황을 나타내는 지표일 뿐만 아니라 부동산의 투자수익률을 결정하는 요인임을 시사한다. 그 외에도 보유기간과 투자자의 국적 같은 투자행태 및 무위험수익률과 KOSPI 변화 같은 거시경제 변화에도 영향을 받았으나 부동산의 입지나 규모 같은 부동산일반특성은 투자수익률에 큰 영향을 미치지 못하였다.
자산가치상승률을 나타내는 자본수익률은 물가상승률 및 임대료성장률과 다르게 나타나서 지난 12년간 서울 거시경제와 오피스시장이 균형상태가 아니었으며 충분히 효율적이지도 않았던 것으로 나타났다.
거시경제와는 다르게 투자자가 선택하거나 통제할 수 있는 요소인 투자행태변수로는 투자자의 국적과 투자기구 사용여부, 구분소유여부나 보유기간 같은 변수를 투입하였고 이들은 투자수익률에 복합적인 영향을 주는 것으로 나타나서 투자 스타일이나 투자 전략의 중요성을 입증하였다.
본 연구는 오피스의 반복매매사례를 통하여 투자수익률을 산정하고 결정요인을 파악한 것으로 거시경제 및 투자행태가 수익률에 주는 영향을 분석하고 자본환원율과 투자수익률의 관계를 실증하였다는 점에서 차별성이 있다. 또한 불균형한 현실 시장에서 임대료성장률과 물가인상률 외에 자산가치의 성장률에 영향을 주는 요인을 구체적으로 밝혀냈다는 점에서 차별성이 있다.
본 연구의 한계는 데이터의 제약으로 투자수익률에 영향을 주었을 것으로 추정되는 자본적 지출 및 자산관리의 직접적인 효과를 구체적으로 검증하지 못했다는 점으로 이는 향후 연구과제로 남겨둔다.
국내 수익형 부동산시장의 일천한 역사에도 불구하고 투자수익률에 대한 본 연구는 향후 산업용, 판매용, 호텔 등 다양한 수익형 부동산의 성과분석과 결정요인 분석에 대한 프레임을 제시했다는 점에서 의의가 있다.

목차 (Table of Contents)

• 제1장 서론 1
• 제1절 연구 배경 및 목적 1
• 1. 연구의 배경 1
• 2. 연구의 목적 3
• 제2절 연구 범위 및 방법 4
• 1. 연구의 범위 4
• 2. 연구의 방법과 흐름 6
• 제2장 이론적 고찰 8
• 제1절 부동산투자와 수익률 8
• 1. 부동산투자의 특성과 투자수익률의 정의 8
• 2. 자본환원율과 부동산 가치 18
• 3. 자본수익률과 자산가치 변화요인 21
• 제2절 선행연구 검토 30
• 1. 자본환원율 30
• 2. 투자수익률 33
• 3. 본 연구의 차별성 35
• 제3장 투자수익률 분석을 위한 연구모형 36
• 제1절 자본환원율 모형 설정 36
• 제2절 투자수익률 모형 설정 39
• 1. 소득수익률(Income Return) 모형 39
• 2. 자본수익률(Capital Return) 모형 42
• 3. 총수익률(Total Return) 모형 46
• 4. 연구주제 요약 48
• 제4장 자본환원율 결정요인 실증분석: 단독매매 53
• 제1절 서울 오피스 자산시장의 개요와 특징 53
• 제2절 자료 및 변수의 선정 56
• 제3절 기술통계량 분석 62
• 제4절 실증분석 결과 67
• 1. 자본환원율 결정모형 회귀분석 69
• 2. 실증분석 결과의 해석 73
• 제5절 소결 74
• 제5장 투자수익률 결정요인 실증분석: 반복매매 76
• 제1절 자료 및 변수의 선정 76
• 1. 자료와 정규성 검정 76
• 2. 반복매매사례의 매입시 자본환원율(going-in Cap rate) 비교 80
• 3. 변수의 선정 83
• 제2절 기술통계량 분석 88
• 제3절 실증분석 결과 94
• 1. 소득수익률 94
• 2. 자본수익률 98
• 3. 총수익률 101
• 제4절 소결 104
• 제6장 결론 110
• 제1절 연구결과 요약 110
• 제2절 연구의 시사점 113
• 제3절 연구의 한계 및 향후 연구과제 114
• 참고문헌 116
• ABSTRACT 120