기업지배구조가 기업성과와 기업가치 및 주식수익률에 미치는 영향 = (The)effects of corporate governance on corporte performance, value and stock return : evidence from Korea

국문 초록 (Abstract)

본 연구는 한국증권거래소 상장기업을 대상으로 2003년 2월 한국기업지배구조개선지원센타에서 실시한 기업지배구조평가 설문조사에 응한 425개 기업 중 금융기관을 제외한 384개 기업의 설문자료를 기초로 기업고유의 기업지배구조지수를 산출하고, 이 지수를 설명변수로 하여 개별기업의 경영성과와 가치 및 시장수익률와의 관계를 검증하였다.
총자본순이익률(ROA)과 매출액영업이익률(EBIT/SALES)를 종속변수로 한 경영성과의 관계검증에서는 모두 좋은 지배구조를 가진 기업이 좋은 경영성과를 가진다는 유의한 결과를 얻었으며, 기업가치 변수인 총자본시가/장부가비율(MBR)과 자기자본시가/장부가비율(PBR)에 대하여도 이론적 기대와 같이 양의 결과를 얻었다. 그러나, 2단계최소자승법(2SLS)에 의한 인과관계 검증에서는 기업성과변수인 ROA에 대하여는 좋은 지배구조가 좋은 경영성과를 가져온다는 인과성에 긍정적인 결과를 얻었으나, 기업가치변수인 MBR에 대하여는 긍정적 결과를 얻지 못했다.
시장가치수익률 변수인 EBITDA/MV와 NI/MV와의 관계검증에서는 오히려 이론적 기대와는 반대인 양의 결과를 얻었다. 이는 기업지배구조 개선에 의한 기업성과가 검증기간 중에 주가에 충분히 반영되지 않고 있는데 기인된 것으로 해석된다.
이어 설문조사를 전후한 21개월간의 포트폴리오 투자전략에 의한 투자수익 검증에서는 최상위 1/5의 지배구조지수를 가진 기업군이 최하위 1/5의 지배구조를 가진 기업군에 비하여 월평균 약 3.91%, 년평균 약 46.9%의 초과수익을 보였다. 또한, 설문조사 대상년도인 2002년도와 설문조사 시행년도인 2003년도로 구분한 분석에서도 2002년에는 최상위 기업군이 최하위 기업군에 비하여 월평균 약 4.39%, 년평균 약 52.6%의 초과수익을 보였고, 2003년도에는 월평균 약 3.27%, 년평균 약 39.2%의 초과수익을 보였으며, 이들 결과는 모두 높은 통계적 유의성을 보이고 있다. 이는 시장이 좋은 지배구조를 가진 기업의 경영성과를 당기의 주가에 반영할 뿐 아니라, 이후에도 저평가된 가치를 지속적으로 주가에 반영하고 있는 것으로 해석된다.
기업지배구조의 하위지수에 대한 분석에서는 주주권리 보호와 이사회 운영이 기업성과와 가치 및 시장수익 등 모든 종속변수에 대하여 높은 유의성을 보였고, 이들 두 변수만의 회귀분석에서도 설명력이 전체 지배구조지수와 비슷하거나 오히려 높게 나타나, 기업지배구조 하위지수들 가운데 이 두 지수가 가장 중요한 변수임을 보여주고 있다.
이어서, 금융기관을 포함하여 설문조사에 응답한 총 425개의 전체 기업을 대상으로 금융기관더미변수를 추가하여 실시한 동일한 방식의 분석에서도 대체로 비슷한 결과를 보여주었다.

목차 (Table of Contents)

• 제I장 서론 1
• 제1절 연구의 배경과 목적 1
• 제2절 연구의 방법과 구성 3
• 제II장 이론적 배경과 선행연구 6
• 제1절 기업지배구조에 대한 이론적 고찰 6
• 1. 기업지배구조의 개요 6
• 2. 기업지배구조의 연혁 13
• 3. 기업지배구조의 형태 16
• 4. 우리나라의 기업지배구조 환경 26
• 제2절 선행연구의 검토 27
• 1. 기업지배구조의 국가수준 변수에 관한 연구 28
• 2. 단일국가 내의 기업지배구조 변동에 관한 연구 29
• 제3절 선행연구와 본 연구의 관련성 및 차별성 34
• 1. 주요 선행연구의 특징 및 결과 34
• 2. 본 연구의 차별성 35
• 제III장 연구설계 및 모형설정 38
• 제1절 모형설정 및 이론적 배경 38
• 1. 기업지배구조의 평가모형 38
• 2. 본 연구의 기본설계 40
• 3. 가설의 설정 41
• 4. 검증모형의 설정 43
• 제2절 표본의 선정 46
• 1. 기업지배구조지수(CGI) 산출 46
• 2. 기타 변수의 표본의 선정 49
• 제IV장 실증분석 결과 및 해석 51
• 제1절 표본자료의 특성 51
• 1. 각 변수의 기술적 통계량 분석 51
• 2. 각 변수의 상관관계 분석 52
• 제2절 기업성과에 대한 검증 결과 57
• 1. 일반회귀분석 결과 57
• 2. 2단계회귀분석 결과 57
• 제3절 기업가치에 대한 검증 결과 59
• 1. 일반회귀분석 결과 59
• 2. 2단계회귀분석 결과 59
• 제4절 시장가치수익률에 대한 검증 결과 61
• 제5절 포트폴리오 매수전략 분석 62
• 1. 대상기간 전체의 분석 62
• 2. 연도별 분석 64
• 제6절 기업지배구조 하위지수에 대한 검증 결과 67
• 1. 기업성과변수에 대한 회귀분석 67
• 2. 기업가치변수에 대한 분석 68
• 3. 시장가치이익률 변수에 대한 분석 69
• 4. 대표적 하위지수에 대한 분석 70
• 5. 내부 및 외부 통제장치에 대한 분석 71
• 제7절 금융기관을 포함한 전체 대상기업에 대한 검증 결과 72
• 1. 기업성과변수에 대한 회귀분석 73
• 2. 기업가치변수에 대한 회귀분석 75
• 3. 시장가치수익률에 대한 회귀분석 76
• 4. 포트폴리오 매수전략에 의한 투자수익분석 77
• 5. 기업지배구조 하위지수에 대한 회귀분석 78
• 제V장 요약 및 결론 80
• 참고문헌 83
• 국문초록 86
• Abstract 88