株價指數옵션의 日中價格變化의 情報效果에 慣한 硏究

閔在薰(Jae-Hoon Min) 서원대학교 미래창조연구원 2002 經營硏究 Vol.11 No.1

개인투자자의 유동성 제공 기능과 보상에 관한 연구

민재훈(Jae Hoon Min) 한국산업경제학회 2016 산업경제연구 Vol.29 No.5

본 연구는 한국 증권 시장에서의 개인투자자의 유동성 공급자로서의 역할과 그에 따른 단기적인 보상에 대해서 조사해 보았다. 본 연구에서는 개인투자자도 기관투자자와 마찬가지로 중요한 시장 조성자로서 역할을 수행하며 특히 금융위기와 같이 기관투자자의 시장 조성자로서의 역할이 제한되는 환경에서는 개인투자자가 기관을 대신하여 시장에 유동성을 제공하는 유동성 공급자로서의 역할이 강조된다고 가정한다. 개인투자자는 역전 투자자(contrarian)로서의 성향을 나타냈으며 개인투자자의 역전투자 이후에는 단기적으로 주가 반전(price reversal)이 발생하였다. 개인투자자는 역전 투자를 통해서 시장에 필요한 유동성을 제공하며 유동성 공급에 대한 보상으로 단기적으로 주가 반전에 따른 차익을 얻는다. 개인투자자의 주문 불균형 정보(BSI)는 과거 수익률 등 여러 요인들을 통제한 이후에도 미래수익률을 단기적으로 예측하는데 설명력이 있었으며 개인투자자의 유동성 공급자 가설과 일치하게 유동성이 부족한 주식일수록 개인투자자 순매수 이후 수익률 반등이 크게 나타났다. 또한 개인투자자의 주문 불균형 정보를 이용하여 만든 헤지 포트폴리오(long-short portfolio)는 월간 수익률이 약 0.5∼1.3%에 달하는 등 경제적으로도 유의한 성과를 보이는 것으로 나타났다. 변동성 지수(VKOSPI)가 증시 불확실성을 나타내는 척도로서 유동성 공급에 따른 기대 수익률을 대리하는 변수로 가정할 경우 개인투자자의 BSI 비율을 이용한 차익거래 이익과 변동성 지수 간의 유의한 양(+)의 관계가 관찰되었으며 이는 개인투자자가 기관투자자를 대신하여 증시가 필요로 하는 유동성을 제공하며 이에 따른 단기적 보상을 얻는다는 가설을 입증한다고 할 수 있다. The purpose of this study is to investigate the role of individual investor group as liquidity supplier in the Korean stock market. Previous studies have suggested that individual investors not only destabilize the stock market but also help restore the market efficiency by providing liquidity in the market, especially in times of financial crisis. This study attempts to find whether individual investors can reap economic compensation by providing liquidity the market needs employing individual investors’ buy and sell trade imbalance(BSI) measure. The findings in this study are as follows. First, individual investors tend to trade like contrarians and their BSI information helps predict the future short-term returns. Second, consistent with liquidity provision hypothesis, less liquid stocks experience more salient return reversal following individual investors’ trading. Third, individual investors can obtain economically significant arbitrage profits amounting to about 0.5% ∼1.3% per month from a long-short hedge portfolio construction using BSI. Finally, the arbitrage profits from hedge portfolios have a strong positive relation with the level of VKOSPI, which is assumed to reflect expected returns from providing liquidity in market turbulences. These results indicate that individual investors actively participate as market makers supplying market liquidity and reap short-term profits from return reversion. The short term profits individual investor obtain are believed to serve as compensation for their service.

CEO 교체 형태가 고유변동성과 기업 투자 및 재무 정책에 미치는 영향에 대한 연구

민재훈(Jae Hoon Min) 대한경영학회 2015 大韓經營學會誌 Vol.28 No.10

본 연구는 CEO 교체 기간 동안의 주식 수익률의 고유변동성(idiosyncratic risk)을 향후 기업 전략과 신임 최고 경영자의 능력에 대한 외부투자자의 불확실성을 대리하는 변수로 삼고, CEO 교체의 원인과 신임 CEO의 출신 등 CEO 교체와 관련된 형태에 따라서 고유변동성이 CEO 변경 공시에 다르게 반응하는 가에 대해서 조사해 보았다. 또한 CEO 공시 전 · 후 기간의 고유변동성이 최고 경영자의 위험회피성향을 반영한다고 가정하고, 특이 변동성의 변화에 따라서 CEO 교체 이후의 기업의 투자 및 재무 정책에 미치는 영향에 대해서 조사해 보았다. CEO의 교체 유형에 따라서 CEO 공시를 전 · 후로 고유변동성은 차별적인 움직임을 보였다. 고유변동성은 CEO의 변경이 자발적으로 이루어진 경우보다 비자발적으로 이루어졌을 때 높게 나타났다. 또한 CEO가 교체될 때 대주주가 이사회 임원으로 직접 경영에 참여하는 경우가 그렇지 않은 경우에 비해서 고유변동성의 변화가 작게 나타났다. CEO 교체 공시를 전 · 후로 한 1년 동안 고유변동성은 대주주가 경영에 참여하지 않는 전문경영인 기업에서 전임 CEO가 비자발적으로 물러나고 외부인사에 의한 신임 CEO의 영입이 이루어진 경우가 대주주가 이사로 직접 경영에 참여하는 소유경영기업에서 자발적인 CEO의 퇴임과 내부인사에 의한 승계가 이루어진 경우에 비해 약 12% p나 높은 것으로 나타났다. 이와 같은 결과는 외부투자자가 새로운 CEO의 기업 정책과 능력에 대한 예측이 어려울수록 리더십에 대한 불확실성이 높고 이에 따라서 고유변동성이 높게 나타난다는 가설을 입증한다. 또한 대주주의 경영 참여와 조정 능력이 리더십의 교체에 따른 외부투자자의 불안감을 완화시키는 데 기여하는 것으로 입증되었다. 한편 고유변동성의 증가가 최고 경영자의 위험회피성향을 높여서 향후 R&D나 비유동자산 투자와 같은 위험 투자 규모를 축소시키고 현금성 자산 등의 보유를 늘리는 등 재무적 안정성을 추구할 것이라는 경영자 위험 회피 가설은 실증 분석결과 지지되지 않았다. 오히려 신임 CEO는 고유변동성이 증가할 때 현금성 자산을 줄이는 동시에 R&D나 고정자산투자를 늘리는 등 과감한 투자를 단행하였으며, 특히 경영 성과가 저조한 기업의 경영자의 경우 현상황을 타개하기 위해서 더욱 공격적인 경영을 하는 것으로 나타났다. The purpose of this study is to examine any differential impact of CEO turnover according to the types of CEO changes. This study hypothesizes that idiosyncratic risk of stock return at the time of CEO turnover can reflect outside investors’ anxiety about leadership uncertainty with respect to corporate strategy change and new CEO’s ability. In this regard, this study predicts that idiosyncratic risk rises relatively higher surrounding CEO turnover when a new CEO from outside of the firm replaces the incumbent CEO who is forced to leave a company compared to the case that a new CEO from inside of the firm succeeds to a former CEO who steps down voluntarily. In addition, this study hypothesizes that presence of major shareholders including founder’s family in the board of directors can mitigate investor’s anxiety about leadership uncertainty around CEO changes. Each individual CEO turnover is classified into three types: i) whether CEO turnover is voluntary or forced, ii) whether newly appointed CEO is from inside or outside the firm, and iii) whether major shareholder participates in firm management as a member of the board of directors at the time of CEO turnover. Results from an univariate analysis suggest that the type of CEO turnover has a differential impact on idiosyncratic risk surrounding the announcement of CEO changes. First, idiosyncratic volatility is greater about 6% p per annum in case of involuntary resignation compared to voluntary resignation or additional appointment of CEO without resignation surrounding CEO turnover. Investors seem to have both expectation and anxiety about the future course of action new CEO will take to improve the firm performance when a new CEO replaces retiring CEO who is forced to step down. Second, new CEO’s background is also associated with the size of idiosyncratic volatility. When a new CEO comes from inside of the firm, the idiosyncratic volatility is about 7% p per annum lower than when he comes from outside of the firm. This fact supports the CEO ability hypothesis in that investors worry about the new CEO’s leadership since he has no track record about his ability in the firm. Third, presence of major shareholders in the board of directors plays an effective role of reducing investors’ anxiety over the leadership change. When major shareholders including founder’s family members participate actively in firm management, idiosyncratic volatility is about 6% p per annum lower than the case where major shareholders do not involve in firm management as B.O.D. members. Overall, idiosyncratic risk is 12% p per annum greater when CEO turnover is involuntary, and when new CEO comes from outside of the firm, and when major shareholder does not participate directly in firm management, than when CEO turnover is voluntary, and when insider succession is made, and when major shareholder involves in firm management as a director. These results support the strategy and ability hypotheses that predict a higher idiosyncratic volatility when investors have difficulty to forecast a new CEO’s future business policy and capability. This study also attempts to investigate whether a new CEO who is hypothesized to be a risky averter tries to reduce risky investments such as R&D expenses and capital expenditures and to increase cash holdings in an effort to restore organizational stability after CEO changes, and whether the type of CEO turnover is associated with a new CEO’s investment and financial decision. In conclusion, a rise in idiosyncratic volatility surrounding CEO changes does not seem to raise a new CEO’s risk aversion. Rather, R&D expenditures and investment in fixed asset tend to increase whereas corporate cash holdings tend to decrease following CEO turnover. Especially in the firms where their profitability is low, new CEOs seem to try to invest more aggressively in R&D and fixed assets to overcome the current poor business situation. The type of CEO turnover also seems to m

先物市場 賣買中斷制度와 株價收益率 變動에 관한 硏究

閔在薰(Jae-Hoon Min) 서원대학교 미래창조연구원 2000 經營硏究 Vol.9 No.1

연기금의 주식투자 장기성과 분석에 대한 연구

민재훈(Jae-Hoon Min) 한국산업경제학회 2013 산업경제연구 Vol.26 No.5

본 연구는 국내 유가증권시장에서 상장된 주식을 대상으로 연기금의 주식 선택 능력(stock selection ability)과 이에 따른 장기적인 투자 성과에 대해서 조사해보고자 하였다. 연기금 투자와 관련된 여러 가지 제약들로 인해서 본 연구는 연기금의 과거 거래 정보의 유용성에 의문을 제기하고 연기금의 과거 매매 정보를 이용한 모방 투자 전략의 수익성을 검증해 보고자 하였다. 본 연구는 또한 연기금과 투신사의 과거 매매 정보를 이용한 모방 전략을 비교해 보고자 하였다. 이는 두 기관투자자의 주식 투자 목표가 기본적으로 다르다는 전제하에서 투신사는 단기성과에 집착할 수밖에 없는 주식 운용구조를 가진 반면 연기금의 경우 보다 장기적인 전략적 목표를 가지고 주식 투자에 임하고 이에 따른 종목 선택을 한다고 가정하였다. 따라서 단기적으로 투신사의 운용 성과가 연기금보다 나을지라도 장기적으로는 연기금의 투자 전략을 모방함으로써 보다 우월한 장기적인 투자 성과를 가져올 수 있다고 가정하였다. 그러나 실증분석의 결과는 두 가지 가설을 모두 지지하지 않았다. 연기금과 투신사의 과거 주식 매매 자료를 이용하여 두 기관투자자가 주로 사는 종목을 매수하고 많이 파는 종목을 공매도하는 모방 전략을 따라한 결과 이들 두 기관 투자자를 추종하는 모방 전략은 헤지 포트폴리오 구성 후 3년 동안 양(+)의 초과 수익을 올리는 것으로 나타났다. 또한 투신사의 투자 패턴을 모방하는 경우가 연기금의 과거 매매 행태를 따라하는 경우에 비해서 포트폴리오 구성 후 1년부터 3년까지의 모든 기간에 있어서 높은 수익성을 보여서 연기금이 투신사와 대비해 장기적인 투자 성과 측면에서 비교 우위를 가진다는 가설 역시 지지될 수 없었다. This study attempts to investigate the stock selection ability of pension funds and their long-run performances in the Korean market. This study hypothesizes that mimicking the past trading behaviors of pension funds does not produce excess return due to lack of information in pension funds trading. This study also compares the long-run performances of pension funds with those of investment trusts and mutual funds because the investment objective of pension funds is fundamentally different from those of investment trusts and mutual funds. This study tries to test whether investment strategy of buying those stocks pension funds bought most last year and simultaneously selling short those stocks pension funds sold most produces superior performance in the long-run relative to the same strategy employing investment trusts and mutual funds’ past trading behaviors. The empirical test can not support the hypothesis because the zero investment hedge portfolio mimicking past trading behaviors of pension funds produces significantly positive risk adjusted returns up to three years after portfolio formation. This study also fails to support the hypothesis that the long-run performances of zero investment hedge portfolio mimicking pension funds trading result in better performance compared to those mimicking investment trusts and mutual pension funds trading. Over the entire post-portfolio formation periods from one year through three years, the hedge portfolio mimicking investment trust and mutual funds trading produces superior performance to those mimicking pension funds trading.

Do foreigners trade differently from domestic investors in the Korean stock market?

Jae Hoon Min(민재훈) 대한경영학회 2006 大韓經營學會誌 Vol.19 No.1

헤징(Hedging)이 기업 가치 및 위험에 미치는 영향에 관한 분석

민재훈(Min, Jae-Hoon) 대한경영학회 2007 大韓經營學會誌 Vol.20 No.1

기관투자자의 동반매매(Herding)가 주식시장에 미치는 영향에 관한 연구

민재훈(Min, Jae-Hoon) 대한경영학회 2008 大韓經營學會誌 Vol.21 No.1

개인투자자의 IPO 장단기 투자성과

민재훈 ( Jae Hoon Min ) 명지대학교 금융지식연구소 2018 금융지식연구 Vol.16 No.1

개인투자자는 일반적으로 기관투자자와 달리 심리적 요인에 의해서 그들의 투자 행위가 영향을 받는 비합리적인 감정 투자자로 간주된다. 본 연구는 국내 증시에서 공모주 투자에 참여한 개인투자자들의 실제 청약투자수익률을 장단기 관점에서 측정하고 개인투자자의 공모주 투자수익률에 영향을 미치는 IPO 특성과의 관계에 대해서 조사해 보았다. 개인투자자의 상장 당일의 청약투자수익률은 평균적으로 -0.6%에 불과한 것으로 나타났다. 특히 청약경쟁률이 낮은 비인기 IPO 주식의 상장 첫날의 청약투자수익률이 청약 경쟁이 높은 IPO에 비해 약 3%p정도 낮은 것으로 나타나서, 개인투자자가 상대적으로 저평가된 공모주보다는 고평가된 공모주를 많이 배정받는다는 승자의 저주 가설을 부인할 수 없었다. 그러나 배정받은 공모주를 상장 후 1년까지 보유할 경우 개인투자자의 장기적인 청약투자수익률은 상장 첫날의 단기 수익률과는 달라서, 개인투자자는 1년 동안 평균 약 4.4%의 시장 또는 동종 산업 대비 초과수익률을 얻는 것으로 나타났다. 또한 상장 첫 날을 제외하면 상장 후 이튿날부터 1년까지의 기간에 걸쳐 개인투자자들의 청약 경쟁이 높았던 인기 IPO 주식들과 청약 경쟁이 낮았던 비인기 IPO 주식 간의 주가의 반전 현상이 발생하여 해당 기간 동안 청약 경쟁이 낮았던 IPO 주식이 청약 경쟁이 높았던 IPO 주식에 비해 평균적으로 약 34%p 높은 초과수익률을 달성하였다. IPO 특성과 개인투자자의 청약투자수익률 간의 회귀분석을 통하여 개인투자자의 공모주 청약을 통한 실질 수익률에 미치는 요인에 대해서 파악한 결과, 개인투자자가 IPO 투자를 효과적으로 수행하기 위해서는 투자 기간을 장단기로 구분해서 각각의 경우에 알맞은 전략을 구사하는 것이 유용한 것으로 판단된다. Individual investors are often considered sentimental investors whose over-confidence creates stock price bubble and a subsequent return reversal in the IPO investment. This study attempts to investigate the short and long-term performance of individual investors who subscribe to IPO stocks in the Korean stock markets during 2007-2015 periods. When evaluating the IPO returns by allocation weighted buy and hold market(industry) adjusted return(AWBHAR), individual investors earn an average return of -0.6% on the first day of listing through IPO investment. Therefore, individual investors are exposed to the risk of adverse selection, in which they are assigned in relatively more overvalued IPO stocks rather than undervalued IPO. However, over the one-year holding period following the IPO date, individual investors are able to gather AWBHAR of about 4.4%. while return reversal begin to take place over this period between hot IPO stocks with high individual subscriptions and cold IPO stocks with low individual subscriptions. This indicates that the larger the demand of individual investors for IPO stock, the higher the return on the first day, but the lower the long-term return.

先物市場 賣買中斷制度와 收益率 變動性 및 베이시스 오차 變化에 관한 硏究

閔在薰(Jae-Hoon Min) 서원대학교 미래창조연구원 2001 經營硏究 Vol.10 No.1