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Miles-Ezzell과 Modigliani의 기업가치평가와 자본비용에 대한 비교 연구
구본열 충북대학교 산업경영연구소 2011 産業과 經營 Vol.24 No.2
본 연구는 기업가치를 평가하기 위하여 전통적 접근법에서 시장가치기준에 의한 부채비율이 항상 일정하게 주어진다는 가정을 보다 완화한 Miles-Ezzell(1980, 1985)과 Modigliani(1988)의 기업가치평가모형의 유도과정에 대하여 살펴보고자 하였다. 이들의 유도과정을 통하여 기업가치평가모형을 유도하기 위해 필요하고도 중요한 사실은 기업(혹은, 프로젝트)의 부채조달에 따른 기업의 재무정책(financing policy)에 달려있음을 알 수 있었다. 그리고 Miles-Ezzell과 Modigliani의 기업가치평가를 위한 할인율(즉, 자본비용)을 유도하고 이는 전통적 접근법의 가중평균자본비용과 동일함을 증명하고자 하였다. 이에 따라 해마다 현금흐름이 일정하고 무한히 영속적일 경우에 Miles-Ezzell과 Modigliani에 의하든 전통적 접근법에 의하든 기업가치평가는 거의 차이가 없음을 <예>를 통하여 확인하고자 하였다.
구본열 충북대학교 산업경영연구소 2008 産業과 經營 Vol.21 No.1
맥콜리 듀레이션(Macaulay Duration)에 의한 면역기법은 면역을 위한 전통적인 접근법으로서 많이 이용되어져 왔다. 이는 이자율의 변동이 평행이동을 가정하기 때문에 고려되는 기간중의 이자율이 만기수익률로 모두 동일하다는 단일변수(one variable)에 의한 모형이라 할 수 있다. 그러나 이자율이 평행이동한다는 것은 너무 엄격한 가정이라 할 수 있다. 즉, 일반적으로 기간마다 장단기의 이자율의 변동이 동일하지 않기 때문에 현실적으로 맥콜리 듀레이션에 의한 면역이론은 문제점을 가지고 있다. 본 연구는 맥콜리 듀레이션에서 사용하는 만기수익률이라는 단일변수에 의한 면역이론을 일반화하여 만기별 현물이자율의 함수로서 다변수(several variables)에 의한 Grandville(2001)의 면역이론에 대하여 살펴보고자 하였다. 이는 이자율이 평행이동하지 않고 기간별로 변동한다고 가정을 완화한 다변수 모형으로서 보다 일반적 면역이론 (general immunization theory)이라 할 수 있다. 구체적으로 초기 투자금액의 면역을 위해 최적채권포트폴리오를 구하는 과정을 체계적으로 제시하고 Grandville의 자료를 이용하여 면역을 위한 최적채권포트폴리오를 실제로 구해보고자 하였다. 마지막으로 이렇게 구한 최적채권포트폴리오가 현물이자율의 변동후에 면역이 실현되는 가를 확인하고자 하였다.
위험회피하에서 옵션가격결정모형의 유도(誘導)에 관한 연구
구본열 충북대학교 산업경영연구소 1995 産業과 經營 Vol.7 No.2
Black-Scholes에 의하여 유도된 OPM은 資本市場의 균형상태하에서 거래가 連續的이고 주가의 움직임이 Ito process를 따른다는 다소 엄격한 假定을 하고 있다. 그리고 Cox-Ross-Rubinstein은 不連續의 거래하에서 OPM을 유도함으로서 Black-Scholes의 가정을 보다 완하하였으나 주가의 움직임이 Binomial Process를 따른다는 현실성이 결여된 가정을 하고 있다. 본 연구는 Merton, Rubistein과 Brennan의 연구에 기초하여 不連續去來를 가정하는 대신 대표적 투자자의 效用函數를 CRRA이고 주가의 움직임이 로그노말分布를 따를 경우에도 OPM이 유도될 수 있음을 보이고자 한다. 아울러 效用函數가 CARA이고 주가의 움직임이 正規分布를 따를 경우에도 OPM이 유도될 수 있음을 보이고자 한다.
차입이자율과 대출이자율이 같을 경우와 다를 경우에 평균-분산 프론티어의 유도와 자본시장 균형
구본열,남윤명 충북대학교 산업경영연구소 2012 産業과 經營 Vol.25 No.2
본 연구는 Huang-Litzenberger(1988)와 Wang-Xia(2002)를 기초로 하여 차입이자율과 대출이자율이 같을 경우와 다를 경우에 평균-분산 프론티어의 유도와 자본시장 균형에 대하여 살펴보고자 하였다. 이를 위하여 먼저, 차입이자율과 대출이자율이 같은 경우에 평균-분산 프론티어의 유도와 자본시장의 균형에 대하여 살펴보고자 하였다. 다음으로, 차입이자율과 대출이자율이 다를 경우에는 최적화를 위한 제약조건에 부등식이 존재함에 따라 쿤-터커 최적조건을 이용하여 평균-분산 프론티어의 유도하고자 하였으며 나아가 자본시장균형과 최적포트폴리오선택에 대하여 살펴보고자 하였다. 그리고 차입이자율과 대출이자율이 점점 같게 되면 완전자본시장에 접근하게 되고 결국 차입이자율과 대출이자율이 다름에 따른 2개의 자본시장선은 하나의 자본시장선이 됨을 보이고자 하였다.
한국증권시장(韓國證券市場)에서 다변량검증(多變量檢證)에 근거한 CAPM과 APM의 실증적(實證的) 검증(檢證)
구본열,Gu, Bon-Yeol 한국재무관리학회 1999 財務管理論叢 Vol.5 No.1
본(本) 연구(硏究)는 Jobson(1982)의 주식(株式)의 수익율(收益率)이 정규분포(正規分布)를 할 경우에 다변량(多變量)의 통계학(統計學)을 이용하여 CAPM과 APM을 검증(檢證)하는 방법(方法)을 유도하였다. 이에따라 회귀분석(回歸分析)에 의한 검증방법(檢證方法)과 다변량(多變量)의 검증방법(檢證方法)을 제시하고 현실적으로 CAPM과 APM이 한국증권시장(韓國證券市場)에서 적용가능(適用可能)한가에 대한 실증적(實證的) 검증(檢證)을 실시하였다. 실증적(實證的) 검증(檢證)을 위하여 먼저 우리나라의 주식수익율자료(株式收益率資料)를 1980년 1월부터 1997년 6월까지의 월별자료(月別資料)에 의하여 11개 산업별(産業別) 분류작업을 통하여 산업별(産業別)포트폴리오를 구성하였다. 특히 APM의 경우에는 요인(要因)의 증가에 따라 APM이 한국증권시장에서 적용가능한가를 검증(檢證)하기 위하여 요인(要因)을 2개, 6개 그리고 10개까지 증가시켜 모형(模型)의 적합성(適合性)을 검증(檢證)하였다. 검증결과(檢證結果), CAPM과 APM모두 한국증권시장(韓國證券市場)에서 적용가능(適用可能)한 것으로 나타났다. 특히 APM의 경우에는 요인(要因)이 2개, 6개와 10개로 증가시 어떤 경우에도 적용가능한 것으로 나타났다. 이는 기대수익율(期待收益率)의 설명력을 높이기 위하여 몇 개의 가격화(價格化) 요인(要因)이 APM에 영향을 미치는 가를 연구하는 전통적인 검증방법(檢證方法)은 큰 의미가 없는 것으로 나타났다.