Retail Investors and the Idiosyncratic Volatility Puzzle: Evidence from the Korean Stock Market

강장구,이은미,심명화 한국증권학회 2014 Asia-Pacific Journal of Financial Studies Vol.43 No.2

If the trading of noise traders is highly correlated and arbitrage risk exists, stock prices candeviate from their fundamental value. In particular, due to the short-selling impediments,stock prices tend to be overpriced. We hypothesize that the idiosyncratic volatility (IVOL)puzzle is due to this overpricing caused by noise traders that can be proxied by retail traders,and provide evidence supporting it. Our empirical findings are as follows. First, the IVOLpuzzle is more prominent among stocks with a high retail trading proportion (RTP). Second,the negative relation between IVOL and stock returns is stronger following high retail sentiment. Finally, return reversals for stocks with high RTP and high IVOL are observed.

S대학 신축기숙사와 구기숙사 내 VOCs와 HCHO의 오염수준평가 및 위해성평가

강장구,최지희,박명규,장진호,박범규,임이슬,김한나,손부순 순천향대학교 기초과학연구소 2016 순천향자연과학연구 논문집 Vol.22 No.1

The measurement of VOCs and HCHO consistency carried out the old dormitory and new constructed dormitory. Average VOCs consistency of the old dormitory and new constructed dormitory is 4.21 ㎍/m3 and 11.0 ㎍/m3 respectively. Average HCHO consistency of the old dormitory and new constructed dormitory is 38.56 ㎍/m3 and 51.15 ㎍/m3 respectively.

개인투자자의 투자심리와 주식수익률

강장구,권경윤,심명화 한국재무학회 2013 한국재무학회 학술대회 Vol.2013 No.05

본 연구는 개인투자자의 집단적 거래행태에 반영된 이들의 투자심리와 주식수익률의 관계를 분석한다. 투자심리가 자산 가격에 영향을 주기 위해서는 두 가지 전제가 필요하다. 하나는 개인투자자들이 집단적 거래이고, 다른 하나는 차익거래의 제한이다. 우리는 국내 주식시장에서 일부 주식에 대해 이 두 가지 조건이 충족되어 투자심리와 수익률의 유의한 관계가 관찰됨을 보고한다. 본 연구의 주요 발견은 다음과 같다. 첫째, 국내 주식시장에도 개인투자자들의 집단적 거래행태가 존재함을 확인한다. 주식 간 개인투자자 매도-매수 거래량불균형의 상관관계가 유의하게 양수로 나타난 것이다. 이는 개인투자자들은 시기에 따라 매도 혹은 매수 일방으로 거래하는 경향이 있음을 시사한다. 둘째, 개인투자자들의 집단적 거래행태에 반영된 그들의 투자심리가 주식 가격에 영향을 미침을 발견한다. 특히 개인투자자들이 주로 거래하는 주식, 차익거래가 어려운 주식일수록 주식 가격에 대한 개인투자심리의 영향이 유의하다. 마지막으로, 주문 유형에 따라 개인투자자 거래의 상관 정도가 다름을 확인한다. 시장가주문 매수량과 매도량의 차이로 측정한 매도-매수 거래량불균형에 비해, 지정가주문 매수량과 매도량의 차이로 측정한 거래량불균형 간의 상관계수는 매우 낮다. 이는 개인투자자들이 시장가주문을 이용할 때 더 몰려 거래하는 경향이 있다고 해석 가능하다. We investigate the relationship between retail investor sentiment and stock returns in the Korean stock market using intraday transaction and order flow data. The assertion that changes in investor sentiment have a significant effect on asset returns rests on two assumptions. First, the aggregate trading of retail investor is systematic. Second, arbitrage is limited. We find the trades of retail investors are significantly correlated, and moreover, that this systematic retail trading can help explain monthly stock return variation even after controlling commonly used asset pricing factors. Furthermore, we find that the incremental power of retail trading behavior in explaining return comovements is larger and more significant for stocks that are actively traded by retail investors and that are difficult to arbitrage. These findings suggest that retail investor sentiment which is reflected in their trading activities plays a role in price formation. In addition, we distinguish between market orders and executed limit orders, and find that market order trades of retail investors are more highly correlated than limit order trades. This is consistent with the argument that market orders are aggressive trades and, therefore, a better measure of investor sentiment.

한국 채권 초과수익률 예측요인에 관한 연구

강장구,강한길,이순희,이은미 한국재무학회 2015 財務硏究 Vol.28 No.2

복권 성향의 주식에 대한 선호와 주식수익률의 횡단면

강장구,심명화 한국재무학회 2013 한국재무학회 학술대회 Vol.2013 No.11

본 연구는 최고수익률(MAX)과 주식가격의 유의한 음의 관계가 국내 주식시 장에도 존재함을 보인다. 구체적으로, 직전 1개월 동안의 일 최고수익률을 MAX로 정의하고 이 MAX로 매월 말 5개의 동일가중 포트폴리오를 구성하여 MAX가 가장 높은 포트폴리오를 팔고 MAX가 가장 낮은 포트폴리오를 매수 하는 전략을 구사하면 무위험이자율 대비 월평균 1.27%의 유의한 초과수익률 을 얻을 수 있음을 발견한다. 그리고 이러한 현상이 기업규모, 장부가치대시 장가치비율, 모멘텀, 단기수익률반전, 유동성 등 수익률과 관련이 있다고 알 려진 여러 기업특성들을 통제하고도 유의함을 확인한다. 이와 같은 결과는 전통적 자산가격결정 이론 하에서는 설명할 수 없는 것으로, 투자자들이 복 권과 같은 특성을 가지는(lottery-like) 주식을 선호하는 경향이 있다는 기존 연 구의 주장과 일관된다. 또한 정확한 투자자 구분이 가능한 자료를 활용하여, 우리는 MAX가 높은 주식일수록 개인투자자의 거래비율이 높고 개인투자자 거래비율이 높은 주식 중에서 MAX의 효과가 더 유의함을 보고한다. 이는 개 인투자자는 주로 복권 성향의 주식을 거래하고, 이러한 개인투자자의 선호가 이들 주식의 가격에 영향을 미친다는 주장을 지지하는 결과이다. We document that stocks with extreme positive returns earn relatively lower returns in the Korean stock market. In particular, we find a negative and significant relation between MAX and subsequent stock returns, where MAX is defined as the maximum daily return over the past one month according to Bali et al. [J. Fin Econ 99 (2011) 427]. This evidence shows the presence of investors preferring stocks with lottery-like payoffs. Moreover, we find that stocks with higher MAX exhibit higher retail trading proportions (RTP), and that the negative relation between MAX and average returns is more prominent among higher RTP stocks. It is consistent with the prior literature arguing that retail investors are more likely to have the lottery-like preference.

Sharpe의 방법론을 이용한 한국 주식형펀드의 운용스타일 및 성과분석

강장구,이창준 한국재무학회 2009 한국재무학회 학술대회 Vol.2009 No.11

본 논문에서는 추정된 계수의 합이 1이 되는 제약을 두어 각 계수를 포트폴리 오의 가중치로 해석할 수 있으며, 공매도가 허용되지 않는 주식형펀드의 특성을 반영하여 각 계수에 비음수제약을 가하는 Sharpe (1992)의 스타일분석 방법론을 이용하여 국내 주식형펀드의 운용스타일 및 성과분석을 시도하였다. 논문의 주요 실증분석 결과는 다음과 같다. 첫째, 국내 주식형펀드의 대형주 투자 비율이 소형 주나 중형주의 투자 비율에 비해 현저히 높았으며, 성장주에 투자하는 펀드의 비 율이 가치주에 투자하는 비율보다 높은 것으로 나타났다. 둘째, 국내 주식형펀드 의 운용스타일은 시간에 따라 변하는 것으로 나타났으며 특히, 소형 및 중형 스 타일에 투자하는 펀드의 비율이 꾸준히 증가하였다. 셋째, 본 논문에서 사용된 두 벤치마크 포트폴리오 군에 대하여 펀드의 주별 평균초과수익률이 0.05% (연 2.60%), 0.06% (연 3.12%)로 각각 추정되어 펀드의 평균수익률이 스타일 포트폴 리오의 수익률보다 높은 것으로 드러났다. 넷째, 스타일 가중치의 시간가변성을 고려한 조건부모형을 통한 성과분석에서도 국내 주식형펀드의 양의 초과수익률은 유지되었으며, Fama and French (1993)의 3요소 모형 및 Carhart (1997)의 4요 소 모형을 이용한 강건성 검증에서도 양의 초과수익률이 재확인되었다. 이는 개 인투자자의 비율이 높은 국내시장에서는 상대적으로 우월한 정보를 가진 펀드매 니저가 초과수익률을 달성하는 것으로 해석된다. 마지막으로, 선행연구와 마찬가 지로 국내 주식형펀드에는 성과지속성이 존재하는 것으로 나타났다. Korea using Sharpe (1992)’s style analysis methodology. Unlike the regression methodology, both the portfolio and positivity constraints are imposed in style analysis proposed by Sharpe. The empirical findings documented in this paper are as follows: First, equity funds in Korea have a tilt toward large stocks rather than small stocks, and growth stocks rather than value stocks. Second, the investment styles are time-varying. Especially, funds that invest in small stocks have increased over the last seven years. Third, using the two style benchmark portfolios, equity funds create the abnormal annual return of 2.60%, 3.12%, respectively. Fourth, outperformance of equity funds in Korea is confirmed using the conditional performance measurement. For robustness check, we employ the famous Fama and French three-factor model (1993) and Carhart four-factor model (1997) as our performance measure and the outperformance is still present. One possible explanation is that fund managers create profits at the expense of the uninformed individual investors whose trades are dominant in Korean stock markets. Finally, consistent with the previous studies, the performance persistence is observed.

채권자의 의사결정과정을 반영한 신용스프레드 평가모형에 대한 연구

강장구,류두진,황근호 예금보험공사 2006 金融安定硏究 Vol.7 No.2

This paper investigates how the optimal decisions of bond holders affect the credit risk of firms when bankruptcy cost exists. Previous literature assumes that bankruptcy of a firm depends only on the firm’s value. We relax this assumption in our paper so that bondholders can delay the liquidation of the firm even though the firm value is lower than the exogenous default boundary. Our results show that delaying the liquidation can be the optimal behavior for bond holders when the bankruptcy cost is considerable. We implement the Crank-Nicolson finite difference method which is used in pricing American style options in order to value the risky bonds of which the default process is determined by the strategic behaviors of the bondholders. We investigate how credit spreads vary depending on the debt ratio, volatility and amount of the bankruptcy cost. 본 논문은 기업의 청산비용이 존재하는 경우에 채권자의 최적의사결정이 기업의 신용위험에 미치는 영향에 대해 연구하였다. 기업의 파산이 기업 가치에 의해 외생적으로 주어지는 Merton 모형과는 달리 청산비용이 상당한 경우 기업 가치가 부도경계에 다다르더라도 청산을 연기하는 것이 채권자에게 최적의사결정임을 보여준다. 본 논문에서는 채권자의 전략적 행동에 따라 결정되는 부도프로세스로부터 위험채권의 가격을 계산하기 위해 미국형옵션 가격 계산과 유사한 방식의 유한차분법을 이용하였다. 부채비율과 변동성, 청산비용의 크기에 따라 신용스프레드가 어떻게 변화하는지 보여주고 있으며 기존의 모형과의 차이점에 대해 연구하였다.

투자자의 권리변동을 반영한 수정주가 구축 및 활용방안에 대한 연구

강장구,이덕현,이창준,최제준 한국재무학회 2012 한국재무학회 학술대회 Vol.2012 No.05

주식의 수익률은 재무학의 학술연구에서 가장 필수적이며 기본적인 자료임에도 불구하고 지금까지 학술연구에 사용된 한국 주식 데이터는 투자자의 권리 변동을 정확하게 반영하지 못하였다. 이에 본 연구에서는 투자자의 권리변동을 반영하기 위하여 다음의 두 가지를 수정한 새로운 수정주식파일을 구축하였다. 첫째, 코스 피와 코스닥 상장기업의 보통주를 대상으로 투자자가 특정 기업의 주식을 일정기 간 동안 보유할 때 확보할 수 있는 실제 수익률을 새롭게 계산하였다. 둘째, 주식 수 변동을 수반하는 기업이벤트가 발생하였을 때 이를 적절히 조정하여 수정발행 주식수를 계산하였다. 추가적으로, 본 연구에서는 새롭게 계산된 수정수익파일이 재무학의 실증연구 에 미치는 영향을 현금배당 이벤트의 고려 유무에 따라 분석하였으며 그 결과는 다음과 같다. 첫째, 모든 기업이벤트를 반영한 수정수익률로 계산된 시장초과수익 률은 월평균 0.97%로 추정되었으며, 기업이벤트 중에서 현금배당만 반영하지 않 았을 경우에는 시장초과수익률이 월평균 0.82%로 계산되었다. 둘째, 현금배당 기 업이벤트의 포함 유무에 따라 추정된 시장초과수익률이 CAPM 테스트에 미치는 영향을 살펴보았는데, 본 연구에서 새롭게 제안된 방법론을 통해 계산된 비정상 수익률이 현금배당 이벤트를 고려하지 않은 경우에 비해 연 평균 1.70%~1.85% 낮게 추정되었다. 셋째, 방법론에 따라 다르게 추정된 주식의 수익률이 펀드의 성 과 측정에 미치는 영향을 살펴보기 위하여 국내 공모형 주식형펀드를 대상으로 펀드의 성과를 측정하였다. 실증분석 결과에 의하면 현금배당 기업이벤트를 포함 하지 않는 경우에 연 평균초과수익률이 1.32%~1.80% 만큼 과대 추정되었다. 결과적으로, 현금배당 이벤트를 포함하지 않는 경우에는 투자자의 보유수익률이 과소평가되어 비정상수익률은 과대평가되는 것이 확인되었다.

대규모 주문불균형의 가격효과에 대한 실증분석

강장구,박형진,안재율 한국재무학회 2007 한국재무학회 학술대회 Vol.2007 No.04

본 연구는 대규모 주문불균형의 가격효과를 매매구분, 투자자구분, 기업규모 구분을 통해 살펴보았다. 2003년 4월부터 2004년 12월까지의 706개의 주식에서 일 별 주문불균형에서 평균으로부터 ± 밖의 주문불균형이 있던 날을 사건일로 정하였 다. 매수와 매도 주문불균형 사건 모두에서 사건 일에 주문불균형과 같은 방향의 수익 률 변화가 있었고 사건이후에도 지속되었다. 하지만 매도사건에서는 가격이 지속적으 로 상승하고 있던 주식에서 사건이 발생하여 매수사건과 달리 대규모 주문불균형의 가격효과가 정보에 의한 것이라 단정 지을 수 없었다. 이를 다시 주문불균형을 주도한 투자자 집단과 기업규모별로 구분하여 분석한 결과 대형주에서 기관과 외국인의 정보 기반 투자에 의한 영향을 살필 수 있었다. 그러나 개인주도의 매도 사건에서는 반전투 자에 따른 주문불균형이 나타나는 것으로 보였다. 중/소형주에서는 대형주에서 보인 기관과 외국인의 정보우위성이 주문불균형의 가격효과에서 나타나지 않았으며 오히 려 개인의 주문불균형에서 정보효과가 강하게 나타났다. 본 연구에서는 대규모 주문 불균형 사건의 매매구분에서 매도사건보다 매수사건에서 대규모 주문불균형의 가격 효과가 보다 많이 정보에 기인함을 보이고 주도 투자자와 기업규모 구분을 통한 분석 을 통해 외국인과 기관의 대형주에서의 정보우위성의 확인 및 개인의 중.소형주에서 의 정보에 있어 상대적 우위성을 관찰하였다.

대규모 주문불균형의 가격효과에 대한 실증분석

강장구,박형진,안재율 한국재무학회 2008 財務硏究 Vol.21 No.1