국내 한계기업의 진입, 장기존속에 관한 결정요인 분석: 재무비율을 중심으로 = Korean Zombie Firms: Determinants of Transition and Prolonged Persistence with a Focus on Financial Ratios|RISS 상세보기

국문 초록 (Abstract)

국내 한계기업의 진입, 장기존속에 관한 결정요인 분석: 재무비율을 중심으로
본 연구는 국내 한계기업의 진입 및 장기존속에 관한 결정요인에 대하여 재무비율을 중심으로 체계적으로 분석하는 것을 목적으로 한다. 한계기업（Zombie Firms）은 영업활동을 통한 최소한의 수익 창출조차 어려워 외부 지원 없이는 독자적 존속이 불가능한 기업을 의미한다. 국내 상장사 중 한계기업 비중은 2016년 7.2%에서 2024년 19.5%로 불과 8년 만에 급증하였으며, 이는 일시적 경기침체의 반영을 넘어 경제 전반의 자원배분 효율성과 생산성을 저해하는 구조적 위협으로 부상하고 있다. 그러나 기존 연구는 한계기업의 진입부터 장기존속에 이르는 동태적 생명주기를 통합적으로 설명하는 데 한계가 있었다. 이에 본 연구는 ＂국내 한계기업의 진입, 장기존속에 관한 결정요인은 무엇이며, 그것은 어떻게 작동하는가＂를 핵심 연구문제로 설정하고, 자원배분 이론, 금융중개 이론, 기업생존 이론이라는 세 가지 이론 축에서 결정요인의 작동 메커니즘을 통합적으로 규명하고자 하였다.
이를 위해 본 연구는 체계적 문헌고찰（Systematic Literature Review）을 통해 국내외 20편의 핵심 선행연구를 종합 분석하고, 국내 3대 신용평가기관（NICE신용평가, 한국기업평가, 한국신용평가）의 재무위험 분석 방법론과 교차 검증함으로써 변수 선정의 이론적 근거와 실무적 타당성을 동시에 확보하였다. 한계기업의 식별 기준으로는 이자보상배율（Interest Coverage Ratio, ICR）을 주요 기준으로 설정하되, 발생주의 회계의 한계를 보완하기 위해 영업활동현금흐름（Operating Cash Flow, OCF） 기준을 병행 적용하였으며, 진입부터 장기존속까지의 생명주기를 포착하기 위해 3년, 5년, 7년 연속 기준을 모두 검토하였다. 독립변수로는 총자산 규모, 차입금의존도, 매출액 영업이익률, ROA를 선정하였고, 추가분석에서는 비재무적 지표인 기업 지배구조（Governance） 등급을 포함하였다. 분석 기간은 2012년부터 2022년까지 11개년이며, 최종적으로 10,970개 기업의 98,730개 기업-연도 관측치（firm-year observations）를 대상으로 로지스틱 회귀분석을 수행하였다.
실증분석 결과는 다음과 같다. 첫째, 수익성 지표인 ROA와 매출액 영업이익률은 한계기업의 진입 및 장기존속 확률을 유의하게 낮추었으며, 특히 ROA는 주요 분석（ICR·OCF 기준）의 모든 모형에서 가장 강력한 설명력을 보여 자산 활용 효율성이 한계기업 식별의 본질적 신호임을 확인하였다. 둘째, 차입금의존도는 한계기업의 진입 확률을 유의하게 높였으며, 존속 기간이 길어질수록 그 영향력이 꾸준히 강화되어 관용적 대출 메커니즘이 작동할 가능성을 시사하였다. 셋째, 기업규모（총자산）의 효과는 한계기업 판별 기준에 따라 상이하게 나타났다. 이자보상배율（ICR） 기준에서는 규모가 클수록 한계기업 위험이 높아져 전통적 위험분산 가설과 상반된 결과를 보였으나, 영업활동현금흐름（OCF） 기준에서는 유의하지 않았고 지배구조（G） 등급을 포함한 모형에서는 오히려 음（-）의 관계를 나타내어 추가 검증이 요구되었다. 넷째, 비재무적 지표인 기업 지배구조（G） 등급이 높을수록 한계기업 진입 확률이 감소하였으며, 그 효과는 존속 기간이 길어질수록 강화되었다. 이상의 결과는 발생주의（ICR）와 현금주의（OCF） 양 측면에서 핵심 변수의 방향성과 유의성이 대체로 일관되게 확인되어 분석의 강건성이 지지되었다.
본 연구는 다음과 같은 학술적 기여를 갖는다. 첫째, 기존 연구가 주로 이자보상배율이라는 단일 기준에 의존한 것과 달리, 발생주의（ICR）와 현금주의（OCF）를 병행하고 비재무적 지표（지배구조 등급）를 결합함으로써 한계기업을 다차원적으로 식별 및 비교하는 분석 틀을 제시하였다. 둘째, 학술 문헌에서 도출된 한계기업의 핵심 재무 특성이 국내 3대 신용평가기관이 실무에서 중시하는 재무비율 체계와 높은 일치성을 보인다는 점을 확인함으로써, 이론과 실무 사이의 간극을 좁히는 데 기여하였다. 셋째, 한계기업의 식별 기준을 3년, 5년, 7년 연속이라는 동태적 관찰 기간（time window）으로 설계하여, 진입 초기 단계에서 장기존속 단계로 이행함에 따라 결정요인의 상대적 영향력이 어떻게 전환되는지를 추적함으로써 한계기업의 생명주기를 동태적으로 규명하였다.
실무적 측면에서는 다음과 같은 시사점을 제공한다. 첫째, ROA가 업종 평균 대비 지속적으로 하락하는 동시에 차입금의존도가 급격히 상승하는 패턴은 한계기업 진입 가능성이 높아지는 핵심 경고 신호로서, 금융기관과 감독당국이 조기경보 시스템을 설계하는 데 실질적 지침을 제공한다. 둘째, 서비스업, 숙박·음식점업, 건설·부동산업 등 업종에 따라 한계기업 발생 위험이 크게 다르다는 결과는 일률적 정책 대신 업종 특성을 반영한 맞춤형 지원 정책의 필요성을 보여준다. 셋째, 총자산 규모가 큰 기업에서도 한계기업 상태가 관찰된다는 결과는 대규모 기업이라 하여 반드시 안전하지 않으며, 이들에 대해서도 재무 건전성 점검과 시장 규율 강화가 요구됨을 시사한다.

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국내 한계기업의 진입, 장기존속에 관한 결정요인 분석: 재무비율을 중심으로 본 연구는 국내 한계기업의 진입 및 장기존속에 관한 결정요인에 대하여 재무비율을 중심으로 체계적으로 분...

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