ESG 등급이 타인자본비용에 미치는 영향

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

This study empirically examines the effect of ESG ratings on firms’ cost of debt (CoD) using a sample of Korean listed firms and ESG ratings provided by major domestic and global rating agencies (KCGS, Korea Ratings, MSCI, and S&P). Unlike prior studies that rely on a single ESG rating provider, this study constructs ESG variables based on multiple rating sources, including rating availability, maximum, average, and minimum ratings, and incorporates the structural characteristics of ESG information—such as the presence of multiple ratings, the amount of information, and rating inconsistency—as moderating factors. By doing so, the study investigates how the reliability, structure, and consistency of ESG rating information affect firms’ cost of debt.
The empirical results show that the mere existence of ESG ratings is not significantly associated with the cost of debt; however, higher ESG rating levels are associated with a significantly lower cost of debt. Moreover, the results indicate that the structural characteristics of ESG information and the consistency across multiple rating agencies play a more important role in determining the cost of debt than the rating level itself. In particular, as firms obtain ESG ratings from a greater number of rating agencies, the marginal effect of ESG ratings on the cost of debt weakens significantly. This finding suggests that, in a market environment where the credibility of ESG ratings has not been fully established, an increase in the quantity of ESG information may generate signal noise and reduce its usefulness for capital market participants.
In contrast, when inconsistent ESG ratings across multiple agencies are observed, the overall relationship between ESG ratings and the cost of debt becomes insignificant. However, within the high-rating group, rating inconsistency is associated with a significantly lower cost of debt. This result implies that, in the absence of standardized methodologies and consistent rating frameworks across ESG rating agencies, the positive effects of high ESG ratings—such as improved access to ESG-oriented financing—may remain effective, while the influence of lower ESG ratings as negative non-financial signals may be limited. Given that ESG ratings primarily reflect firms’ ESG management and preparedness rather than underlying ESG risk exposure, firms with strong financial fundamentals are more likely to receive high ESG ratings. As a result, the presence of lower ESG ratings as non-financial information may not exert a meaningful influence on the determination of the cost of debt.
In particular, the two domestic ESG rating agencies with the highest coverage of Korean firms exhibit substantial differences in rating methodologies, disclosure practices, and rating distributions, leading to a higher likelihood of rating inconsistency. Under such conditions, and in a domestic ESG financial market characterized by limited institutional development and low confidence in ESG ratings, ESG evaluation information may fail to exert a significant influence on firms’ cost of debt.
While prior studies typically examine the effects of ESG information by relying on a single rating agency or by comparing results across agencies, this study constructs ESG variables that explicitly reflect the structural attributes of ESG information—such as availability, level, quantity, and consistency—and develops research models capable of capturing the effects of these attributes. By providing empirical evidence on how inconsistencies in ESG measurement contribute to the mixed findings reported in prior research, this study makes an important academic contribution. Furthermore, at a time when institutional reform of the domestic ESG rating market is urgently needed, this study offers practical and policy-relevant implications by highlighting the importance of credibility, consistency, and information quality in the market’s acceptance of ESG ratings. In particular, the findings emphasize that the effectiveness of ESG information depends more on its qualitative attributes—such as reliability, consistency, and the reputation of rating agencies—than on the sheer volume of information, underscoring the need for regulatory standardization, improved disclosure requirements, and enhanced oversight of ESG rating agencies.

Key words : ESG rating, cost of debt, moderating effect, ESG rating agency, multiple evaluation information, rating inconsistency

국문 초록 (Abstract)

본 연구는 국내 상장기업을 대상으로 주요 ESG 평가기관(KCGS, KR, MSCI, S&P)의 평가등급을 활용하여, ESG등급이 기업의 타인자본비용(Cost of Debt, CoD)에 미치는 영향을 실증적으로 분석하였다. 단일 기관의 등급만을 사용한 기존연구와 달리, 복수의 평가기관 정보를 기반으로 ESG변수를 구성(등급유무, 최고/평균/최저등급)하고, 평가정보의 특성(복수정보 보유 여부, 양, 등급 불일치 등)을 조절변수로 포함하는 연구모형을 설정하여 ESG 평가정보의 신뢰도, 특성, 일관성 여부에 따라 CoD에 미치는 영향을 분석하였다.
실증분석 결과, ESG등급 유무여부와 CoD는 유의한 영향관계가 보이지 않았으나 ESG등급이 높을수록 CoD가 유의하게 낮아졌으며, ESG등급 수준 뿐만 아니라 평가정보의 구조적 특성과 복수 평가정보 간의 정합성이 CoD에 더 유의한 영향을 미치는 것으로 확인되었다. 특히 복수의 평가정보를 보유하거나 평가기관 수가 많을수록 ESG 등급의 CoD에 대한 영향력은 유의하게 약화되었다. 이는 ESG등급의 신뢰도 확보가 미흡한 시장 환경에서는 정보의 양적 확대가 신호의 혼재를 유발하여 자본시장 수용성을 저해할 수 있음을 보여준다.
반면, 복수 평가정보에 일관되지 않은 평가결과(등급불일치)가 존재하는 경우 전반적으로 ESG정보와 CoD의 유의한 관계가 관찰되지 않았지만, 상위등급 그룹 내에서는 등급불일치가 CoD를 유의하게 낮추는 결과가 나타났다. ESG 평가기관 간 방법론의 표준화 및 일관성이 부재한 상황에서 등급불일치의 복수 평가정보가 존재하는 경우, 높은 등급의 효과(ESG금융시장 접근성 개선 등)가 유효하거나 높은 ESG등급을 받은 기업이 재무적 상태가 우수한 경우 낮은 ESG등급의 비재무적 정보 존재가 CoD 결정에 미치는 영향이 제한적일 수 있다. ESG등급이 기업의 ESG위험 관리수준 중심의 평가방법론에 따라 결정되어 상대적으로 ESG경영 준비(관리수준)가 잘되어 있는 재무적 우위상태 기업의 ESG등급이 높을 가능성이 크기 때문에, 낮은 ESG등급 정보가 있어서 비재무적 정보인 부정적 ESG등급이 CoD에 미치는 영향이 유효하게 작용하지 않을 수 있다. 특히, 국내기업에 대한 커버리지가 높은 국내 2개평가기관은 평가방법론, 등급공시 여무, 등급의 분포가 모두 상이하여 등급불일치 가능성이 높은 가운데, ESG등급에 대한 낮은 신뢰도와 제도적 정비가 미비한 국내 ESG금융시장에서 ESG평가정보가 CoD 결정에 유의한 영향을 줄 수 없다는 것을 확인할 수 있다.
선행연구는 분석 시점에 따라 단일 ESG 평가기관의 정보를 활용하거나,기관별 등급 적용 결과를 비교하는 방식으로 복수 평가정보의 영향을 분석한 반면, 본 연구는 ESG평가정보의 특성(정보유무, 정보수준, 정보의 양, 일관성 등)을 반영한 ESG변수를 구성하고, 복수 평가정보 특성의 영향을 분석할 수 있는 연구모형을 설정하였다. 선행연구에서 혼재된 연구결과(+/-)가 도출되는 원인 중 하나로 제기되는 ESG변수 정합성 이슈와 관련하여 실증적 분석결과를 제시하고 향후 연구의 발전적 방향을 제시했다는 점에서 학문적 기여도를 갖는다. 또한 국내 ESG 평가정보 시장의 제도적 정비가 시급한 시점에서, ESG 평가정보의 수용 메커니즘과 신뢰도 확보의 중요성을 실증적으로 제시하였으며, 향후 제도 개선 방향 및 ESG 정보의 정책적 활용 가능성에 대한 실무적·정책적 시사점을 도출하였다. 특히 ESG 정보의 수용은 정보량 자체보다 정보의 질, 정합성, 평가기관의 평판 등 질적 요인에 따라 달라질 수 있음을 강조하며, 이를 위한 제도 정비(표준화, 공시제도 개선, 평가기관 검증)의 필요성을 제안하였다.

주요 용어 : ESG등급, 타인자본비용, 조절효과, ESG평가기관, 복수 평가정보, 등급불일치 

목차 (Table of Contents)

• I. 서 론 １
• 1. 연구의 배경 １
• 2. 연구의 목적 및 구성 ３
• II. 국내 기업 ESG 평가 시장현황 ７
• 1. ESG 금융 및 기업 ESG 평가 관련 제도현황 ７
• 2. ESG 평가의 문제점 １０
• 3. ESG 평가기관 현황 １２
• 4. 주요 ESG 평가기관 방법론 비교 １６
• 5. 주요 평가기관 국내기업 평가 현황 ２４
• (1) 주요 평가기관 국내 상장사 평가현황 ２４
• (2) 분석대상 4 개 평가기관 평가현황 ２８
• III. 선행연구 ３４
• 1. 이론적 배경 ３４
• 2. ESG 와 타인자본비용 ３７
• 3. 등급불일치와 재무적 성과 ４０
• IV. 연구내용 및 연구방법 ４５
• 1. 연구내용 ４５
• 2. 연구방법 ４６
• (1) 연구모형 ４６
• (2) ESG 등급 현황 및 ESG 변수(독립변수·조절변수) ４８
• (3) 종속변수 및 통제변수 ５２
• (4) 표본 ５４
• V. 실증분석 결과 ５７
• 1. 기초통계량 ５７
• 2. 회귀분석 결과 ６１
• (1) ESG 등급과 타인자본비용 분석 ６１
• (2) 복수 평가정보의 조절효과 분석 ６４
• (3) 등급불일치의 조절효과 분석 ６６
• (4) 국내 2 개 평가기관 기준 분석 ７１
• (5) 상하위등급 그룹별 분석 ７７
• (6) 시차모형 분석 ８５
• 3. 강건성 검토 ９０
• (1) 내생성 : 2SLS ９０
• (2) 표본선택 편향성: PSM/ IPW ９３
• (3) 파산위험 가능성 차이 기반 그룹별 분석 ９６
• (4) 2 개년(2023~2024) 대상 분석 ９９
• (5) 국내 평가기관 개별등급 적용 분석 １０４
• (6) 신용등급 종속변수 적용 분석 １０９
• VI. 결론 １１２
• 참고문헌 １１８
• 영문 논문제출서 １２６
• 영문 인준서 １２７
• 영문초록(ABSTRACT) １２８