중국 인민폐 시장에서 파생상품거래의 개선 방안에 관한 연구 -VECM과 ECM?BGARCH 모델을 중심으로- = A Study on the Improvement of Derivatives Trading in the Chinese RMB Market - Focusing on VECM and ECM?BGARCH Model-

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

Foreign exchange futures, the world's first financial futures product, have been an indispensable financial derivative tool in managing exchange rate risk in the international financial market for nearly half a century. Foreign exchange futures have become increasingly important in promoting foreign trade, facilitating foreign investment, and contributing to the real economy as economic globalization and the expansion of the floating exchange rate system. Currently, the international financial crisis occurs frequently, trading volume and liquidity indicators in the on-site derivatives market have increased significantly, and foreign exchange futures have secured their status as the most important trading item for foreign exchange derivatives, which is becoming an issue and a new direction for major economies and financial companies to hedge exchange rate risks.
Foreign exchange futures are a tool to manage exchange rate risk. Discovering exchange rate prices has become a criterion for evaluating the marketization of exchange rates and the level of development of financial markets. As China's exchange rate formation mechanism intensifies marketization, the trend and amplitude of bidirectional fluctuations in exchange rates will become more pronounced. Chinese companies will face greater exchange rate risks. To avoid these risks, diversity and innovation in exchange rate derivatives must be pursued. Adequate risk management tools for hedge trading are needed to cope with complex market risks arising from uncertainty.
Currently, the futures market in China mainly consists of RMB foreign exchange futures released by the Shanghai International Energy Exchange (INE) and the China Financial Futures Exchange (CFFEX). The China Financial Futures Exchange mainly offers U.S. dollar/CNH futures, euro/CNH futures, Japanese yen/CNH (JPY/CNH), and Australian dollar/CNH futures. All of the futures businesses listed above are based on overseas RMB to meet the exchange rate risk management needs of companies with international trading businesses. Foreign exchange futures on the Shanghai International Energy Exchange are exchange rate hedging tools related to RMB crude oil futures. Although traded on the basis of crude oil futures, commodity futures denominated in RMB (such as crude oil futures) also indirectly involve exchange rate risk management. In addition to the futures contracts of the two futures exchanges, there are some over-the-counter derivatives in the interbank market in mainland China, such as foreign exchange futures and swaps, which are not strictly futures products.
Mainland China's renminbi foreign exchange futures market is mainly based on overseas renminbi (CNH) and supports companies and investors to hedge the risk of currency fluctuations. The RMB futures (CNY) trading market in the region is still empty. Compared to the mature international foreign exchange derivatives market, there is a wide gap in the types of transactions and the size of transactions. In the long run, to strengthen control over the price dominance of the RMB exchange rate in the future, the government should gradually establish the domestic RMB futures market, simultaneously improve the overseas RMB futures market to mutually develop the domestic and overseas RMB futures markets, strengthen the voice of the RMB exchange rate in the global market, deepen and enrich China's foreign exchange market system, and form a complete derivatives system including forex spot, forex futures, forex swaps, forex futures and forex options to lay a solid market foundation for internationalization of the renminbi.
This paper focuses on the development of renminbi futures from an international perspective. The entire research process of the renminbi futures market is examined through the past-present-future timeline. This study uses the economic function and foreign exchange theory of foreign exchange futures as a guide, and comprehensively analyzes the development of renminbi futures in overseas and domestic markets using the VECM model to conduct three studies on the possibility of further development of the renminbi futures market.
This paper studies the development of the Chinese RMB market and also refers to the experience of developing local currency futures in other countries. Based on the correlation of the development stage, the similarity of the situations faced, and the consistency of the results, India, Brazil, and Russia were selected to further investigate the development path of local currency futures in the three countries and their impact on RMB futures in the international foreign exchange market.
Since research on renminbi futures in China is currently insufficient, this paper discusses the future development direction of the renminbi futures market and the deepening reform of the exchange rate formation mechanism, and suggests the market direction for the development of the renminbi futures market. In other words, the Hong Kong Stock Exchange should fully serve as a bridgehead in the overseas renminbi futures market, improve the overseas renminbi futures market, rebuild the domestic renminbi futures market in the order of cross-exchange foreign exchange futures and the launch of renminbi foreign exchange futures, and establish a complete foreign exchange derivative system in Korea.

국문 초록 (Abstract)

세계 최초의 금융선물 상품인 외환선물은 거의 반세기 동안 국제금융시장의 환율위험 관리에 있어서 없어서는 안 될 금융 파생상품 도구로 자리매김해 왔다. 경제적 세계화와 변동 환율 제도가 확대됨에 따라 외환선물은 외국 무역을 촉진하고, 외국인 투자를 용이하게 하며, 실물 경제에 기여하는데 있어 점점 더 중요한 역할을 하게 되었다. 현재 국제 금융 위기가 빈번하게 발생하고 있으며, 현장 파생상품 시장의 거래량과 유동성 지표가 크게 증가하였고, 외환선물이 외환 파생상품의 가장 중요한 거래 종목이라는 지위를 확보하면서 주요 경제권과 금융회사들이 환율 리스크를 헤지하는 이슈이자 새로운 방향이 되고 있다.
외환선물은 환율 위험을 관리하는 도구이다. 환율 가격을 형성하는 것은 환율의 시장화와 금융시장의 발전 수준을 평가하는 기준이 되었다. 중국의 환율 형성 메커니즘의 시장화가 심화 됨에 따라 환율의 양방향 변동 추세와 진폭이 더욱 뚜렷해질 것이다. 중국 기업은 더 큰 환율위험에 직면하게 될 것이다. 이러한 위험을 피하려면 환율 파생상품에서 다양성과 혁신을 추구해야 한다. 불확실성으로 인해 발생하는 복잡한 시장 위험에 대처하기 위해서는 헤지거래를 위한 적절한 위험 관리 도구가 필요하다.
현재 중국의 선물시장은 주로 상하이 국제 에너지 거래소(INE)와 중국 금융선물 거래소(CFFEX)가 출시한 인민폐 외환선물로 구성되어 있다. 중국금융선물거래소는 주로 미국 달러/CNH 선물, 유로/CNH 선물, 일본 엔/CNH(JPY/CNH), 호주 달러/CNH 선물을 제공한다. 위에 나열된 모든 선물 사업은 국제 무역 사업을 하는 회사의 환율 위험 관리 요구를 충족하기 위해 해외 인민폐를 기반으로 한다. 상하이 국제 에너지 거래소의 외환선물 상품은 인민폐 원유 선물과 관련된 환율 헤지 도구이다. 원유 선물을 기반으로 거래되지만, 인민폐로 표시된 상품 선물(원유 선물 등)도 간접적으로 환율 위험 관리를 수반한다. 두 선물거래소의 선물계약 외에도 중국 본토의 은행 간 시장에는 외환선물 및 스왑과 같은 일부 장외 파생상품이 있는데, 이는 엄밀히 말하면 선물 상품이 아니다.
중국 본토의 인민폐 외환선물 시장은 주로 해외 인민폐(CNH)를 기반으로 하며, 기업과 투자자가 환율 변동 위험을 헤지할 수 있도록 지원한다. 역내 인민폐 선물(CNY) 거래 시장은 아직 공백 상태이다. 성숙한 국제 외환 파생상품 시장과 비교하면 거래 종류와 거래 규모 면에서 큰 격차가 존재한다. 장기적으로 볼 때, 앞으로 인민폐 환율의 가격 지배력에 대한 통제력을 강화하기 위해서는 점진적으로 국내 인민폐 선물시장을 설립하고, 동시에 해외 인민폐 선물시장을 개선하여 국내외 인민폐 선물시장이 상호 발전하도록 하고, 글로벌 시장에서 인민폐 환율의 발언권을 강화하며, 중국의 외환시장 체계를 심화하고 풍부하게 하며, 외환 현물, 외환선물, 외환 스왑, 외환 옵션을 포함하는 완전한 파생상품 시스템을 형성하여 인민폐 국제화를 위한 견고한 시장 기반을 마련해야 한다.
본 논문은 국제적 관점에서 인민폐 선물의 발전에 초점을 맞추고 있다. 과거-현재-미래의 타임라인을 통해 인민폐 선물시장의 전체 연구 과정을 살펴본다. 본 연구는 외환선물의 경제적 기능과 외환 이론을 지침으로 삼고, VECM 모형을 이용하여 해외 및 국내 시장의 인민폐 선물 발전을 종합적으로 분석하여 인민폐 선물시장의 추가 발전 가능성에 대한 세 가지 연구를 수행하다.
본 논문은 중국 인민폐시장의 발전을 연구하는 동시에, 다른 국가의 현지 통화선물 개발 경험도 참고했다. 개발 단계의 상관관계, 직면한 상황의 유사성, 결과의 일관성 등을 토대로 인도, 브라질, 러시아를 선정하여 3개국의 현지 통화선물의 개발 경로와 국제 외환시장에서 RMB 선물에 미치는 영향을 추가로 조사했다.
현재 중국의 인민폐 선물에 대한 연구가 미흡하므로, 본 논문에서는 환율 형성 메커니즘 개혁 심화에 대한 향후 망과 인민폐 선물시장의 발전 방향을 논하고, 인민폐 선물시장 발전을 위한 시장 방향을 제시한다. 즉, 홍콩증권거래소가 해외 인민폐 선물시장에서 교두보 역할을 충분히 발휘시키고, 해외 인민폐 선물시장을 개선하는 동시에, 교차 환율 외환선물, 인민폐 외환선물 출시 순으로 국내 인민폐 선물시장을 재건하고, 국내에 완전한 외환파생상품 시스템을 구축해야 한다.

목차 (Table of Contents)

• 국문요약
• 제1장 서론 = 1
• 제1절 연구 배경 및 목적 = 1
• 제2절 연구 범위 및 방법 = 6
• 제2장 외환선물의 이론적 배경 및 선행 연구 = 9
• 제1절 외환 선물의 개념 = 9
• 제2절 선물환 헤지 기능 이론 = 10
• 2.2.1 헤지 이론의 발전 = 11
• 2.2.2 헤지 비율과 유효성 = 16
• 2.2.3 선물 헤지에 관한 선행연구 = 22
• 제3절 외환선물 가격 형성 기능 이론 = 29
• 2.3.1 가격 형성 기능의 개념 = 29
• 2.3.2 가격 형성 기능의 측정 범위와 주요 방법 = 30
• 2.3.3 선물시장 가격 형성 기능에 관한 선행연구 = 32
• 제4절 선행연구와의 차이점 = 37
• 제3장 인민폐 선물의 발전 과정과 현황 = 38
• 제1절 역내 인민폐 선물의 발전 = 38
• 3.1.1 환율과 인민폐 선물 발전 = 40
• 3.1.2 선물시장의 무질서 및 외부적 혼란 = 40
• 3.1.3 시장 환경 및 거래 참여자 질적 개선 필요 = 41
• 제2절 역외 인민폐 선물의 발전 = 42
• 3.2.1 역외 인민폐 선물시장의 시작 = 42
• 3.2.2 역외 인민폐 선물시장의 점진적 확대 = 54
• 제3절 인민폐 선물발전에 영향을 미치는 요소 = 81
• 3.3.1 환율요인 = 81
• 3.3.2 금리 요인 = 87
• 3.3.3 자본 통제 요소 = 90
• 제4장 인민폐 선물발전 실증분석 = 92
• 제1절 외환선물이론 = 93
• 4.1.1　외환선물시장 운영체제 = 93
• 4.1.2　외환선물의 거래기능 = 95
• 제2절 인민폐 선물 헤지 측정 및 가격 형성 기능 연구 = 98
• 4.2.1 데이터 출처 및 변수의 작업 정의 = 99
• 4.2.2 데이터 처리 = 100
• 4.2.3 모형 구축 = 101
• 4.2.4 실증분석 = 106
• 제5장 모델 분석 결과 = 123
• 제1절 헤징 연구 분석 결과 = 123
• 제2절 가격 형성 연구 분석 결과 = 124
• 제6장 인민폐 선물시장의 한계 및 개선 방안 = 132
• 제1절 역외 인민폐 선물시장 개선 = 133
• 6.1.1 역외 인민폐 선물시장의 한계 = 133
• 6.1.2 역외 인민폐 선물시장 개선방안 = 136
• 제2절 역내 인민폐 선물시장 건설 추진 = 138
• 6.2.1 역내 인민폐 선물시장 발전의 필요성 = 138
• 6.2.2 역내 선물시장 재건 = 141
• 제7장 결론 = 145
• 제1절 연구 결과의 요약 = 145
• 제2절 연구의 한계 및 향후 과제 = 147
• 참고문헌 = 149
• ABSTRACT = 155